兴业证券-宝胜国际-3813.HK-21Q4延续弱势-220316

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投资要点事件：公司发布2021年业绩：营业收入233.5亿元，同比-8.8%；经营利润9.3亿元，同比+40.4%；归母净利润3.6亿元，同比+17.7%。

末期股息0.016港元，派息比率约19.1%。

单看Q4，营收53.3亿元，同比-26.7%；经营利润亏损6823万元，去年同期盈利2.3亿元；归母净利润亏损2.4亿元，去年同期盈利1.3亿元。

我们点评如下：2021全年营收同比-8.8%至233.5亿元，Q1/Q2/Q3/Q4收入增速分别为+47.7%/-15.1%/-25.1%/-26.7%。

21Q1/Q2/Q3/Q4线下同店增速分别为+32.3%/-11.4%/-25.3%/-28.9%，门店数量分别-68/-179/-243/-168家，2021年末共有8417家门店，其中大店（300m2以上）年内增加了70家至752家。

全渠道营收49.0亿元，同比增长12.6%，占比提升了4个百分点至21%。

其中，泛微店生态圈对直营的贡献提升至7.1%/9.8亿元，同比+2.2倍。

公司目标未来三年将全渠道营收占比提升至25%。

严格控制折扣，全年毛利率35.5%，同比+5ppt,较疫情前2019年高1.4ppt。

其中21Q4毛利率34.4%，同比+2.8ppt，较19Q4高0.4ppt。

在销售负增长带来的经营负杠杆下，全年经营利润率为4.0%，同比+1.4pct，未及预期目标7%，21Q4经营利润率录得亏损-1.3%。

全年归母净利润录得3.6亿元，同比+17.7%。

Q4净利润亏损2.4亿元。

存货周转天数同比+20天至163天，处于近5年内的较高水平。

1）下半年销售疲弱；2）公司收购合营企业宝唯带来的存货增加；3）为春节提前备货；4）部分被货品供应短缺所抵消。

我们的观点：2022年1+2月，宝胜依然面临比较高的基数，收入同比下滑16.3%。

预计2022年公司收入增长约10%-18%，相当于2022年收入恢复到2019年和2020年之间的水平；公司继续致力于提高毛利率和经营利润率水平，鉴于疫情下市场形势难以捉摸，暂无准确目标。

风险提示：疫情反复，存货积压，终端销售不及预期，供应链不稳定。