国信证券-中国联通-600050-从移动用户DOU数据看中国联通发展机遇-180122

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        事项：
        1、2017年1-11月，我国移动互联网接入流量达  212万亿  G，同比增长  158.2%，当月户均流量达2.39G，同比增长150.9%。其中，国内运营商中，联通的4G  DOU  最高，且增长迅猛。相比4G  发展领先的国外运营商，我国移动电话用户DOU仍有较大的提升空间。
        2、  流量运营竞争中，非主导运营商网络利用率低或从劣势转为优势。因此，联通有望通过2I2C  等创新业务，凭借其相对较大的网络剩余利用空间，获取更多的用户数。2I2C  相比不限流量套餐更符合运营商当前的需求。
        评论：
        国内手机用户DOU提升空间较大，中国联通4G  DOU增长迅猛
        2017  年，三大运营商在第二卡槽的争夺加剧了4G  市场竞争，2I2C  以及不限流量套餐的推出激发流量使用量的大幅增长。根据工信部数据，2017  年1-11  月，我国移动互联网接入流量达212  万亿G，同比增长158.2%，当月户均流量达2.39G，同比增长150.9%。可以看出，我国网民对于移动流量的使用呈现出明显增多趋势。
        与4G发展领先的国外运营商相比，我国移动电话用户DOU仍有较大的提升空间。从经济合作与发展组织对各国手机用户的月度平均流量统计显示，韩国民众月平均消耗流量最多，达到3.83GB；美国排第二，民众月平均消耗流量为2.67GB；中国排第三，民众月平均消耗流量为2.00GB。
        从国际成熟电信市场的流量经营情况来看，  4G  连接数虽然增速放缓，但仍保持两位数的增长；DOU  持续攀升，流量经营尚存空间。
        以韩国市场为例，韩国两个运营商SKT  和KT  的4G  渗透率已经超过七成。截至2016  年第三季度，虽然SKT  和KT的用户DOU  分别达到了5.2G  和1.8G（截至2017  年9  月，我国用户DOU  是2007MB），但通过精细化运营，DOU  仍在不断攀升。
        4G  流量上涨是整体流量上涨的主要驱动力，一方面，4G用户DOU  是非4G用户DOU  的10  倍以上，另一方面，4G  用户渗透率在不断提高。
        对比国内三大运营商的用户户均数据流量，可以看出中国联通的4G  DOU远远大于电信和移动。2017  年上半年的4GDOU  实现飞跃式的增长，同比增长171%。截止至2017  年6月底，联通4G用户月户均数据流量达到3330MB，这与其推出的互联网创新业务关系密切。2017  年前三季度，根据联通手机上网总量47017.9  亿MB，移动用户数为27686.6万户，可得联通的移动用户平均每月每户数据流量为1886.91MB。
        以2I2C  业务为切入点  ，较大的网络利用空间支撑联通在流量经营中的竞争力
        流量经营将成为运营商中短期内业绩发展的核心，流量收入将成为运营商最主要的收入来源。2017  年，随着2G/3G用户逐步向4G  迁移，国内运营商用户结构进一步优化，用户的数据流量高速增长，运营商的收入结构得以实现优化。但是，随着4G  用户的渗透率不断提高，其增长态势也会逐步放缓，那么，驱动流量增长的主要驱动因素落在4G  用户DOU  上，也就是4G  用户的内生流量增长。而4G  用户DOU  不仅与网络速率有关，也与4G  用户的用网时长相关。截止至2017  年第三季度，从全国情况来看，全国使用4G  网络访问互联网时的平均下载速率是使用3G网络访问互联网时的平均下载速率的2.71  倍。从3G、4G  的峰值速率来看，中国联通均是三大运营商最高的。4G用户用网时长则与客户粘性相关，主要通过与内容运营商的合作来提升。
        流量运营竞争中，非主导运营商网络利用率低或从劣势转为优势。因此，联通有望通过2I2C等创新业务，凭借其相对较大的网络剩余利用空间，获取更多的用户数。从三大运营商的发展模式来看，中国移动作为中国最大的运营商，目前其4G  用户在其总用户数中占比将近七成，因此它会更关注网络资源管理，以优秀的网络速度和网络质量来吸引和留住客户，带动流量的持续增长。当网络承载能力面临天花板的阶段，向5G  演进是必然的过程。而相比之下，联通的4G  用户渗透率相对较低，网络剩余利用空间较大，更有动力和承载空间去推行如2I2C  和不限流量等套餐以抢占4G  用户，带来更多的流量收入。随着创新业务用户渗透率的提高，大流量产品会给原来用户基数大、网络利用率高的运营商带来较大的网络服务质量的压力，会面临网络承载容量的瓶颈和网络扩容的需求。而弱势的运营商可以通过提供更具竞争力的产品提高用户增长速度，因此，对联通来说，作为中国相对弱势的运营商，这是其通过创新业务来提高自身投资回报率的重要机遇。
        2I2C  业务的经济性可观，相比不限流量套餐可持续性更强。不限流量套餐的推出往往伴随一些限制条件，如当用户当月使用流量超出一定范围后，会限制网速或停止上网功能。套餐的价格以及限制条件的设定背后反映的是运营商网络的承载能力。相比之下，虽然不限流量套餐有效地推动了4G  DOU  的上涨，但是随着不限流量套餐的渗透率提高，用户的流量的价格敏感性降低，会降低运营商之间产品竞争的差异性。2I2C  产品与不限流量套餐的不同之处在于与特定的互联网内容绑定。相比不限流量套餐，2I2C  业务的经济性体现在，一方面运营商对流量价格的把控力更强，因为2I2C  产品仅针对部分网络内容提供低价流量，在价格设计上弹性较大；另一方面，依托互联网厂商的渠道，单用户的发展成本远低于运营商自身从线下传统渠道获取新用户的成本。此外，2I2C  产品做得是精准营销，套餐设计可以针对不同的用户或不同的网络内容开发不同的产品，运营商可以在差异化中取得竞争优势，促使竞争进入良性循环。因此，2I2C  产品更符合现阶段运营神的发展需求。
        联通在混改之后，与互联网股东之间的合作会比其他两大运营商更为紧密，更为频繁。从联通的2I2C  产品也可看出，联通的2I2C  产品更为丰富，价格也更具竞争力，从而提高了4G  用户的市场份额。根据三大运营商从2016年1  月至2017  年11  月的4G  用户市场份额，移动的4G  市场份额从74.8%下降为64.6%，电信的4G  市场份额从14.2%上升为18.1%，联通的4G  市场份额从11%上升为17.4%，一方面是电信和联通深耕4G  市场的结果，另一方面是其在2I2C  和不限流量套餐上的竞争力带来的新入网用户，进一步验证了联通通过创新业务提高在4G  市场地位的逻辑。
        业绩触底并持续改善，员工持股推进，看好公司变革，维持“买入”评级
        未来，联通有望通过调整投资支出、设立投资公司，加大创新优化业务结构。变革层面，公司I2IC  范围逐步扩大、流量银行打造平台优势提升客户黏性，语音经营向流量经营数据经营成为必然趋势，并且公司以“营改增”为契机深化营销模式转型，促进业务和客户质量的持续提升。虽然短期收入和用户数增长面临一定的压力，但公司积极推进集中化、专业化、扁平化运营管理体系，带来经营效率提升。看好公司变革，预计2017/2018/2019  年EPS  分别为0.06/0.08/0.13元，目前接近  “混改”增发底价，同时员工持股事项不断推进，维持公司“买入”评级。