东方证券-绝味食品-603517-门店稳步扩张带动收入增长，原材料成本下降助力盈利提升-180416

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        事件
        公司公布2017  年年报，实现营收38.50  亿元，同增17.59%。实现归母净利5.02亿元，同增31.93%，对应基本EPS1.26  元/股，拟10  股派4.8  元。单四季度实现营收9.61  亿元，同增13.36%；实现归母净利1.24  亿元，同比提升15.45%。
        核心观点
        四季度开店进度放缓，全年业绩增速符合预期。公司Q4  收入增速低于前三季度，我们认为这与前三季度开店数接近千家、四季度门店扩张进程放慢有关。公司17  年休闲卤制品录得收入37.13  亿元，同增17.3%；门店数达9053家，新增1129  家，符合公司每年800-1200  家的开店计划。17  年门店增长贡献约14.25%收入增长，单店收入提升贡献约2.65%收入增长。
        鸭副成本下降+规模效应推动毛利率提升，销售费用大幅增长拖累净利率。17  年公司销售毛利率同比上升3.95pct  达35.79%，主要由于前期鸭副等原材料采购成本较低所致。受环保政策影响，18  年公司成本端压力可能增大，但我们认为产品库存+结构改善+提价可能性有助于改善毛利率。17  年公司广告宣传费同比大幅增长186.28%，带动销售费用率提升2.96pct  达11.07%。考虑到18  年世界杯期间公司可能加大广告投放和活动力度，销售费用率或维持高位。17  年公司管理费用率同比提升0.76pct  达6.87%。主要受益于毛利率提升，公司销售净利率达12.92%，同增1.3pct。
        门店扩张+单店收入提升，未来成长动力充沛。从门店扩张方面看：1）加盟为主的模式助力公司跑马圈地，具备较大下沉空间；2）海外目前已进驻新加坡香港，未来有望进军东南亚和北美市场。从单店收入提升角度看：1）门店升级，线上引流提升销售；2）品类更新、包装升级带动客单价提升；3）高势能店建设，直营旗舰店占比提升有助于单店收入提升。
        财务预测与投资建议
        我们调整公司2018-2020  年每股收益预测分别为1.53、1.90、2.38（原18、19  年预测为1.58、1.99）。目前可比公司2018  年平均估值水平为33  倍PE，对应目标价50.35  元，维持买入评级。
        风险提示：食品安全风险、门店扩张不达预期风险、原材料价格波动风险。