华泰证券-金螳螂-002081-2017Q4订单超预期，向好趋势延续-180118

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        2017Q4  新签订单超预期，未来收入提速增长可期，维持“买入”评级
        公司1  月17  日晚公告2017Q4  公司新签订单83.48  亿元，YoY+49%，期末已签约未完工订单473.13  亿元，为2016  年收入2.4  倍。从2017Q4  新签订单构成看，公装/住宅/设计订单分别为44.89/34.01/4.58  亿元，YoY+39/74/10%。我们认为公司2017Q4  新签订单增速较快，原因为：1）2016Q4  的基数较低；2）家装订单增速较快。根据公司公告，公司2017年新签订单316.75  亿元，其中公装/住宅/设计订单分别为199.08/98.67/19亿元，占比分别为63/31/6%。我们认为未来公司订单增长势头有望延续，收入受益订单高增长提速可期，公司业绩增速向上的可能性较大。
        公装龙头复苏趋势得到确认，营改增进一步利好公司
        公司作为公装行业的龙头公司，在经历了2015-2016  年的行业低迷期后，2017  年率先走出低谷。2016Q4-2017Q4  新签订单分别为56.04/70.8/80.2/82.27/83.48  亿元，环比持续改善。公司业绩预告2017  年净利润增长幅度为5%至25%。我们判断从新签订单到业绩，公司向好的趋势已经基本得到确认。营改增的实施进一步增强了公司竞争力。行业普遍存在挂靠和分包的情况，许多挂靠行为由于营改增而消失。而公司经营模式类似“直营”，我们认为在行业复苏期拿单能力更强。
        家装业务进展顺利
        金螳螂家业务在经历2  年的发展后，有望在2018  年产生较为可观利润。金螳螂家官网显示，公司目前已有134  家直营店，在经济较发达的江苏和浙江已落地至三、四线城市。金螳螂家业务采用合伙人直营模式，公司对门店的经营和项目的实施具有较强的管控力，同时将店长的收益直接与业绩相挂钩。从我们草根调研的情况看，已完工项目的满意度高于当地竞争对手，总部强有力的管控体系在其中功不可没。此外，公司在三、四城市具有较强的产品竞争力与品牌知名度，经营状况超出我们预期。
        理顺电商激励机制，4.0  产品包上线，大概率将提高客单价
        金螳螂电商30%股权已转让给由八名员工成立的三家合伙企业。此次股权转让是为设置员工持股平台而进行，通过理顺公司与员工利益共享机制，有利于调动管理者与员工的积极性。金螳螂家将在1  月19  日推出4.0  版本，除了常规的硬装系统，还包括了软装系统、健康系统、智能系统、舒适系统，满足更多客户的消费升级需求。在基础的硬装系统中，我们预计主材的品种将更加丰富，产品竞争力更强。我们判断后续客单价将进一步提升。
        公装订单超预期，家装18  年利润有望放量，维持“买入”评级
        我们预计2017-19  年EPS  为0.69/0.88/1.04  元，CAGR+18%。预计18年公装归母净利润对应EPS  0.76  元，家装归母净利润对应EPS  0.11  元。采用分部估值法，维持合理价格区间18-22.3  元。
        风险提示：家装业务不达预期，公装业务盈利能力超预期下降。