国泰君安-哔哩哔哩~SW-9626.HK-预计收入增长将放缓，但是盈利效益将逐步提升-220310

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　　总体而言，公司的非游戏业务收入在2021年保持快速增长，手机游戏收入在2021年下半年恢复增长。受公司非游戏业务收入快速增长的推动，2021年净营业额总额同比增长61.5%。公司2021年的净营业额总额基本符合我们的预期，比早前的预测高出0.7%。
　　对于公司的非游戏收入，我们认为广告是未来收入增长的主要驱动力。我们预计，不断增长的用户基础和不断提高的商业化效率相结合，将推动广告收入在很长一段时间内持续高速增长。目前我们对中国游戏行业的前景不太乐观，但我们仍然预计2023年公司的游戏收入在海外业务的推动下会温和增长。我们主要下调了2022-2023年非游戏收入9.0%和16.5%，主要是下调VAS收入。我们预计，2022-2024年的净营业额总额将达到人民币253亿元、人民币322亿元和人民币355亿元，同比增幅分别为30.3%、27.3%和10.5%。
　　重申“买入”并将目标价格从714.47港元下调至280.94港元。公司过去一年的业绩符合公司的指引和我们的预期，我们对公司的长期商业化战略和盈利能力的提高充满信心。然而，由于近期互联网板块估值严重受损，以及俄乌战争导致整体市场的悲观投资情绪，我们大幅下调对公司的估值水平。目标价对应3.5倍、2.8倍和2.5倍2022-2024年市销率。