中信证券-中航高科-600862-2021年年报点评：Q4费用拖累全年表现，公司长期发展向好-220316

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公司2022年3月15日发布年报，2021年实现营收38.08亿元，同比+30.77%；实现归母净利5.91亿元，同比+37.56%。

公司是碳纤维产业链稀缺龙头，其复材业务已进入高速发展期，我们认为公司短期将受益于军机放量，长期将得到民机市场旺盛需求的支撑，考虑到公司业绩释放节奏存不确定性，下调至“增持”评级。

▍2021年指标未完成，Q4费用拖累业绩表现。

公司2021年实现营收38.08亿元，同比+30.77%，计划完成率100.2%；实现利润总额7.06亿元，同比+36.65%，计划完成率96.7%，未完成2021年经营工作目标；实现归母净利5.91亿元，同比+37.56%；实现扣非归母净利5.48亿元，同比+48.88%。

分析发现单4季度业绩下滑拖累全年表现，2021Q4单季度实现营收9.57亿元，同比+66.61%，而当期归母净利仅0.23亿元，同比-23.78%。

单4季度营业成本大幅提升，毛利率为21.78%，达到2020年房地产业务剥离后单季度毛利率的最低水平；对比20Q4毛利率为28.19%，21Q1-Q3毛利率为32.85%。

同时2021Q4研发费用达到8870万，达到近4年来最大值，最终影响了单四季度以及全年的业绩表现。

▍新材料业务保持向好，长期高景气未变。

公司航空新材料业务2021年实现营收36.71亿元，同比+32.89%，计划完成率100.7%；实现利润总额7.95亿元，同比+37.78%，计划完成率92.7%，同样未完成21年经营工作目标。

单四季度，航空新材料业务实现营收8.99亿元，同比大幅增长76.5%，净利润仅0.48亿元，同比大幅下滑30.8%。

受益于军机“数量+复材占比”提升的双重拉动，公司近3年新材料收入复合增速达55.9%，利润总额复合增速达32.4%。

同时航空工业复材也在围绕民用飞机、商用航空发动机等领域培育战略性业务，其中两种C919国产预浸料通过中国商飞PCD予批准，且已成功入选中国商飞CR929前机身工作包唯一供应商。

▍公司具备成长基础，改革有望加速推进。

公司计划2022年实现收入45亿元（较21年收入+18.2%），利润总额8.93亿（+26.5%）；其中新材料业务实现收入43.76亿元（+19.2%），利润总额9.92亿元（+24.8%）。

虽然新经营指标增速相较过去3年有较大差距，但是我们认为公司具备成长基础。

报告期内公司收到下游大额预付款，期末合同负债达6.96亿元，较期初+530.6%，同时根据关联交易预计公告，2022年公司计划向关联方即航空工业下属单位销售商品38亿元，较2021年实际发生值+37.0%；计划采购商品较2021年实际发生值+140.6%，均表明2022年公司景气向好。

2020年航空工业集团吸收合并公司原控股股东中航工业高科，直接持有上市公司股份，并于2021年4月委托航空制造院管理其所持上市公司全部股权，我们认为收购完成后将实现上市公司产权和管理权的统一，进一步优化公司治理结构，有助于上市公司推动资产证券化、股权激励等改革措施，进一步强化其长期盈利能力。

▍风险因素：航空新材料需求不及预期；公司现金流回收不达预期；公司产品质量出现风险等。

▍投资建议：公司是碳纤维产业链稀缺龙头，其复材业务已进入高速发展期。

我们认为公司短期将受益于军机放量，长期将得到民机市场需求旺盛的支撑，考虑到公司业绩释放节奏存不确定性，下调公司2022/23年归母净利润预测至7.6/10.0亿元（前值11.2/15.8亿），新增2024年归母净利润预测为13.0亿元，现价对应PE分别为43/32/25倍。

结合可比公司估值情况及公司自身的产业地位，给予公司2022年45倍PE，对应目标价24元（前值44元），下调至“增持”评级，。