元大证券（香港）-玖龙纸业-2689.HK-未来产品需求稳定-180123

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        事件
        近期我们对玖龙纸业进行了渠道调查。近期产品需求一直保持稳定，公司能够将成本上涨转嫁给客户。
        研究中心观点
        2018财年上半年业绩靓丽，主要系受产品涨价而非销量增长推动：玖龙纸业箱板纸及瓦楞纸芯等主要产品价格同比上涨超50%。但是，我们认为报告期内实际产量将低于管理层早前财测值680-700万公吨（为2018财年全年目标的52%）。这是因为11月份产品价格下行压力大导致产量减少。玖龙纸业于2017年12月底宣布2018财年上半年净利润将同比增长至少90%。
        对于玖龙纸业而言，国外回收纸进口配额降低也许不是坏事：年初至今中国政府已下发国外回收纸进口配额共计308万公吨（相当于2017年全年配额的约10%），其中40%的配额给予了玖龙纸业。随着国外回收纸进口标准趋严，毫无疑问2018年全年国外回收纸进口量将低于2017年。但是，像玖龙纸业这样的行业龙头仍可使用价格较低的国外采购的回收纸，并因此具有成本优势。加上定价能力强，我们认为玖龙纸业2018-20财年吨净利将达人民币489-525/公吨，相较于2017财年的人民币367元/公吨。
        2018财年股利分配率有望提升：玖龙2017财年股利分配率为32%。其2017年10月股票溢价减少使公司有更大的灵活性来上调派息率。因此，2018财年玖龙可能将派息率上调至35-40%。
        维持买入：玖龙股价对应2018财年预期市盈率7.6倍，相较于其过去五年市盈率区间6.5-15.2倍。我们认为其业务发展符合本中心预估，预计2018财年下半年总产量同比增长7%。