东兴证券-华润双鹤-600062-业绩大幅度超预期，输液板块流感爆发行业回暖，制剂板块高速增长-180423

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        事件：
        华润双鹤2018  年一季度报告，2018  年Q1  公司实现营业收入21.38  亿元，同比增加39.90%；归属于上市公司股东的净利3.00  亿元，同比增加27.94%。归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利2.92  亿元，同比增加26.84%。实现EPS  为0.35  元。
        观点：
        1、收入和利润端均大幅超预期，经营性现金流持续向好
        公司2018  年Q1  营业收入21.38  亿元，增速39.90%；归母净利润3.00  亿元，增速27.94%；扣非净利润2.92  亿元，增速26.84%。其中海南中化并表约1000  万，扣除并表影响，公司内生业绩增速也接近24%，大幅超市场预期（市场对双鹤整体预期在15-20%）。收入端接近40%的增速有一定低开转高开的影响，但主要由于输液板块集中度提升及流感爆发行业整体回暖。
        公司整体内生经营情况良好，经营性现金流逐季增加，未来伴随着输液结构优化、制剂板块核心品种高速增长拉动，我们判断2018  年双鹤利润增速有望整体向上加速至20-25%，2018  年PE  仅20  倍，同时公司作为华润系化药平台，外延预期依然强烈，在这个时间点我们强烈推荐！
        分业务板块来看收入端：
        公司2018  年Q1  输液板块收入7.58  亿元，同比增长44.40%，有一定低开转高开的因素，但我们判断主要还是流感爆发行情叠加结构优化调整，软袋和直软不断替代塑瓶所致，输液板块结构调整优化进度提速，一季度大输液大超预期。二季度之后流感爆发的影响将逐步弱化，输液板块未来的增速会放缓，但结构优化会不断进行，带来毛利率提升和盈利能力的提升。
        非输液板块收入收入13.58  亿元，同比增长42.38%，较去年增速也有了较大提升。其中慢病业务收入8.08  亿元（+39.35%），专科业务板块收入1.67  亿元（+44.32%），专科业务板块表现优异、慢病业务增速也略超预期。
        从毛利率的角度：公司综合毛利率64.77%，较去年同期上升9.78%，其中
        输液板块毛利率53.09%，持续提升（+12.09%），输液板块结构相较中报还在持续优化。
        非输液板块毛利率71.29%，也在提升（+8.59%），其中慢病平台提升3.04%，专科业务线条毛利提升明显（+10.23%）。
        从产品的角度，公司拥有降压0  号、压氏达、穗悦、冠爽、糖适平、珂立苏、利复星等销量过亿产品，今年新增四个过亿产品，分别为硝苯地平、小儿氨基酸、腹膜透析液、BFS  输液。我们综合样本医院终端和草根调研口径推测一季度压氏达、穗悦、匹伐他汀等品种销量有20%以上高速增长。
        财务指标方面，公司销售费用率37.36%，较去年同期（22.70%）提升14.66pp，主要是公司产品推广力度有所加大（新品匹伐、珂立苏等）叠加低开转高开。管理费用率7.71%，较去年同期（10.60%）下降2.89pp，管理费用控制良好。综合毛利率64.77%，较去年同期大幅上升9.78pp，有两票制的影响，另一方面也反应产品结构的不断优化，各项财务指标良好
        展望2018，我们预计公司收入端内生有望提速至20%，全年业绩有望过10  亿。
        输液板块会随着产品结构的优化有所好转（结构调整、BFS  放量），软包装进一步完成替代。
        制剂板块高速增长（匹伐他汀进入医保维持30%-40%高增速，儿童药政策倾向珂立苏维持30%-40%高增速，压氏达10%增速，二线品种二甲双胍、复穗悦、硝苯地平等持续带来增量）。
        2、公司投资逻辑再梳理，低估值优质标的，未来受益于一致性评价
        公司目前已基本完成从输液龙头到化药平台的华丽转型，未来将重点发展制剂板块。预计公司2018  年受益于大输液行业回暖+结构调整，核心制剂品种高速增长，收入利润有望高于行业平均增速，业绩有望超过10亿，公司2018  年PE  仅为20  倍，若按后续外延有进展，对应2018  年PE  将更低。
        业绩方面：我们预计公司收入端将保持10-15%稳健增长，我们推测BFS，匹伐他汀、珂立苏都将延续今年高增速势头，另外新进入医保的缬沙坦氢氯噻嗪和血液滤过置换液也有一定弹性，其他核心品种稳健增长，0  号提价仍有一定空间，有望提供业绩弹性。外延并购是公司未来另一大看点，海南中化高效落地后续值得期待，外延的落地有望继续增厚公司利润。
        估值方面：随着公司业务结构改善，公司非输液产品收入、毛利占比均显著提升。而在输液业务中，毛利率较高的治疗、营养输液占比明显提升，而在基础输液中直软、817、BFS  等软包产品占比又得到提升，应为公司存量业务带来估值上的提升。华润医药目前已整体上市，经营层面有望持续改善，公司是儿童药主题相关标的，应享受更高估值。
        一致性评价：公司也是一致性评价收益标的，目前正在积极加快仿制药一致性评价工作，推进产品数十个，已有4  个重点产品完成BE  试验。预计将较快完成一致性评价的品种有左乙拉西坦，氨氯地平，克拉唑嗪（赛科）、替硝唑（利民）、二甲双胍、匹伐他汀等，未来这些品种通过一致性评价之后有望进一步拉动慢病平台的增长。
        结论：
        预计公司2018-2020  年营收分别为75.27  亿元、87.84  亿元和102.00  亿元，归属于上市公司股东净利润分别为10.19  亿元、12.07  亿元和13.85  亿元，增速分别为20.97%、1843%、14.74%，EPS  分别为1.17  元、1.39  元和1.59  元，对应PE  分别为20X、17X  和15X。我们认为公司为低估值有变化优质标的，各项业务改善推进良好，维持公司“强烈推荐”评级。
        风险提示：
        外延并购落地低于预期，输液新品推广不达预期