国金证券-好想你-002582-爆款产品结构升级战略，全产业链融合-180427

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        业绩简评  
        2017年好想你共录得收入40.7亿元，同比+96.47%，其中百草味贡献收入30.8亿元，同比+32%，2017年归母净利为1.07亿元，同比+172.2%，其中百草味贡献利润9,736万元。18Q1公司录得收入17.9亿元，同比+37.71%，录得净利1.2亿元，同比+102%。    
        经营分析  
        爆款产品结构升级战略，全产业链融合：2017年是百草味并入好想你报表后的第一个完整年度，双方在仓储、物流、采购、生产全产业链融合取得成效，经营效率显著提升。百草味凭借不断推出新品，重点推出大单品策略，2017年收入增速好于竞争对手，而好想你本部专营店收入增速止跌回稳，线上电商发力带动好想你收入同比实现个位数增速。2017年好想你开发了较多高品质新品，如无添加的清菲菲、燕菲菲系列和锁鲜枣系列，同时升级主力产品枣生核原料，提高产品品质。同时将线上的新品同步推广至线下，助推本部业绩逐渐好转。  
        并表影响毛利率，提升费用水率平：由于2016年8月百草味并入好想你报表，坚果电商的毛利低于好想你本部毛利率，致使2017年整体毛利率同比-4.7ppt至29%。同时原枣类产品毛利率亦同比-2.34ppt至45.4%，主要系职工薪酬增加所带来的人工成本的增加。费用方面，百草味并表后显著提升了好想你整体的运营效率，销售费用率同比-5.1ppt/管理费用率同比-2.2ppt。我们预计随着两家公司产业链的进一步协调融合，以及规模效应显现，费用率有继续下滑的空间  
        2018年协同效应将发挥更大作用：2016年好想你和百草味的结合，意义就非常明确。百草味需要好想你的产能、线下渠道以及融资平台，而好想你需要百草味的创新能力、线上运营经验以及品类拓展能力。我们相信在度过了两年的磨合期后，百草味和好想你协同效应会更加明显，在理顺各自的市场定位、互学互补后，在零食电商整体度过爆发期后，更加健康稳健的发展。    
        盈利预测  
        我们预计2018-2020年收入分别为52.9亿/65.0亿/77.7亿元，同比+30%/23%/20%，净利润分别为2.0亿/3.1亿/4.3亿元，同比+88%/52%/40%，目前公司股价对应18/19年PE为33X/21X，维持"买入"评级。    
        风险提示  
        零食电商竞争加剧，投放的费用效用低于预期，将影响利润水平。