国信证券-锦江股份-600754-12月整体增势良好，全年开店计划超预期完成-180205

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        事项：
        锦江股份公告12月经营月度数据，原锦江系酒店  RevPAR同比增长  6.07%，铂涛系酒店RevPAR同比增长  6.73%，维也纳RevPAR  同比增长1.67%，卢浮系酒店RevPAR  同比增长4.45%。
        评论：
        12月经营整体增势较良好，加盟扩张速度加快
        根据公司公布的17  年12  月经营数据，整体仍维持较为良好的增长态势，加盟扩张速度加快。具体如表1，原锦江系酒店12  月RevPAR  系136.13  元，同比增长6.07%；铂涛系酒店12  月RevPAR  为115.79  元，同比增长6.73%；维也纳RevPAR12  月为215.51  元，同比增长1.67%；卢浮系酒店RevPAR  同比增长4.45%。环比来看，锦江系RevPAR  增速较11  月有所加快，铂涛系、维也纳及卢浮同比增长水平与11  月较为接近，考虑12  月淡季背景，整体表现仍可圈可点。
        从开店情况来看，公司2017  年全年累计净增酒店826  家，考虑关店影响，实际开店预计远超净增数据，换言之，公司17  年开店计划显著超额完成（17  年公司计划开业700  家），客房数2017  全年净增达到80269  间。
        具体从各板块的角度，2017  年全年原锦江系新增酒店78  家，铂涛新增386  家，维也纳新增290  家，卢浮新增72  家，铂涛和维也纳系公司酒店门店扩张的主力，后两者均以轻资产加盟扩张为主。同时，2017  年全年公司直营酒店关店38家，加盟酒店开店864  家，全年加盟占比持续优化，截止2017  年底公司旗下酒店加盟比例为84.24%。
        具体来看：
        1、锦江系：12  月RevPAR  整体加速增长，量价齐升。如下图所示，2017  年12  月原锦江系品牌实现平均房价181.92元，同比增长3.02%；出租率74.83%，同比增加2.96pct，RevPAR136.13  元，同比增长6.07%，在淡季背景下较11月同比增速5.67%尚有所加快。其中，经济型品牌锦江之星实现RevPAR133.48  元，同增4.55%，平均房价176.54  元，同增1.66%，出租率75.61%，同比增加2.84pct，金广快捷RevPAR  增长达到22.60%，持续优化；另外，中端品牌如锦江都城实现RevPAR208.44  元，同比增长2.35%，预计新增开店部分在样本相对较小的情况下影响了该品牌的RevPAR提升，其中平均房价305.54  元，同增1.77%；出租率68.22%，同增0.57pct。
        从开店的情况来看，锦江系12  月当月净增开业酒店4家，全为加盟店，继续保持较快开店速度。截至2017  年底，锦江系全年累计净增开业门店78  家，总开业门店达到1220  家，总签约酒店1450  家。
        2、铂涛系：12  月铂涛整体实现RevPAR115.79  元，同比增长6.73%，与11  月RevPAR增长较为接近（11  月RevPAR同增7.90%），12  月淡季情况下提价幅度略微逊于11  月。12  月平均房价155.63  元，同比增长11.64%，是RevPAR  提升主要影响因素，出租率74.40%，同比下滑4.65pct。量价分化趋势与11  月类似，我们分析这与铂涛今年以来持续显著提价策略有关。公司希望通过更好的收益管理即提升RevPAR  而非单纯的出租率或者房价变化来提高铂涛整体的盈利水平。
        具体铂涛内部，经济型酒店品牌7天实现RevPAR98.89  元，同比下降0.24%，其中平均房价134.40  元，同比增长5.84%，出租率为73.58%，同比下降5.74pct，我们理解淡季下经济型酒店7  天的提价幅度相对受制；中端品牌麗枫12  月实现RevPAR208.49  元，同比增长3.18%，其中平均房价259.12  元，同比增长7.17%；出租率80.46%，同比下滑3.72pct；而喆啡则实现平均房价252.59  元，同增14.40%，出租率86.55%，增长13.63pct，RevPAR  则达到218.62  元，同比增长达29.99%。
        从开店情况来看，铂涛系2017  年12  月当月净增开业酒店25  家，其中直营/加盟各-5/30  家，保持较快加盟扩张趋势。截止2017  年底，铂涛系今年累计净增开业门店386  家，总开业门店达到3425  家，签约酒店4935  家。
        3、维也纳：12  月维也纳酒店系列整体实现平均房价245.59  元，同比增长2.15%，出租率达到87.75%，同比下降0.47pct，RevPAR  为215.51  元，同比增长1.67%，与11  月RevPAR  增速大致相当（11  月同比增长1.99%）。尤其考虑维也纳近一年半门店数翻番仍有稳定增长，难能可贵。
        从开店情况来看，维也纳12  月当月净增开业酒店48  家，均为加盟店，保持加快扩张步伐。截止2017  年底，维也纳今年累计净增开业门店290  家，总开业门店达到754  家，总签约酒店达到1606  家，保持迅猛发展速度。
        4、卢浮系12  月出租率为57.55%，同比增加6.87pct，房价54.60  欧元，同比下滑2.24%，RevPAR  为31.42  欧元，同比增长4.45%，略低于11  月RevPAR  增长（11  月RevPAR  同增5.65%），但整体仍继续良好趋势。
        12  月当月净增开业酒店8家，均为加盟店。截止2017  年底，卢浮累计净增开业门店72  家，总开业门店达到1295  家，总签约酒店达到1378  家。
        投资建议：12月经营数据表现良好，加盟扩张速度加快，维持“买入”评级
        整体来看，锦江股份2017  年12  月RevPAR  整体仍然维持良好增长趋势，其中锦江系12  月尚有所加快，而铂涛、维也纳和卢浮系RevPAR  增势与11  月也较为接近，整体趋势良好。
        其中锦江系、铂涛系、维也纳及卢浮系酒店12  月RevPAR  分别同比增长6.07%、6.73%、1.67%、4.45%。环比来看，锦江系RevPAR  增速较11  月有所加快，铂涛系、维也纳及卢浮同比增长水平与11  月较为接近，考虑12  月淡季因素及铂涛维也纳快速开店影响，整体仍较良好。
        结合我们此前年度策略报告《国信证券-社会服务业2018  年投资策略：强者恒强，中线兼顾成长与预期差-20171205》中的分析，从国际成熟市场酒店规律来看，酒店RevPAR  上升周期一般3-5年，第一年量价齐升，此后出租率盘整，而提价仍然可以成为RevPAR  提升的主力。同时，目前国内有限服务酒店供给持续趋缓，且龙头在本轮消费升级所带动中端酒店结构升级浪潮中先发优势显著，房价提升具有较强支撑，从而有望推动国内有限服务酒店龙头明年RevPAR  持续向好。
        预计公司17-19EPS0.90/1.11/1.37  元（尚未考虑收购整合效应，仅假设每年处置1000  万股长江证券股权，酒店分部EPS0.78/0.99/1.24  元），对应A/B  股平均PE41/34/27  倍，我们继续认为锦江股份作为行业客房规模排名第一的龙头霸主，有望持续受益行业高景气，且公司依托整合维也纳等，中端酒店占比在几大龙头中相对较高，今年以来在中端酒店上的扩张趋势也极为迅猛，从而有望持续受益消费升级趋势，叠加其未来收购整合及国企改革看点，维持“买入”评级。
        风险提示
        1、收购整合进度及效果可能低于预期；2、酒店经营数据受多因素影响可能低于预期。