中信证券-中航重机-600765-2021年年报点评：21年完美收官，22年开启新篇章-220315

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公司2022年3月14日发布年报，2021年实现营收87.90亿元，同比+31.23%；实现归母净利8.91亿元，同比+159.05%。

公司在发展迎“拐点”逻辑下，不断聚焦航空主业，料将增强其核心竞争力，提高长期盈利能力，同时也将提升市场对其发展持续向好的预期。

考虑到公司的主业聚焦及预计剥离后盈利能力的提升，我们认为公司将在2022年持续迎来发展拐点（2022年公司的发展拐点仍将持续？），维持“买入”评级。

▍归母净利增长159%，盈利能力显著提升。

受益于军品订单快速增长及公司交付能力提升，公司2021年实现收入87.90亿元，同比+31.23%；实现归母净利8.91亿元，同比+159.05%；实现扣非净利7.24亿元，同比+124.12%。

受益于规模效应及产品结构优化，公司2021年整体毛利率同比增加1.69pcts达28.33%，其中锻造业务毛利率同比提升0.87pct至28.92%，液压环控业务毛利率同比提升2.59pcts至25.09%。

费用端，受增大新产品研发投入影响，公司2021年研发费用同增17.47%至3.46亿元；受益于利息收入增加及支出减少，财富费用同比减少36.26%至0.81亿元，使得公司期间费用率同比减少3.04pcts至13.17%。

综合以上影响，公司2021年净利率同比+4.64pcts达11.00%，盈利能力显著提升。

▍锻造主业实现较快发展，液压环控业务稳健增长。

公司锻铸业务2021年实现营收66.99亿元（占比76.21%），同比+34.49%，其中航空业务实现收入57.31亿元，同比+37.02%；非航业务实现收入9.68亿元，同比+20.95%。

航空业务方面，公司军品锻铸业务国内市场份额稳步增长，子公司安大、宏远在民航领域不断取得突破；非航业务方面，公司持续推进生产效率优化、新品开发及新客户拓展，为未来发展奠定良好基础。

公司液压环控业务2021年实现营收20.91亿元，同比+21.78%，其中液压业务实现营收9.06亿元，同比+10.35%；热交换器业务实现营收11.67亿元，同比+32.61%。

航空业务方面，子公司力源主要产品月平均交付同比提升近40%，永红成功打破小发领域零配套的局面；非航业务方面，力源在旋挖钻和后市场领域实现新突破，永红持续开拓风电、汽车等新兴市场，非航订单同比大幅增长。

▍预付、预收等前瞻指标大幅增加，或预示行业景气度较好。

报告期内，公司收到主机厂大额预付款，期末合同负债达8.29亿，较期初+1169%；同时预付购买原材料款项增加，预付款项达3.01亿，较期初+89.99%；预收及预付的大幅增长，或印证行业景气度向好，未来发展确定性较强。

同时，根据关联交易情况公告，2021年公司实际发生关联交易82.97亿元，相较2020年实际发生规模增长26.93%，其中销售商品和采购货物分别增加36.2%、22.3%。

公司预计2022年关联交易总额达119.5亿元，同比+21.2%，其中销售产品及提供劳务预计增长33.3%，关联交易额增长或表明公司订单饱满，业务景气提升。

2021年公司所收客户预付款增加叠加销售回款大幅增加，致使经营性净现金流同比+130.48%至15.18亿元，在手现金流充裕。

受客户结算周期影响，公司应收账款达26.35亿，较期初增加58.72%，但考虑公司客户多为主机厂及军方，信用良好，不能回款风险较低，后续现金流状况有望持续向好。

▍公司发展迎“拐点”逻辑。

我们认为公司已经迎来发展拐点：1、基本面拐点，公司是国内军用航空锻件龙头，产品几乎覆盖国内所有飞机和发动机型号，在我军国防战略转型叠加“补偿式”发展的大背景下，预计公司将充分受益航空装备更新换代、军机加速列装所带来的军用航空锻件市场持续扩容；2、盈利能力拐点，公司近几年正逐步剥离低效资产，2017年转让中航新能源，2018年剥离中航世新，2020年剥离力源金河，在聚焦航空主业提升效能。