国金证券-安徽合力-600761-销量收入创新高，利润增长不及预期-180320

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        业绩简评
        2017  年公司实现营业收入83.9  亿元，同比增长35%，归属上市公司股东的净利润4.08  亿元，同比增长3.1%，利润分配方案为每10  股派现5  元。
        经营分析
        销量达到历史新高，收入端实现同步增长。2017  年，我国制造业收入105万亿、同比增长11%，下游制造业投资快速扩张，带动国内工业车辆市场需求提升。叉车全行业销量49  万台、同比增长34%，其中合力叉车销量11.5万台、增长36%，仍居行业首位。销量高增长之下，公司收入同步表现，合并报表收入近84  亿，达到历史最高。
        成本上升致毛利率下降，利润增长低于预期。报告期内，钢材等主要原材料价格明显上涨，Myspic  综合钢价指数上涨24%，带来公司营业成本大幅上升，同比增长近40%，超过收入增速，造成毛利率相比同期下降2.63  个百分点。报告期内少数股东损益1.11  亿元，较上年增加4700  万，增幅73%，分析判断其增长主要来自对于销售子公司的让利。两方面因素造成公司2017  年净利润同比增速仅有3.1%，大幅低于收入增速。
        叉车龙头地位稳定，加快产品升级换代。公司叉车制造能力及销售渠道领先同行，行业市占率维持23%左右，稳居行业第一位。公司近年加快产品升级换代，向电动化及智能化方向发展，推进锂电、混合动力等节能环保型产品的市场化进程，报告期内实现首批智能仓储系统“合力AGV  宜欧项目”交付客户，智能物流装备首单落地。公司工业车辆后市场业务稳步推进，报告期内再制造项目完成建设并投入使用，永恒力合力租赁公司实现盈利331  万元。
        盈利预测与投资建议
        我们预测公司2018-2020  年净利润分别为4.8/5.5/6.3  亿元，对应PE  为16/14/12  倍。今年钢材价格有所下降但仍处于相对高位，叉车行业销量连续两年新高，行业增速能否维持较大程度依赖于制造业投资情况；考虑公司行业龙头地位稳定，具备低估值稳增长属性，给予“增持”评级，目标价12元。
        风险提示
        原材料价格大幅上涨的风险，制造业增速下降造成需求减少的风险，激励机制不足业绩释放低于预期的风险。