国信证券-美年健康-002044-重大事件快评：稳步推进并购，布局远程阅片-180323

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        事项：
        3月21日，公司公告：
        1）下属子公司拟以自有资金收购亳州公司等十四家公司股权并对其中部分公司进行增资，本次股权转让价格及增资金额合计约为3.58  亿元；
        2）拟变更募投项目“医疗服务管理信息化系统建设项目”募集资金人民币1.02  亿元用于产业并购项目暨收购德阳美年等五家公司股权并使用自有资金人民币1500  万元增资株洲美年。剩余募集资金将继续用于医疗服务管理信息化系统建设项目；
        3）拟与两家并购基金合作投资体检中心14  家，上市公司出资总金额不超1.7亿元。其中公司计划与嘉兴信文淦富在舟山、宁波、上海等10  余个地区分别投资美兆体检中心共12  家，与南通基金在江苏、重庆等地区投资美兆体检中心共2家；
        4）拟与大象医生签署投资合作协议，以人民币0元购买大象医生所持有的大象影像51%的股权，再按照《大象影像公司章程》完成510  万元的出资义务。大象医生主营范围为医学科技领域内的技术咨询、技术开发、技术转让、技术服务，营养健康咨询服务。
        国信观点：
        1）按照美年健康2020  年千店计划包含100  家美兆高端体检机构，本次公告拟同基金合作设立14  家美兆，可减轻上市公司出资压力，推进高端体检业务。新设体检中心主要分布浙江、江苏等省会或经济发达城市，以承接高端体检需求，提供多层次服务，客单价也可提升。
        2）公司是率先布局渠道下沉的专业体检机构，通过先参后控模式开设新店，未来三年平均每年计划参转控30-50  家，本次拟改变募投资金项目收购5家、拟以自有资金收购14  家，合计收购19家，从收购进度和标的盈利情况来看，符合我们此前对公司新建体检中心扭亏周期和并购进度的判断：新店约1.5  年左右实现累计盈利，后逐渐并入上市公司体内，从而增厚业绩；收购门店净利润率大部分较高，平均值高于上市公司水平，可提高公司盈利能力。以16  家有业绩承诺的门店计算未来三年并表增厚利润在每年6000  万左右。
        3）控股大象影像，依托体检平台优势，布局远程阅片赛道，后续可在大数据等领域发力。
        4）投资建议：公司是中国专业体检行业绝对龙头，处于高速增长阶段，2017  年盈利预测根据业绩快报略作调整，2017-2019EPS  0.24/0.35/0.50  元（原预测：0.26/0.36/0.50），当前股价对应的PE  107/74/51X。不考虑公司流量价值，仅以体检主业为安全边际，考虑到连锁医疗服务板块估值上移，参考爱尔眼科PEG，上调合理估值至29.67~32.17  元（2017/10/30  第一合理估值21.42~23.33  元）。我们认为美年健康是确定性很强的成长股，目前处于高速增长阶段，并且安全边际广阔，属于医疗服务行业稀缺标的，质地优异，维持“买入”评级。
        评论：  
        拟与两家并购基金合作投资美兆体检中心14  家，扩张高端体检业务。美兆是美年健康旗下高端品牌，客单价较高，  截止2017Q3  有5家，主要在北京、上海等地。美兆单店需4000-5000  万投资，此次借助产业基金以参股形式新设，  公司占比10%，基金占比50-90%，减缓上市公司资金压力，实现快速扩张。按照公司此前计划，2020  年千店中包含100  家美兆，本次在浙江、江苏、重庆等省会或经济发达城市开设，以承接高端体检需求，提供多层次服务，并可提高客单价。
        合计计划收购19家门店，稳步推进"参转控"进度，有力保障公司业绩。
        以2017  年利润计算，大部分收购PE  在8-12  倍；平均净利润率13%，高于上市公司利润率；  
        大部分门店为2015-2016  年开设，实际运营时间1-2年（注意：注册到正式运营一般需要半年以上）。15家门店均年收入超过2000  万，其中更有新疆美年、海南美年、呼和浩特美年三家超过5000  万；  
        16  家门店作出2018-20  年业绩承诺，除一家海南美年是控股比例增加，其余均是参股转控股，以业绩承诺计算16  家店未来三年合计并表利润贡献分别为5814、6116、6424  万元。
        公司执行力强，三年计划每年参转控30-50  家，本次完成17家。  
        控股大象影像，结合远程阅片，加强体检生态布局。公司体检业务具有海量数据，布局远程阅片赛道，未来可在影像大数据开发运用及人工智能等领域发力。
        投资建议：公司是中国专业体检行业绝对龙头，处于高速增长阶段，2017  年盈利预测根据业绩快报略作调整，2017-2019EPS  0.24/0.35/0.50  元（原预测：0.26/0.36/0.50），当前股价对应的PE  107/74/51X。不考虑公司流量价值，仅以体检主业为安全边际，考虑到连锁医疗服务板块估值上移，参考爱尔眼科PEG，上调合理估值至29.67~32.17  元（2017/10/30  第一合理估值21.42~23.33  元）。我们认为美年健康是确定性很强的成长股，目前处于高速增长阶段，并且安全边际广阔，属于医疗服务行业稀缺标的，质地优异，维持“买入”评级。