华创证券-华夏幸福-600340-加速异地复制，高速成长可期-180330

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        事项：
        3月29日晚，华夏幸福发布2017年年报，公告实现实现营业收入596.35亿元，同比增长10.80%；实现归属母公司净利润87.81亿元，同比增长35.26%；每股收益2.83元，同比增长27.48%；每10股派发现金股利9.00元（含税），合计发放股利26.59亿元。
        主要观点    
        1、17年业绩高增，高预收、高毛利、积极竣工推动18年业绩加速释放    
        17年营业收入596.4亿元，同比增长10.8%；归母净利润87.8亿元，同比增长35.3%，符合预期；每股收益2.83元，同比增长27.5%；毛利率和净利率分别为47.9%和14.8%，分别同比增长14.9和3.3pct，其中产业发展和房地产开发毛利率分别为92.3%和22.3%，并随16年涨价项目开始结算，后者毛利率将显著提升；三项费用率合计17.5%，较上年提升6.2pct，其中管理费用和财务费用增加较多，源于外埠加强推盘所致；净资产收益率为31.4%，较上年提升1.9pct，处于行业高位。17年年末预收账款高达1,325亿元，同比增长29.2%，覆盖17年房地产结算收入的4.6倍，远高于行业平均，同时公司计划18年竣工1,010万平米，较17年计划竣工550万平米大幅增长83.6%，高预收款、高毛利率以及积极竣工将推动18年业绩加速释放。    
        2、17年销售平稳增长，18年计划销售高增、外埠开工占比大幅提升至62%    
        17实现销售额1,522亿元，同比增长26.5%，居行业第九（克尔瑞统计），其中住宅板块销售额1,201亿元，同比增长19.4%；销售面积951.2万平米，与16年持平；销售均价12,621元/平米，同比增长19.6%，其中京津冀以外区域销售额占比从上年的7%大幅提升至23%，杭州区域和环南京区域销售双双过百亿，已经印证了产业新城模式的可复制性。18年计划销售金额2,100亿元，同比增长38.0%。此外，18年计划新开工1,988万平米，其中河北751万平米，占比38%，河北以外1,237万平米，占比62%，显示了外埠项目推盘将大幅增长，降低环雄安调控影响，支撑今年销售快速增长。    
        3、产业发展能力不断提升，产业发展团队大幅扩充、引入产业不断升级    
        17年产业新城业务实现收入285亿，同比大幅增长65%，占营业收入总额48%，业务结构不断优化。17年园区新增签约入园企业635家，新增签约投资额1,651亿元，同比增长47%。公司以"产业优先"作为核心策略，凭借全球最大的约4,600人的产业发展团队，为区域提供产业升级的全流程综合解决方案。通过龙头引领产业集聚、创新与资本双轮驱动的创新产业发展方式，公司为区域打造科技含量高、示范带动强的创新产业集群。报告期内，公司为所委托区域成功引入具有自主知识产权的云谷第6代AMOLED项目，该项目是我国参与国际新型显示产业竞争的重大项目。    
        4、财务情况良好，融资渠道畅通，产业新城PPP模式融资优势凸显    
        公司融资渠道畅通，17年末加权平均融资成本5.98%，同比下降1.0pct，且融资大部分来自于非房的PPP融资。17年末公司资产负债率和净负债率分别为81.1%和59.8%，分别同比降低3.7和7.0pct；且货币资金减一年内到期债务后的净现金同比增加76亿，短期偿债能力进一步提升。17年公司成功发行16亿元非公开公司债、19亿元中票、60亿元超短融、10亿元短融资及10亿美元债，并落地三笔PPP资产证券化项目、规模总计41.06亿元。    
      5、投资建议：加速异地复制、高速成长可期，维持"推荐"评级    
      华夏幸福作为中国领先的产业新城运营商，并依托其领先的PPP市场化运作机制，在京津冀、长三角和珠三角等地区深入布局产业新城和产业小镇，具有良好的政府关系及增量拿地能力。鉴于公司竣工结算加速，我们分别将公司2018-20年每股收益预测小幅上调至4.08、5.58和7.21元，按照18年目标PE10倍小幅上调目标价至40.00元，维持"推荐"评级。    
      6、风险提示：房地产市场下行风险。