国信证券-大参林-603233-2017年年报暨2018年一季报点评：全国扩张，高效经营-180427

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        2017  年稳健增长，业绩基本符合预期
        2017  年营收74.21  亿（+18.29%），归母净利润4.74  亿（+10.41%），扣非净利润4.73亿（+7.92%）。2018Q1  营收20.34  亿（+17.11%），归母净利润1.47  亿（+25.39%），扣非净利润1.39  亿（+16.54%），基本符合预期。
        深耕两广，全国扩张，加强河南广西覆盖
        公司坚持“聚焦两广，全国扩张”战略，截止2017  年底直营连锁门店共3146  家，较去年增加663  家，收购项目8  起，涉及门店231  家（其中待交割门店173  家）。2018Q1又新增263  家。省内深耕两广，下沉县级市场，已有2600  家门店；外省扩张重点发展河南、广西，分别增加84、148  家，营收分别增长54%、37%，年内新增河北、贵州、内蒙、江苏四省覆盖。目前跨区域发展顺利，各省均实现盈利。
        地域优势明显，盈利能力强
        广东为全国药品零售规模和的省份，公司市占率约20%，仍有较大空间，广东为全国GDP  第一的省份，经济发达、消费能力强。公司运营效率高，2017  年单店产出335  万，日均含税坪效约为94  元/平方米，均远高于行业平均水平，其中华南即两广地区坪效最高，达98  元/平方米。参茸滋补品类为公司特色，具产业链协同优势，占收入比例14.1%，毛利率40.2%，相较2016  年均基本稳定，可见在跨省扩张中保持了品种结构和高毛利。此外，公司筹建坐堂医门店和中西医结合门诊，有望带动中药饮片销售。管理费用率4.67%、财务费用率0.35%，基本稳定。销售费用率提高0.96pp  至25.91%，主要是门店扩张促销等原因所致。分季度来看，2018Q1  公司净利率达7.2%，大幅提升。
        政策利好，助力发展
        广东零售药店分级试点政策于4  月15  日起执行，利好行业龙头。公司积极布局DTP  药店和院边店，2017  年新增119  家院边店，承接处方药外流。此外，医保门店资质的逐渐放开也利于拉动营收，2017  年底公司医保门店数目2331  家，占比78%，较上年大幅提升12pp，仍有提升空间。
        风险提示：门店扩张低于预期；并购后整合不达预期；市场竞争加剧。
        投资建议：维持  “买入”评级
        暂不考虑分红，预测公司2018-2020  年EPS  分别为1.46/1.77/2.17  元，同比增长23%/21%/23%，当前的股价对应PE  分别为46/38/31X。公司是广东连锁零售药店龙头，经营效率高，积极推进全国扩张，维持  “买入”评级。