华泰证券-金螳螂-002081-业绩略超预期，回款改善成亮点-180228

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        增长有信心，回款有改善，维持“买入”评级
        公司2  月27  日发布17  年业绩快报，17  年实现营收209.4  亿元，YoY+6.83%，实现归母净利润19.4  亿元，YoY+15.37%，略超我们预期。我们判断，除了公装业务的复苏、家装业务的快速放量，坏账计提的减少也是17  年业绩增长的重要原因。基于新签订单的加速增长和在手较饱满的订单，我们对18  年的增长充满信心。而随着公装EPC  项目的落地和家装收入占比的增加，盈利能力有望进一步提升。目前收盘价对应18  年PE  为15X，基于行业龙头地位和家装业务持续放量，我们维持“买入”评级。
        公装收入复苏需等待，预计坏账计提减少带来业绩增厚
        公司17  年收入209.4  亿元，较16  年增加13.4  亿元。而家装板块16  年确认收入5.99  亿元，17  年我们预计实现收入20  亿元左右，来自家装的收入增量预计14  亿元。所以我们认为收入的增量主要来自家装，2017  年公装业务收入略低于市场预期。我们判断原因（1）公装新签合同的复苏出现在2017H2，收入的确认存在一定的时滞；（2）新签公装项目中有部分是EPC模式，确认收入的周期较以往更长。归母净利润的增速略超预期，我们认为与坏账计提的减少有关。2017Q3  资产减值损失5800  万元，YoY-67%。我们判断公司加大应收账款回收力度，导致了坏账计提的减少。
        在手订单饱满，公装有望2018  年反转，家装有望继续放量
        公司已公告2017  年新签订单316.8  亿元，公装/住宅/设计订单分别占比66%/31%/6%。截止2017  年底，已签约未完工项目473.1  亿元，合同/收入保障倍数达2.3  倍，业绩安全边际较高。我们判断公装新签合同在2017H2  加速，将在2018  年收入中得到体现。而2017  年新签的公装EPC项目预计也将提升公司的盈利能力。家装业务预计2018  年将贡献超过2亿元的净利润，门店拓展模式的异地复制已经较为标准化，预计短期内不会遇到收入瓶颈问题，且正在享受规模效应带来的净利率提升。综上，2018年的业绩确定性较高，且盈利能力有望提升。
        公装/家装业务继续向好，维持“买入”评级
        根据业绩快报和订单数据，我们对公装收入和资产减值做了相应调整，调高盈利预测，  预计2017-19  年EPS  为0.73/0.91/1.12  元（原值为0.69/0.88/1.04  元），CAGR+21%。根据分部估值的方法，参考公装和家装行业的平均估值，维持合理价格区间18-22.3  元，维持“买入”评级。
        风险提示：家装业务不达预期，应收账款的回款不达预期。