中信证券-中芯国际-0981.HK-2021年第二季度业绩点评：上调全年指引，产能紧俏景气持续-210806

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公司2021Q2业绩及Q3指引好于预期，成熟制程产能持续满载。

我们长期看好公司以较高资本开支持续扩产做大规模，并持续开展特色工艺和先进技术研发的战略，认为公司具备超越国际二线厂商的能力。

公司为芯片制造国产替代核心标的，代表了中国大陆硅基半导体工艺制造的最高水平，具有极强的国家战略地位，维持“买入”评级。

二季度收入、毛利率好于指引，受益产能紧缺和产品组合升级。

公司2021Q2收入13.44亿美元，环比+21.8%，同比+43.2%，好于公司指引（指引为环比提升17%~19%）；毛利率30.13%，环比+7.47pcts，好于公司指引（25%~27%）；在行业缺货背景下，需求旺盛，同时公司提升运营效率，产能利用率达到100.4%，环比+1.7pcts；公司晶圆平均售价环比提升9.4%，达到706美元，由产能供不应求和产品组合升级两方面因素带动。

2021Q2公司归母净利润6.88亿美元，环比+333%，同比+399%，超过市场预期，其中包括处置中芯长电股权收益2.31亿美元、政府项目资金0.81亿美元、联营公司权益投资收益1.01亿美元。

三季度毛利率指引超预期，上调全年收入增速、毛利率指引至30%。

公司指引2021Q3收入环比+2%~4%，在去年三季度旺季高基数情况下仍有望录得27%~29%同比增长，收入中值达到13.84亿美元，毛利率指引32%~34%，超过此前市场预期。

公司上调全年收入增速和毛利率目标至30%左右，原目标为收入高个位数增长、毛利率10%~20%。

展望全年，公司的新产能释放主要集中于下半年，我们预计受到扩产和涨价的双重影响，公司全年收入有望逐季度持续环比成长。

较先进制程FinFET/28nm产能满载，收入环比大增；中国本土、消费电子类客户本季度贡献较多收入增量。

收入拆分来看，公司披露二季度新增2.075万片/月等效8英寸产能，主要由8英寸晶圆厂产能扩充所致。

分制程来看，FinFET/28nm收入占比从上季度6.9%提升至本季度14.5%，收入达到1.79亿美元，环比+157%，说明在多款NTO（新流片）项目导入状况下，FinFET/28nm产能也进入满载状态；其他各制程节点占比均有所下降，但收入绝对值均有所提升，例如0.13μm收入环比+20.41%，0.15/0.18μm收入环比+14.78%，我们认为主要由8英寸产能扩张、运营效率提升带动；40/45nm收入环比+11.94%，55/65nm收入环比+11.63%，我们认为由12英寸产能扩张、运营效率提升和价格提升带动。

分地区来看，本季度主要收入增量来自中国内地和香港客户，对应收入由上季度6.14亿美元提升至本季度8.45亿美元，而其他地区收入基本保持相对稳定状态。

分应用来看，本季度消费电子类应用（不包括智能手机、智能家居）增量最多，对应收入由上季度2.05亿美元提升至本季度3.09亿美元。

展望明年产能持续扩张，2022年产能紧俏景气持续。

资本开支方面，公司2021Q2资本开支为7.71亿美元，（上季度5.34亿美元），公司维持全年资本开支计划43亿美元，大部分用于成熟工艺扩产，小部分用于先进工艺、北京新合资项目（中芯京城）土建及其他。

2022年公司有望在深圳厂扩产4万片/月12英寸晶圆，且位于北京的中芯京城厂有望竣工（一期5万片/月产能），天津8英寸厂有望继续扩产。

我们近期通过产业调研了解到，芯片设计公司与晶圆厂已经开始沟通2022年产能，仍处于供不应求状态。

中芯国际以国内芯片设计客户为主，晶圆厂产能释放（平均每年产能增幅20%左右）跟不上国内芯片设计公司需求增长（需求增长远超20%），我们认为行业高景气度2022年大概率延续，产能紧张状况下ASP亦有望上行。

风险因素：市场需求下行；国际环境及许可证获取的不确定性；新技术研发、量产低于预期；人才流失等。

盈利预测、估值及评级：我们预计公司将持续受益国产替代、下游保持景气，2021年业绩趋势向好，由于行业缺货下的旺盛需求和价格上涨，我们预计2021年公司收入、毛利率均好于此前预期，此外公司新增出售中芯长电事项带来的额外投资收益，未来政府项目资金有望持续，我们上调公司2021~2023年净利润预测至15.14/14.59/16.45亿美元（原预测11.05/8.23/9.08亿美元），对应2021~2023年EPS预测为1.49/1.44/1.62港元（原预测为1.09/0.81/0.90港元），每股净资产预测16.16/17.60/19.24港元（原预测为15.76/16.58/17.49港元），参考可比公司华虹半导体、联电估值水平，按照2021年2.5倍PB，给予目标价40港元，维持“买入”评级。