中泰证券-天士力-600535-业绩保持快速增长，构筑领先的创新药梯队-180327

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        投资要点
        2017  年公司实现收入160.94  亿元、同比增长15.41%；归母净利润13.77亿元，同比增长17.01%；扣非归母净利润13.16  亿元，同比增长13.91%。其中，  2017  年Q1/Q2/Q3/Q4  ，  公司收入同比分别增长6.45%/20.36%/21.36%/13.78%  、归母净利润同比分别增长14.84%/7.44%/20.1%/37.32%  、扣非归母净利润同比分别增长15.19%/7.2%/19.02%/18.24%。EPS  1.27  元；经营性现金流-8.23  亿元，同比下降171.3%，主要是因为：1.  票据贴现利率高于贷款利率，公司减少票据贴现；2.  公司医药商业拓展医院终端销售业务，销售货款回款期加长所致。公司拟每10  股派发现金股利4.00  元（含税）。公司业绩符合预期。
        公司工业产品，中药保持稳定增长、化学药生物药实现高速增长，毛利率稳步提高。公司医药工业收入68.14  亿元，同比增长10.29%，毛利率73.96%，同比提高1.13  个百分点。其中，现代中药板块继续保持稳定增长，总体销售收入53.69  亿元，同比增长  6.24%；化学药板块实现快速增长，总体销售收入13.46  亿元，同比增长23.83%；生物药普佑克进入国家医保目录和临床指南，进入快速放量期，实现销售收入9915  万元，同比增长161.52%。核心品种销量方面，复方丹参滴丸同比增长8.02%、养血清脑颗粒同比下降1.03%、养血清脑丸同比增长49.14%、益气复脉同比下降1.03%、替莫唑胺同比增长22.55%、水飞蓟宾同比增长34.41%、藿香正气滴丸同比增长7.5%、穿心莲内酯滴丸同比增长34.21%、芪参益气滴丸同比增长25.55%、丹参总酚酸同比下降7.24%、氟他胺同比增长14.36%、阿德福韦酯片同比增长45.62%。
        公司研发投入创新高，“四位一体”的研发模式构筑领先的创新药梯队。公司加大研发投入，其中自主研发投入6.16  亿元，占医药工业收入比重为9.04%；其他研发方式实现投资5.77  亿元，极大地支持了公司的项目研发和创新发展。公司在研产品共74  项，其中自主研发管线产品37  项、产品引进31  项、合作研发管线产品2  项、投资市场优先许可权4  项，为公司中长期发展奠定了坚实的基础。
        公司医药商业收入92.81  亿元，同比增19.82%，毛利率8.28%。同比提高1.16  个百分点。医药商业子公司天士力医药营销资本化运作顺利，已经完成新三板挂牌与资产支持票据发行。未来将受益于两票制，医药商业有望保持较快增长。
        盈利预测与投资建议：我们预计公司2018-2020  年归母净利润分别为15.34亿元、17.7  亿元、20.4  亿元，同比分别增长11.47%、15.37%和15.24%。我们给予公司2018  年整体估值35-40  倍，对应目标区间49.7-56.8  元，维持“增持”评级。
        风险提示：药品研发失败的风险；药品降价的风险；预计假设前提及结果不达预期的风险。