光大证券-新能源汽车行业跨市场系列报告之二（负极材料篇）：龙头领航，硅碳起势-180121

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        负极材料是锂电池核心材料。
        锂电池主要由正极材料、负极材料、隔膜、电解液等组成，分别占材料成本比重为40%到46%   、5-15%  、5-11%  、10-14%。根据活性物质的不同，负极材料可分为碳材料（主要是天然/人造石墨）和非碳材料（包括钛基材料、硅基材料等）两类。与人造石墨相比，天然石墨成本较低，但循环性能相对较差，因此前者已成为动力电池和中高端消费电池的主流负极材料。
        动力电池驱动需求增长，竞争格局相对稳定。
        （1）需求端：动力电池驱动负极材料市场增长。2014  年起，我国新能源汽车行业进入发展快车道，2017  年1-11  月销量60.9  万辆（增长51.4%）,《汽车产业中长期发展规划》指出，2020  年/2025  年我国新能源汽车产销量目标为200/700  万辆，预计到2020/2025  年，动力电池负极材料需求量将达6.6/18.7  万吨。（2）供给端：竞争格局基本稳定，行业集中度相对较高。根据正极材料的数据，2016  年贝特瑞/上海杉杉/江西紫宸（璞泰来全资子公司）负极材料市占率22%/19%/16%，合计占比57%。随着政策要求趋严和市场竞争加剧，动力电池行业集中度将进一步加强，负极材料行业也有望呈现集中态势。
        中短期：上下游双向挤压，龙头效应显现。
        焦炭（石油焦、针状焦、沥青焦等）是制备人造石墨的主要原材料。2017  年，由于供给侧改革力度加大，炼钢质量要求提高，电弧炉生产用料石墨电极需求猛增，石油焦价格（由2000  元/吨最高涨至7900  元/吨）、国产针状焦价格（由5000-7000  元/吨最高涨至25000-42000  元/吨）等出现大幅上涨，使得低端负极材料、中端负极材料分别上涨45%/13%；同时，在补贴退坡政策驱动下，负极材料厂商还受到下游动力电池降成本的挤压。在此背景下，由于具备规模优势、稳定的上下游关系，负极材料龙头企业竞争优势尽显。
        长期：硅碳负极潜力巨大，产业化稳步推进。
        硅碳负极比容量可达4200毫安时每克，是石墨材料的10  倍。硅碳负极逐步成为产业关注焦点，国外企业率先实现硅碳负极材料量产，特斯拉Model3  动力电池已采用硅碳负极材料，其能量密度可达300瓦时每千克。由于我国工艺技术相对落后，生产成本居高不下，硅碳负极规模化量产尚未突破，但贝特瑞（2017  年出货1000  吨）、杉杉股份（2017  年底产能4000  吨/年）、璞泰来（与中科院合作量产）等均已对硅碳负极材料进行了布局。
        投资建议：关注负极材料龙头企业
        中短期来看，动力电池行业的集中度不断提升，同时材料厂商仍将承担降成本的压力；长期来看，能量密度提升是动力电池行业主旋律，硅碳负极产业化的推进是行业重要趋势。综合来看，我们认为拥有规模优势及技术优势的龙头企业竞争力更强。建议关注负极材料龙头贝特瑞、杉杉股份、璞泰来等。
        风险因素：新能源汽车政策变化带来负面影响；技术风险；市场竞争加剧风险等。