国海证券-西王食品-000639-跟踪报告：成本下降提升毛利率，保健品国内市场有望快速增长-180101

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        投资要点：
        保健品国内市场有望快速增长  
        公司运动营养品业务在国外保持稳定增长，在国内进入快速发展时期。国外运动营养市场已经较为成熟，预计Kerr  公司国外业务将保持接近两位数的稳定增长。在国内，伴随着经济的发展，国民健康意识的不断增强，健身房锻炼及马拉松比赛等运动形式的普及，预计国内运动营养市场将快速增长。2017  年公司国内运动营养品业务预计达到翻倍增长，销售额大约在2.5  亿元至3  亿元之间。我们认为公司运动营养业务有望继续快速增长，2018  年的业绩值得期待。
        乳清蛋白成本下降  
        公司运动营养品MuscleTech  和Six  Star  的主要生产原料是乳清蛋白，分别约占其产品生产成本的50%和30%左右。随着国际上原奶主产国减产预期不一致，原奶产量开始逐渐上升，原奶价格出现回落。根据恒天然拍卖交易指数，交易价格从2017  年1  月的1034  美元/公吨下降至12  月的935  美元/公吨，降幅达10%。乳制品拍卖价格的下降将有利于公司降低原材料成本，提升公司毛利率。
        定增正在有序推进  
        西王食品非公开发行已经获批，募集资金总额不超过16.7  亿元，扣除发行费用后主要用于归还并购加拿大保健品Kerr  公司所产生的国内借款（国内借款10.05  亿元，利息8.5%）。预计此次定增将在近期完成，在归还国内借款后，每个季度有望减少2100  万左右的利息费用，公司盈利能力将大幅增厚。
        盈利预测和投资评级：维持买入评级  
        随着消费者健康意识的不断增强，公司国内运动营养业务有望快速成长。国际奶价的下跌，将降低公司原料成本，提升毛利率。此外，公司在有序推进定增，定增完成后，有望增厚公司净利润。综上，在不考虑非公开发行的情况下，我们预测2017/18/19  年EPS  分别为0.66/0.87/1.05  元，对应2017/18/19  年PE  为28.72/21.95/18.01  倍，维持公司“买入”评级。
        风险提示：乳清蛋白成本下降不及预期；非公开发行不及预期；运动营养品业务发展不及预期、所得税率对Kerr  公司影响不确定；Kerr  后继20%股权收购不确定；传统植物油市场发展不及预期；食品安全事故