中信证券-华能水电-600025-2021年业绩快报点评：业绩符合预期，电价及电量结构对冲电量拖累-220309

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全年净利润58.4亿元，同比增长20.75%，业绩符合预期，省内市场交易电价上涨、枯水期电量占比提升、部分高息债务置换等共促业绩增长。

展望2022年，预计公司水电量价齐增可期，叠加折旧下降及财务费用压缩，预计公司业绩仍将延续增长态势。

预计公司2021~2023年归母净利润为58.4/66.3/69.6亿元，对应动态PE为19/17/16倍，给予目标价7.40元，维持“买入”评级。

▍2021年度EPS0.32元，符合预期。

公司发布业绩快报，2021年度实现营收202.0亿元，同比增长4.93%；归母净利润58.4亿元，同比增长20.75%；折算EPS0.32元，同比增长20.45%。

全年业绩符合预期。

分季度来看，公司4Q2021营收46.8亿元，同比增长3.35%，归母净利润9.8亿元，同比增长100.09%，对应EPS0.05元，同比增长66.67%。

▍电价上涨和财务费用节省等共促业绩增长。

尽管2021年公司售电量同比小幅下滑3%至944亿千瓦时，但受益于电价较高的枯水期电量在全年电量占比提升以及省内市场交易电价上涨，公司全年营业收入仍录得同比增长，2020年云南省市场化交易电价（加权）同比上涨约1.5分/千瓦时，公司在云南省内市场化交易电量规模约300亿千瓦时。

此外，高息债务置换效果明显，公司全年发行的绿债融资成本仅为2.1%，全年财务费用同比下降12.70%，推动全年业绩增长。

▍2022年业绩增长保障充分，量价齐增可期，债务成本节约再添助力。

公司2021年小湾电站发电量同比减少约20亿千瓦时，推测与公司为保障2022年春季电力供给可靠而严格控制水位有关，预计2022年小湾电站发电量将回归正常化，我们预计公司2022年水电发电量将重新恢复正增长。

电价方面，1~2M2022云南省内市场交易电价同比涨幅均超过1.5分/千瓦时，考虑到云南省内电力供需形势紧张且水电作为清洁能源在能源双控背景下的吸引力，预计公司2022年在省内的市场交易电价仍有温和上涨。

债务成本方面，公司今年发行的绿债融资成本仅为2.1%，预计2022年仍将持续推进债务置换节奏，降低综合债务成本。

与此同时，随着部分水电折旧接近尾声也有助公司折旧成本下降。

▍度过资本支出周期，派息有望再增长。

公司2020年每股股息0.16元，公司目前水电业务已经度过资本支出周期且希望将自己打造为稳定高派息的优质公用事业龙头，因此我们预计公司2021年的绝对派息规模同比仍有温和增长。

2020年派息规模对应当前股息率约为3%，且盈利仍处于扩张周期中，在当前低利率和市场波动较大的环境下，公司作为优质公用事业龙头，具有较强配置吸引力。

▍风险因素：发电量低于预期；电价低于预期；融资成本高于预期。

▍投资建议：考虑省内市场交易电价上涨趋势已经明确，我们小幅调整电价假设并相应小幅上调公司2021~2023年公司EPS预测为0.32/0.37/0.39（前预测值为0.34/0.35/0.36元），当年股价对应动态PE为19/17/16倍，参考行业及公司历史估值，给予2022年20倍目标PE，对应目标价为7.40元，维持“买入”评级。