国信证券-招商积余-001914-深度报告：百年积余，受益行业新时代-220319

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百年传承，继往开来。

2019年公司重组更名上市，明确以“12347”为发展战略，确立了公司在物业管理行业的领先地位。

公司第一大股东为招商蛇口，背靠国资，实际最终控制人国资委旗下的招商系、中航系、保利系共持股超六成，股权结构稳定。

重组上市后，公司部门整合进展顺利，业务结构不断改善，2021年物业管理收入占比达94%。

随着业务结构的不断成熟、经营效率提升、住宅新盘不断交付和高毛利非住业态不断扩展，公司盈利能力仍有较大提升空间。

背靠央企，内生与外延优势突出。

母公司招商蛇口实力突出，在当前弱势的市场环境下保持着优秀的财务和稳定的销售增长。

公司在管住宅项目625个，在管面积1.2亿平方米，其中来自母公司的在管面积为0.7亿平方米，占总在管面积的64.7%。

近年来招商蛇口保持着稳定的销售增速和拿地力度，未来将更有力地支持物业板块地发展，公司未来在管面积地增长确定性有保障。

非住领域龙头，显著受益于市场格局重构。

公司积极推行“大物业”战略，业态布局均衡，非住业态在管面积与住宅业态基本持平，同时在非住业态端贡献收入较高。

2021年底公司自整合以来首次落地并购项目，未来不但能受益于大中型国央企开发商母公司的资源优势，还能受益于行业格局重构，作为“信用中介”从新鲜项目资源中获益。

今年年初，公司重资产剥离程序启动，有利于公司优化资产和债务结构，提高整体资产运营效率，若将公司重资产按照账面价值变现后进行重估，当前公司估值水平处于行业低位。

盈利预测与估值：公司背靠央企，内生与外延优势突出，作为非住领域龙头，公司业态布局均衡，将显著受益于市场格局重构。

综合绝对与相对估值结果，我们认为公司股票价值在20.55至22.13元之间，较当前股价有36.5%至46.9%的空间，预计公司2022至2024年归属母公司净利润为6.5亿元、8.3亿元和10.1亿元，分别同比增长26.7%、28.1%、21.5%，按照最新股本的每股收益分别为0.61元、0.79元和0.95元，对应PE分别为24.6、19.2、15.8X，维持“买入”评级。

风险提示：地产开发超预期下行；公司在管面积增长不及预期；毛利率下行超预期；重资产剥离进度不及预期。