中泰证券-基本金属行业周报：电解铝为何预期差巨大，从“预期高+基本面差”到“预期低＋基本面向好”-171231

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        报告要点  
        铝：SMM统计数据显示，2017年12月21日国内电解铝社会库存176.2万吨，较12月25日上升1.0万吨，叠加"我的有色"铝棒库存数据，总计185.7万吨（其中，铝棒库存9.5万吨），较12月25日上升0.9万吨。铝库存在经历"五连降"以后，本周回升，去库过程再度反复。原因主要有两方面：①周内铝价反弹明显，周二长江有色现货A00价格14120元/吨，周五A00价格反弹至14710元/吨，回升幅度达590元/吨，下游加工企业观望情绪转浓，备货意愿减弱；②临近年底，叠加采暖季"限气"影响，下游需求确实阶段性偏弱，双重因素叠加，导致周内库存再度上升。整体仍维持10月份以来170-180万吨水平，考虑春节因素，库存或会季节性进一步走高，但不改2018年"去库存"大趋势。  
        铜：TC/RC下调，进一步确认铜精矿紧缺趋势。本周，铜精矿市场延续平淡，流通货源较少、报盘频率较低，截至本周五，现货TC报81-89美元/吨区间，较上周续降1美元/吨；此外，铜陵有色集团率先和自由港迈克墨伦签订长单，最终TC为82.25美元/吨，较2017年降低10美元/吨，10美元/吨的降幅在一定程度上反映出市场对于2018年矿端供应偏紧的预期；下游开工率方面，据SMM调研数据显示，12月份电线电缆企业开工率为85.30%，同比增加7.27个百分点，环比下降1.67个百分点。  
        宏观"三因素"总结：中国，前11个月规模以上工业企业利润增速仍然维持高位，但就11月增速来看，在高基数效应下出现放缓迹象，2018年工业企业增加值预期增速为6%左右，较2017年维持不变；美国，从当前经济情况看，其经济复苏依然强劲，且较日、欧等发达经济体乐观，但依然面临通胀疲弱的隐忧，预计2018年将维持3次加息；欧洲，延续平稳复苏态势，但也面临QE退出、英国脱欧等不确定性。展望2018年，我们认为，全球经济积极因素仍将进一步累积，但流动性趋紧以及国内经济减缓，基本金属全球需求或将边际减弱，投资品更是如此。  
        投资建议：我们于上周在北京组织了电解铝交流沙龙，市场悲观和观望情绪甚浓，明显感知"预期差巨大"：1）总结2017：预期高，基本面并不很好：①政策预期高，驱动价格上涨。对于电解铝供改"三重门"（严控新增产能、清理违规产能、环保错峰生产）预期打的较满，在前两项措施均得到较好落实的背景下，电解铝价格持续攀高，市场逻辑不断得到强化，但错峰生产不及预期，对市场情绪产生较大负面影响，导致铝价深度回调。②供给端，全年产量依然增长。在铝价持续上涨、盈利大幅改善的刺激下，国内电解铝企业"抢产"意图明显，阿拉丁数据显示，今年上半年电解铝产量同比大幅增长16%。而违规产能的关停主要集中在8-10月，因此，仅对一个季度的产量造成影响，对于全年的产量贡献依然不小。从全年看，国内电解铝仍处于供过于求的状态。③消费端，四季度较预想的要差。从9月份开始，阿拉丁统计数据显示，电解铝月度产量降至300万吨水平，统计局数据更是降至260万吨水平，但月度供给缺口依然没有如期到来，这也导致库存逐步累高（年内高点超过176万吨），对铝价形成压制，从全年消费表现依然不错。2）展望2018：预期低，基本面真实向好：①国内：供给端将持续优化。违规关停产能在2018年将无产量贡献；新投建产能总量约为300万吨左右，产量贡献不足150万吨；叠加铝价回调，企业盈利能力再度恶化，复产积极性将受到影响，2018年供给侧改革成效将进一步显现。②海外：铝将延续短缺格局。从2013年底至今，海外电解铝基本处于去库存通道，库存已经累计下降约80%（540万吨降至110万吨），截止目前，去库仍在延续。结合中国电解铝供给端抽紧+消费增量可观的实际情况，中国出口至国际市场的铝及铝制品将进一步减少。逐步实现"自平衡"的中国市场，将使得海外铝市场短缺格局得以延续，近期，铝外盘持续走强也印证了这一逻辑。③需求：消费韧性优势将凸显。铝消费属性偏强，当宏观经济处于高景气周期时，其消费将呈高增长态势；当宏观经济处于下行周期时，其消费往往也不会很差。2018年全球流动性或将边际减弱，对于铝（消费属性偏强）的影响将显著低于其他基本金属品种，铝消费端无需过渡担忧。综上所述，前期由于采暖季关停不及预期所带来的负面情绪已经pricein，再考虑到消费仅是暂时被延后不会灭失，我们认为，行业积极因素正在累积，电解铝投资机会窗口已经逐步开启，板块迎来配置机会，仍是2018年确定性投资领域之一，继续看好！核心标的：中铝（停牌）、云铝、中孚、神火（煤炭组）、露天煤业（煤炭组）等。  
        风险提示：宏观经济波动、采暖季错峰生产等政策波动带来的风险。