兴业证券-黄山旅游-600054-受天气因素影响客流下滑，出售华安证券带动业绩大增-180501

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        投资要点
        事件：公司公告2018年一季度实现营收2.45亿元，同比下降9.79%，归母净利润7,796万元，同比增长66.82%，扣非后归母净利润3,214万元，同比下降27.37%。  
        点评：  
        受天气因素影响，进山人次下滑拖累收入，出售华安证券拉动公司业绩增长。报告期内，受华东地区雨水及极寒天气影响，黄山风景区接待游客下降18.4%，导致营收下滑9.79%，业绩增长主要因投资收益，公司出售华安证券取得投资收益4,490万元，截止目前仍持有8,200万股华安证券（以4.27日收盘价就算市值为5.49亿元）。  
        毛利率小幅下滑，期间费用率有所攀升。客流下滑对高毛利率门票和索道业务影响较大，拖累毛利率下降2.61pts，因公司为开拓中远程客源市场支付给安徽民航机场集团有限公司黄山机场分公司的奖励款及广告宣传费所致，销售费用大增901万元，销售费用率上升3.82pts，管理费用因加大高管薪酬考核增加2.43pts，财务费用率因利息收入减少增长0.12pts，导致公司整体费用上升6.37pts。  
        对外拓展稳步推进，期待杭黄高铁通车和东黄山建设。围绕"走下山、走出去""二次创业""旅游+""一山一水一村一窟"发展战略，太平湖项目已签署合作协议，标的公司已取得景区经营权，宏村项目围绕股权、对价等问题与中坤集团进行多次商谈，花山谜窟项目景区总体策划全面完成，施工前期工作全面启动；"旅游+"战略稳步实施。"旅游+小镇"：以及徽商故里拓展步伐加快，杭州店已正式营业；杭黄高铁预计今年四季度通车，东黄山国际小镇基础设施项目可行性研究报告获批，标志着东黄山国际小镇基础设施项目即将进入实质性建设阶段。  
        盈利预测及投资建议：公司17年因门票优惠政策以及销售费用增加影响，扣非业绩实现小幅增长，18年有望得到改善，目前核心业务门票、索道、酒店依然具备很强的护城河，随着外延项目不断落地后产品线的丰富以及公司积极向度假型业务模式转型将带来客单价的提升空间，以及杭黄高铁通车有望带动客流增长提升公司盈利能力；另外，持续深化改革（高管绩效考核）、景区扩容（东黄山）提升接待能力也将引领公司长期发展；预计18-20年EPS分别为0.58/0.69/0.75元（假设华安证券相关投资收益贡献EPS均为0.07元），2018年4月27日收盘价对应的PE分别为22/18/17倍，维持"审慎增持"评级。        
        风险提示：客流增长不及预期，杭黄高铁通车、东黄山开发进展不及预期，外延项目进展不及预期等。