招银国际-安踏体育-2020.HK-2018年可望维持强劲的销售增长-180228

《招银国际-安踏体育-2020.HK-2018年可望维持强劲的销售增长-180228（4页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《招银国际-安踏体育-2020.HK-2018年可望维持强劲的销售增长-180228（4页）.pdf（4页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        17  财年的销售额比市场预期高出3％，是受惠于FILA  和服装类强劲的销售增长，以及开店速度加快，但由于下半年毛利率有所下降，加上经营成本飙升，净利润增长只是符合预期。安踏17  财年的销售额增长25.1％至167  亿元人民币，分别高于市场/我们的预期3.1%/1.5%，主要由于1）FILA  的零售销售增长迅速（17  财年4  季度增长超过80％），2）17  财年下半年服装销售增长加快，受寒冬和早冬所利好（下半年增长40.8％，而上半年只增长21.7％），以及3）开店速度加快，下半年增加9.8％（上半年为8.0％，16  财年为5.9％）。17  财年净利润只增长29.4％至31  亿元人民币，只是符合市场预期（比市场高1.7％，低于我们的预期2.7％  ），是由于1）17  年下半年毛利率较低，尤其是鞋类（同比下降2.1  个百分点至45.3％），受到原材料成本大幅上涨以及试用快速订单补货计划时的失误所带来一次性成本的影响，以及2）人工成本和研发费用的上升，增长均高于销售，达32.8％和37.3  ％。但在财务收入和政府补贴有所增加的情况下，净利润率仍可轻微扩大0.6  个百分点至18.5％。
        我们提升公司18/  19  财年的盈利预测0.4  %/  3.3％，考虑到1)销售增长比预期快，2）更高的财务和其他收入，3）更优惠的租金成本，及4）更低的毛利率。我们考虑到1）18  财年销售增长维持快速，因为1  至2  月的零售表现持续强劲，全年平均售价亦可能会上升（消费者在17  年开始青睐平均售价较高的产品，侧面说明购买意欲和购买力都有提高），2）更高的财务和其他收入，配股后现金增加以及更多的政府补贴(税收相关的)，3）更好的租金成本，安踏的议价能力随着品牌组合增加和良好的销售往绩记录而提升，同时商场供应亦持续增加，令租赁条款越来越相宜，以及4）原材料成本上涨导致的毛利率下降，包括石油副产品以及其他如纸箱或包装材料等。因此，我们预计18/19财年销售增长可达到25.6％/  21.3％，净利润增长亦可到达27.4％/  22.5％。
        FILA  的快速增长应可延续。18  财年FILA  的增长受到新创的时尚系列“FILAFusion”的支持，该系列定位为年轻潮牌，过去6  个月已开设5  家门店，取得了不少好评，公司计划在18  财年扩张至30  多家门店。FILA  目前的库存水平处于历史上的低位，只有5  个月(平均水平应在7  个月左右)，所以零售打折的压力减少，毛利率也应该会有所改善。新品牌在18  财年亏损将持续减少。Descente  的目标是在18  财年前实现盈亏平衡，而Sprandi，Kingkow  和Kolon将减少或搬迁许多表现较差的门店，从而令品牌亏损减少。库存天数的上升无需太大担心。17  财年的库存日上升14  天至75  天，只是出货时间问题，因为18  年春节较晚，所以库存在年尾时还在仓里并未送到经销商，才会好像偏高。
        我们对行业仍保持乐观，预计安踏获得更多的市场份额，因此维持买入评级，并将目标价提高至45.27  港元，意味着有15%的上涨空间。我们预计安踏将继续通过更好的产品和管道（商场+Outlet）获得更多的市场份额。现价仍然被低估，因为它仅只有约22.6  倍的18  财年预测市盈率，而国际同业的平均值为26  倍，维持买入评级，并将目标价上调至45.27  港元。