中银国际-互联网行业业绩点评：哔哩哔哩2021年，用户高质量增长，商业化效率提升-220304

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哔哩哔哩发布2021年业绩，2021年全年营业收入194亿元，同比增长62%；调整后净亏损（Non-GAAP）55亿元（vs.2020年净亏损26亿元）。

21Q4公司营业收入57.8亿元，同比增长51%；调整后净亏损16.6亿元（vs.20Q4净亏损6.9亿元）。

22Q1营业收入指引区间为53-55亿元。

主要业绩点评及展望用户数据高质量增长，内容生态保持丰富。

21Q4哔哩哔哩的平均MAU达到2.72亿，同比增长35%；平均DAU达到7220万，同比增长34%。

21Q4用户日均使用时长达到82分钟，是历史上Q4同期的最高水平；总付费用户数达到2450万，同比增长37%，付费率提升至9%。

用户留存率连续12个月超过80%。

2022年1月，哔哩哔哩MAU已经超过3亿，用户时长超过90分钟。

21Q4月均活跃UP主同比增长58%，月均投稿量同比增长83%，日均视频播放量同比增长80%，月均互动数同比增长116%。

PUGV占据平台整体播放量的94%。

广告和增值服务业务增长强劲，2022年更加注重商业化。

2021年公司广告收入45亿元，同比增长145%，收入占比提升至23%。

用户破圈后，广告主行业更加丰富，单用户广告变现价值不断提升；大屏端和短视频形式的StoryMode也有助于增加更多的广告位。

直播和增值服务收入69亿元，同比增长80%，增长动力来自于大会员付费和直播付费；大会员付费数同比增长39%至2010亿。

2022年公司会更加重视商业化，将收入增长的重要度提升至与用户增长相同，变现进程将主要由广告和直播/增值服务业务推动。

自研游戏处在投入期。

2021年公司游戏收入51亿元，同比增长6%。

2021-2023年是哔哩哔哩自研游戏的投入期，同时联运和独占发行的支柱游戏步入生命周期中后期，版号停发也对游戏业务造成一定影响，2022年游戏业务预期较低。

未来公司游戏业务将围绕精品自研、全球发行的战略进行。

电商和其他业务收入28亿元，同比增长88%，主要由会员购业务贡献。

降本增效进行中，净亏损预期持续缩窄。

2021年毛利率20.9%，同比下滑约3个百分点，主要因为直播分成成本上升。

未来随着广告收入比例和增值业务用户粘性提升，毛利率有持续改善的空间。

2021年营销费用率近30%，同比略有提升；2022年营销费用的投放更加谨慎，尤其在游戏业务方面。

2021年研发费用率14.7%，同比提升约2个百分点，研发费用投入预期继续保持，但将根据游戏自研项目进展进行调整。

预期2022年调整后净亏损将同比缩窄，2024年有望实现盈亏平衡（non-GAAP）。

投资建议我们预计2022年哔哩哔哩将继续加速商业化进程，同时相比此前在成本费用上更加注重效率。

各业务板块上，游戏收入预计同期基本持平；广告业务受宏观环境影响虽有承压，但仍将保持较高增长；增值服务付费率继续提升。

毛利率呈现前低后高趋势，营销费用率明显下降。

建议持续关注公司用户增长情况和变现效率提升。

主要风险游戏版号持续长时间未下发；游戏自研失败风险；会员付费增长不及预期；宏观经济下滑导致广告投放低于预期；内容或平台政策监管超预期。