兴业证券-耐世特-1316.HK-盈利恢复不及预期，亚太、欧洲如期放量-220322

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投资要点盈利能力恢复不及预期，毛利率受到芯片短缺、原材料及物流成本上涨等负面因素影响。

根据IHSmarkit数据，2021年全球轻型车产量同比增长2%，其中21H1/21H2分别同比增加29%/下降16%。

2021年公司录得营业收入33.59亿美元，同比增长10.8%，其中21H1/21H2分别同比增长43.3%/下降10.8%，收入表现优于市场整体；公司全年实现归母净利润1.18亿美元，同比增长1.4%，其中21H1/21H2分别实现0.83/0.35亿美元；全年归母净利润率为3.5%，同比2020/2019分别下降0.4pct/3.0pct。

综合来看，公司收入端恢复符合预期，毛利率受到芯片短缺、原材料及物流成本增加以及运营效率下降等负面因素影响，盈利能力恢复不及预期。

亚太、欧洲新业务如期放量，两大区域业绩大幅增长。

2021年北美、APAC(亚太)、EU/SA（欧洲/南美洲）整车制造商轻型车产量分别同比增加0%/5%/-2%。

耐世特APAC、EMEASA（欧洲、中东、非洲及南美洲）收入分别同比增长26.7%、20.5%，经调整EBITDA分别同比增长20.7%、47.3%。

公司APAC收入实现大幅增长主要得益于中国市场整体的优异表现与以及新客户项目带来的收入贡献，EMEASA收入及EBITDA率实现大幅增长主要得益于摩洛哥工厂产能爬坡及新项目投产。

新项目投产基本符合预期，支撑收入稳定增长。

2021年公司成功投产39个新客户项目，其中35项为公司从竞争对手获得的业务。

亚太、EMEASA、北美洲分别投产19/6/11个项目，分别包括4/2/3个新能源车型相关的项目。

公司2021年项目投产基本符合预期，新项目顺利投产有望支撑收入保持稳健增长。

累计未交付订单创新高，电动智能化新产品加速推出。

公司全年新签订单59亿美元，低于年内指引，主要是由于受芯片等供应链限制影响客户项目计划延后。

截至2021年底，耐世特已签约但尚未交付订单达到268亿美元，创历史新高。

从订单结构来看，北美市场依赖度有所下降，电动车占比持续提升。

新产品方面，公司专注提高电动车转向产品的输出，相关产品转向负载能力在原有产品基础上可提高到24%～40%。

此外，公司线控转向订单有望在上半年落地，电动可伸缩式管柱有望在2024年量产。

伴随耐世特新产品逐步量产，单车价值量有望持续提升。

我们的观点：公司专注汽车转向系统逾百年，拥有极强的研发与创新能力、深厚的经验与技术积累，核心产品符合汽车行业大趋势，自动驾驶技术储备充足、行业领先，有望持续享受汽车行业转型变革红利。

伴随全球汽车行业迎来恢复性增长、公司核心客户表现回暖、欧洲/亚太新客户项目持续投产。

考虑到耐世特在电动智能领域的成长性，我们预计公司2022-2024年利润分别为1.58/2.05/2.73亿美元，给予目标价7.40港元，相当于15.0倍2022年PE，维持“买入”评级。

风险提示：行业恢复不及预期；半导体短缺持续；原材料成本上涨；新工厂爬坡不及预期。