招银国际-IGG-0799.HK-LM流水增势不减，但仍需等待新游补充-180313

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        FY17  业绩略低于预测。FY17  收入6.07  亿美元，同比增长89%，较我们的预期及一致预测低2%。调整后净利润同比大涨114%至1.6  亿（美元·下同），符合我们的预测，但略低于一致预测3%，归因于<王国纪元>年底增长趋缓。目前公司用拥有4.8  亿注册用户、超过1,900  万月活。公司全年宣派的股息及回購金額合計約佔年度淨利79%，股息吸引，但并未对未来派息比例给予明确指引。
        <王国纪元>流水增势不减，但FY18/19  长期走势依赖于新游贡献。<王国纪元>于2017  年12  月月流水超过5,000  万美元，达管理层预期。公司表示2018  年2  月<王国纪元>月流水已超5,600  万(仅28  天)，主要依赖于大陆安卓版的MAU  高增长（~1,200  万）。<王国纪元>于App  Annie  上中国区iOS  游戏畅销榜排名目前稳定在TOP20~30。管理层表示近期大陆安卓版月流水月均环比增长100  万美元，目标希望2018  年能达到6,000  万美元，其中  1H18  大陆安卓版流水预计将保持上升趋势。公司表示目前对于游戏平衡重心从流水均衡调整至玩家数量均衡，故而助于打开中国地区<王国纪元>市场空间（FY17<王国纪元>亚洲收入占比60%）。相比其他地区，中国地区的投资回报期较短、获客成本较低。考虑目前公司的市场均衡战略及克制获客，我们预计1H18  集团月流水将持续增长，但在出现下一款头部游戏前FY18/19  长期增长缺乏催化剂，尤其考虑<王国纪元>的生命周期及其他游戏品类的激烈竞争（例如，生存类游戏）。
        FY18  披露3  款核心新游储备。消除类游戏<糖果消除大师>已于2017  年12月底上线，但尚未释放惊喜。此外，TUG  沙盒游戏在试水后目前处于回炉再造期。公司目前公布的FY18  核心新游储备约3  款：Galaxy,  Reborn  and  城堡争霸2。其中备受期待的城堡争霸2  预计将于2H18  上线。公司对新游贡献无指引。考虑近期游戏竞争环境，公司表示后期会考虑生存类游戏、女性游戏等研发投入。为保守估计，我们未纳入新游收入贡献。
        FY18-20E  预测疲软。得益于<王国纪元>于1H18  的增长，我们预计FY18  收入增长达18%，但鉴于其生命周期，在新游尚未带来大量贡献前，预计FY19/20  游戏收入或存在下滑风险。
        上调目标价至12.4  港币，但下调至持有评级。我们看好公司策略游戏研运能力及丰厚派息，但考虑增长期游戏数量有限，且<王国纪元>已经历近2  年的上升期，后期增量将主要依赖新游的表现。我们调整FY18/19  调整后净利润+3%/-6%。对应目标价从10.0  港币上调至12.4  港币，相当于公司2018  财年调整后10  倍的市盈率（约为历史平均）。未来重估的催化剂取决于新游上线后表现。