国信证券-泸州老窖-000568-2018年一季报点评：业绩稳步提升，配额控盘价值坚挺-180426

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        高档酒增长带动盈利稳增，现金流表现积极
        公司2018  年一季度实现营收33.7  亿元，同增26.2%，归母净利润12.11  亿元，同增51.86%，扣非归母净利润10.54  亿元，同增32.39%，非经常性损益主要包含华西证券上市增加投资收益1.53  亿元，业绩符合预期。Q1  收入增速环比提升，且毛利率74.67%，同增4.4pcts，主要受国窖1573  等高档酒收入高增拉动，且中低档酒受益技改成本下降提升毛利；子公司消费税提高带动税金及附加率同增1.7pcts  至10.2%。销售费用率18.2%，同增1.6pcts，主因广宣及市场促销费增加；管理费用率4.16%同减1.1pct。扣除1.53  亿投资收益影响后销售净利率32.9%同增2.2pcts，盈利能力向好。期末预收款13.9  亿元同增66.45%环减5.7亿元，应收票据环减2.1  亿元，销售收现35.8  亿元同增54.63%，经营现金净额3.48  亿元，同增140.56%，现金流表现良好。公司力争18  年收入同增25%，一季度增速略超全年指引，业绩在消费税率提升下仍保持稳健增长。
        1573  部分区域淡季停货，特曲挺价预期强，品牌发展架构清晰
        公司通过聚焦单品、成立品牌事业部，推动核心品牌快速发展：国窖1573  提升至“浓香国酒”高度，去年提结算价至740/810  元（计划外），零售价提至969  元，保证渠道价差提供放量动力。根据近期调研及部分媒体报道，国窖1573  在四川湖南等部分区域实行淡季停货，公司着力控制价盘、设840  元的团购价底价红线，配额制维持批价及渠道价差稳定，品牌价值坚挺下看好1573  今年保持50%增速冲击百亿目标（含税）。中端窖龄及特曲系列2017年调整到位，未来200  元价格带将成重点战场，公司亦将分配更多资源重振特曲系列，目前特曲价位偏低挺价预期较强，近期已对特曲60  零售价上涨18  元至498  元，提价3.75%继续抢占500  元价位带，量价齐升下特曲系列力争完成全年50  亿销售；窖龄系列聚焦60年实现补位发展，冲击20  亿目标。此外头二曲巩固根基，养生酒、创新酒积极研发及运营推广均有望贡献增量，塔基产品定位“大众消费第一品牌”。
        各区域差异化布局，积极营销释放品牌价值
        公司采取保西南、争华东、剑指华南的区域策略，在西南、西北、华北等强势地区进一步巩固优势，发力营销落地、直控终端，不断加强团购及烟酒店渠道建设，保证经销商质量。而在华东/华南等相对弱势地区积极拓展经销商资源。营销方面开启品牌文化建设，特曲秉持“浓香正宗、中国味道”，国窖1573  定位“浓香国酒”，窖龄酒坚持“商务精英用酒”，覆盖多层次消费人群，品牌价值有望持续释放。公司产品定位清晰，1573  高增叠加特曲快速复苏，目标冲刺白酒前三，内部管理及薪酬激励机制有望加速推进。预计公司2018-2020  年EPS分别为2.45/3.18/3.95  元，对应25.6/19.7/15.9  倍PE，维持“买入”评级。
        风险提示：白酒行业景气度下滑；中低端酒调整不足；区域拓展不及预期