兴业证券-九龙仓置业-1997.HK-H1业绩依然承压，等待通关政策落地-210807

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投资要点我们的观点：由于香港疫情反复，通关推迟的原因，香港本地零售仍未见复苏，公司的几个物业组合都持续承压，尤其是主要驱动业绩的海港城，其收入与到港旅客人数和游客购买力相关性较高，因此公司租金收入仍未见起色，同时由于持有物业经营支出持续且公司主动进行宣传活动，利润端也仍遭受压力。

我们认为公司的业绩反转主要取决于通关政策，当下仍需等待，如若香港放开通关，疫情持续缓和，公司的业绩有望迎来反弹。

公司的当前股价对应2020年PE为16X，当前股息收益率为4.5%。

核心净利润同比下降15%，符合预期：2021H1公司实现营业收入75亿港元，同比增长10.5%；其中投资物业、发展物业、酒店及其他收入分别占73%、19%、5%、3%，收入分别同比下降10%、增长363%、增长34%、增长102%。

公司的核心盈利为33亿港元，同比下降15%。

公司的毛利率为69.8%，同比下降9.6个百分点；核心净利率为43.7%，同比下降13.0个百分点。

2021H1公司每股派息67港仙，同比下降14%，但派息比例保持稳定，派息总额占核心盈利比例为62%。

等待通关，H1海港城收入依然承压：海港城业绩是公司业绩的主要构成部分。

2021H1海港城的总营业收入为40亿港元，同比下降11%，占公司总收入比例为53%。

营业利润为30亿港元，同比下降17%，占公司总营业利润比例为67%。

海港城的收入按业态划分，零售、写字楼、酒店及会所分别占63%、30%和8%。

零售出租率依然保持90以上的较高水平，写字楼出租率小幅下降4个百分点至82%，酒店入住率有所改善但由于旅游尚未恢复依然处于较低水平，2021H1入住率为36%，同比增长12个百分点。

其他物业组合亦受到疫情反复冲击：公司的其他几个物业组合在期内也均受到不同程度的疫情反复冲击，收入亦遭受压力，但出租率均维持较高水平。

（1）时代广场：收入同比下滑8%。

2021H1，时代广场实现收入11亿港元，其中零售和写字楼分别为7、4亿港元，分别同比下降13%和同比持平。

时代广场的出租率整体维持在较好水平（零售92%，写字楼88%）。

（2）荷里活广场：收入同比下降10%，出租率维持在96%的较高水平。

（3）中环组合：物业组合处于港岛核心位置，租户结构优质，出租率维持较高水平，收入同比微降3%。

（4）新加坡组合：会德丰广场平均出租率为94%，ScottsSquare商场出租率为86%，均保持稳定。

财务状况保持稳定：截至2021H1，公司的净负债率为23.8%，较2020A下降1个百分点。

截至H1公司的账面现金为29亿港元，总有息负债为534亿港元，对应净负债为504亿港元，较2020年末小幅下降。

风险提示：香港经济增速不及预期、香港旅游购物人数不及预期、出租率不及预期。