国盛证券-建筑装饰行业周报：PPP园林高成长极具性价比，优选龙头重点推荐-180304

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        园林PPP  类公司2017  年业绩高增长强化信心，转至2018  年成长性与估值极具性价比，重点推荐。根据业绩快报披露，主流园林PPP  类公司2017年收入与业绩分别实现62.35%与80.31%的大幅增长，业绩高增长主要系上市园林企业充足PPP  订单执行顺利，贡献不断加大。从PPP  民企龙头目前订单饱满度及落地趋势看，预计今年板块仍有望实现50-70%高增长，而目前平均估值仅为2018  年16  倍PE。由于同比在施工项目大幅增加，我们预计主流园林公司今年一季度收入仍将大幅增涨、盈利有望同比明显改善。市场对板块高成长性的认识增强有望促板块估值不断提升。重点推荐龙头公司龙元建设（17  年业绩大幅预增70%-80%，在手订单充足，未来持续高成长可期，考虑增发摊薄后18  年仅16  倍PE）、东方园林（17  年业绩大幅预增68%，生态园林及流域治理龙头，积极开拓全域旅游和危废处理业务潜力巨大，18  年仅15  倍PE），关注铁汉生态、岭南园林、文科园林、岳阳林纸等。
        PPP  清库不必等到3  月底，对92  号文适应调整已在进行中，预计对整体实际落地项目影响有限。根据明树数据以及我们对财政部PPP  库跟踪分析，发现：（1）目前PPP  项目正在积极按照92  号文要求调整，既有清退出库项目，也有新增入库项目，未必要等到3  月底的最后期限；（2）对于即便调整也无法达到92  号文合规要求的项目，有的已被清退出库，有的将被清退出库，已清退出库的项目主要集中在处于识别阶段（根据明树数据统计，2018  年2  月9  日至2  月16  日退库的项目处于识别阶段占比达77%，如图2），尤其是已入库时间较久仍无法执行的“僵尸”项目，这些项目实际上可能从一开始就有无法克服的困难而注定无法执行，它们的出库对合规PPP项目整体落地和执行影响不大；而对于经过调整后能符合新规范要求的项目，有望继续留在库内；（3）对于库内已处于执行阶段的项目，虽然也有被清库的项目，但一方面数量较少，另一方面还有更多新进入到执行阶段的项目，库内落地项目金额仍呈净增加态势（如图3）。市场都在等待3  月底清库情况，我们根据上述发现认为，届时影响可能会低于目前市场的预期（因为已在调整中，尤其是落地项目仍在净增加）。
        PPP  迎来“高质量”发展新时代，行业迎来深刻变化，专业合规民企龙头有望脱颖而出。2017  年以来系列PPP  规范政策一方面抑制地方政府通过融资平台担保举债、政府购买服务等方式投资基建，客观上促使地方政府更加依赖合规PPP  模式；另一方面也大幅提高了PPP  市场门槛，对合规性、运营能力、资本金充足率等多方面提出更高要求，使得不合规、不具有运营能力、不具有资金实力的边缘参与者逐步被挤出市场，此外对央企严格管理的同时大力鼓励民营资本参与PPP  项目，这些基建及PPP  行业供给侧的显著变化为专业性强的民企龙头提供了极佳的发展机遇。预计2018  年的PPP  市场竞争环境将明显改善，项目收益率有望有所提高，民企市占率有望有所提升，龙头民企有望脱颖而出。
        低估值建筑蓝筹继续推荐葛洲坝、中国化学等。经过前期调整，建筑央企整体估值偏低，PB-ROE  横向对比具有明显优势。继续推荐葛洲坝（2017  年业绩预增25-35%超预期，环保业务跨越式发展极具潜力，18  年PE  仅8.9  倍，PB  仅1.1  倍）、中国建筑（1  月新签订单大幅增长97.4%，基建订单占比提升至35%业务结构不断优化，地产业务土地储备充裕未来稳健增长可期，目前18  年仅6.9  倍PE）、中国化学（1  月订单收入双加速，环保、基建PPP等多元化领域探索取得突破，打造全新增长点，当前公司业绩趋势向上，资产负债率约65%明显低于其他建筑央企，18/19  年PE  为12/10  倍，PB（LF）仅1.2  倍）等。
        风险提示：市场利率持续快速上升、房地产调控超预期、PPP  政策变化、原材料价格超预期上涨、项目进度低于预期、海外经营风险等。