中泰证券-杰赛科技-002544-业绩表现稳健，看好公司平台价值-180427

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        投资要点  
        事件：公司发布年报，2017  年实现营收  59.78  亿元，同增  16.87%，归母净利  2.02  亿元，同增  5.85%，扣非后净利  1.17  亿元，同增  70.58%。基本每股收益  0.35  元/股，加权平均净资产收益率  9.94%。
        业绩整体表现稳健。公司主要聚焦三大业务板块，分别是移动通信网络规划设计、通信/军工印制电路板制造、专用网络电子系统工程（智慧城市、物联网、云计算）等。分业务来看，（1）移动通信网络规划设计（公网）：公司拥有国内最大的移动通信规划设计领域独立第三方设计院，竞争优势明显，17  年实现收入  16.37  亿元，同比增长  29.95%，占总营收比重  27.39%，毛利率  22.85%，公司年内成功中标“中国移动  2018－2019  年集采”5个标段，标的金额共计  6.5  亿元，对  18  年规划设计业务收入增长提供一定保障；（2）专网业务：贡献收入  30.85  亿元，同增  11.02%，占总营收比重51.60%，毛利率  13.19%。远东通信注入之后有效补充了公司在通信交换调度系统解决方案等相关方面的业务能力，远东通信中标  7  个城市轨道交通通信系统集成项目，相继成功中标成都地铁  1  号线、3  号线等相关大型项目，其中成都地铁  3  号线二、三期通信系统工程项目合同金额近  4.6  亿元，为专网板块业绩作出贡献。（3）PCB  业务：公司是是国内最大的军用印制电路板设计制造上市公司，17  年贡献收入  8.21  亿元，同比增长  19.81%，占总营收比重  13.74%，但毛利率下滑至  19.90%，减少  6.72  个  pct，推测与受军改影响军工类订单暂时减少有关，预计  18  年开始军品业务将逐渐恢复，该业务毛利率有望提升。
        回款情况好转，费用控制得当。三费合计占收入比重  11.71%，较去年减少1.31  个  pct，销售费用（+9.32%），管理费用（17.74%），财务费用（34.99%），其中财务费用增长较多主要是短期借款利息增加及印尼等海外子公司汇兑损失增加。研发费用  2.57  亿元，占营收比重  4.3%。经营性净现金流量同比增长  197.64%，主要原因为报告期内一方面经营性回款随业务量的增长而增长，另一方面公司公众网络业务回款好于预期，使经营性净现金流量同比增长  12,258.65  万元。
        新并购子公司协同效应明显。2017  年，公司分别向中国电科五十四所等发行股份购买持有的远东通信  100%股权、中网华通  57.7436%股权、华通天畅  100%股权、电科导航  100%股权、东盟导航  70%股权。重组后，公司通信相关产业布局进一步完善。远东通信的注入有效补充了公司在通信交换调度系统解决方案等相关方面的业务能力，中网华通的通信网络勘察设计咨询业务及华通天畅的通信工程监理服务业务进一步增强了公司现有公众网络通信网络建设综合解决方案业务能力，电科导航、东盟导航对于营销渠道、客户服务、技术开发的提升等方面与公司也能够形成良好的协同效应。其中远东通信收入与利润体量最大，17  年实现收入  22.53  亿元，净利润  0.91  亿元。
        18年看好公司平台价值。中国电科通信子集团中电通信目前已经完成注册登记工作，公司是中国电科通信业务板块唯一的上市公司。按照中国电科发展战略要求以及中电通信的统一部署，公司在  2017  年完成重大资产重组，实现了通信相关产业的整合与延伸。目前电科集团资产证券化率较低且旗下科研院所众多，我们估算通信事业部体量有仍有  10  亿利润空间，且有望保持  20%-30%的增长，我们认为杰赛科技将充分受益集团资产证券化提速和科研院所改制带来的红利。
        盈利预测及投资建议：我们看好公司在移动通信规划和  PCB  制造领域的龙头地位，在  5G、宽带中国等通信网络规划设计和军工制造升级背景下，营收规模有望维持  20%左右增长。我们预计公司  18-20  年分别实现净利润  2.81/3.48、4.15  亿元，对应  eps  分别为  0.49/0.61/0.73  元/股。当前市值对应  2018  年动态  PE  为  36  倍，维持买入评级。
        风险提示：资产证券化进度不及预期；公司经营不及预期，业务协同不及预期。