天风证券-海信科龙-000921-季报点评：多联机业务稳健增长，原材料及汇率影响毛利率-180411

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        收入增长保持平稳，多联机业务增长稳健
        从产业在线数据看，海信日立  2018  年  1-2  月内销额同比增长  22.8%，在地产周期下滑的背景下延续稳健增长趋势，成为拉动公司增长的重要动力。传统空冰业务方面，根据产业在线数据，公司  1-2  月海信、科龙品牌空调内销量同比分别+16.8%、+8.1%，环比  Q4  季度保持稳健；1-2  月海信科龙冰箱内销量同比下滑  12.4%，出口量同比增长  8.1%，整体销量同比保持平稳。一季度产业在线空调行业内销数据整体表现超预期，经销商备货较为积极，迎接即将到来的夏天旺季销售。
        原材料及汇率影响毛利率，费用控制表现优秀
        公司  18Q1  季度毛利率、净利率分别为  17.89%、3.41%，同比下降  1.21、0.21pct。一季度人民币汇率呈现加速升值趋势，对于外销毛利率有所影响；另一方面，原材料价格在一季度并未明显改善，对于毛利率也产生一定压力。从费用率看，公司  Q1  季度销售、管理、财务费用率为  12.55%、2.93%、0.07%，同比分别-0.38、-0.26、+0.06pct。公司在费用控制上表现优秀，通过营销提效、制造提效、研发提效三大方面发力，覆盖了部分毛利率下滑的影响。
        在手现金稳健增长，周转效率显著上升
        1）从资产负债表项目看，18  年  Q1  期末现金+其他流动资产（主要为银行理财）为  40.96  亿元，同比增加  3.31  亿元。期末存货为  36.62  亿元，同比+9.2%；应收票据和账款合计为  72.22  亿元，同比+7.97%。2）从周转情况看，18Q1  季度存货和应收账款周转天数同比分别减少  0.3  天和  2.8  天，整体营业周期大幅减少  3  天，周转效率显著提升。3）从现金流量表看，18Q1季度销售商品、提供劳务收到的现金为  56.42  亿元，同比增长  2.79%；经营活动净现金流为-6.76  亿元，同比下滑  138.31%，主要为购买商品、接受劳务支付的现金大幅增加。
        投资建议
        一季度公司冰箱、空调主业收入增长稳定，但汇率及原材料价格波动对于利润率有所影响。海信日立为中央空调多联机领域龙头，我们预计长期经营状况良好。基于当前原材料及汇率波动情况，我们将公司  18-19  年净利润由  13.5、16.0  亿元调整为  12.6  亿元、14.4  亿元，当前股价对应  18  年  A股  12.3  倍  PE，港股  7.4  倍  PE，维持“增持”评级。
        风险提示：房地产市场、原材料价格波动风险；渠道下沉不达预期。