中原证券-环保及公用事业行业年报总结分析报告：子行业差异明显，关注细分景气领域-180516

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        投资要点:
        板块业绩增长较为稳健。截至18年4月31日，63家环保公司实现营业总收入2010.86亿元，同比增长28.51%；实现归母净利润250.44亿元，同比增长23.97%。在国内环保督查常态化、资金面持续收紧、国内供给侧改革加速推进的背景下，营收总收入和净利润继续创新高。板块内生性增长占主要部分，行业发展较为稳健。
        板块盈利能力有所下降，现金流持续承压。17年，环保行业整体销售毛利润率28.28%，同比下滑0.68个百分点；销售净利率13.11%，同比下滑0.36个百分点。板块毛利率下行，与子行业占比变化及行业参与者增加、竞争激烈有关。预计18年PPP项目竞争趋缓，行业毛利率保持稳中有降的趋势。环保行业经营活动现金净流量148.53亿元，同比减少32.71%。经营活动现金净流量走弱与应收账款和存货的持续增长有关，预计18年难有显著改观。
        细分子行业差异明显，黑臭水体治理、再生资源、固废领域景气度高。细分领域分化明显，其中水处理设备及工程（营收474.99亿元，同比增长52.74%）、再生资源（营业收入174.36亿元，同比增长38.29%）、固废处理（营业收入320.97亿元，同比增长33.31%）增速排名靠前，环境监测（营收57.18亿元，同比增长25.21%）、节能（营收349.28亿元，同比增长23.41%）、水务运营（营收392.81亿元，同比增长17.26%）、大气治理（营收241.26亿元，同比增长8.1%）增速低于板块平均水平。部分公司受金融去杠杆影响，资金链出现问题，企业经营明显受到负面影响。预计18年固废处理、黑臭水体治理领域行业景气度持续向上。
        维持行业“同步大市”投资评级。截止到18年5月11日，环保（中信）指数PE（TTM）31.87倍，相对于中小板指数估值（TTM）比值1.04倍，处于历史低位水平。考虑到各细分子领域业务同质化、景气度差异明显，以及产业链中议价能力较弱等因素，预计环保板块相对于市场的溢价率维持低位。建议围绕具体高效运营效率、较强项目获取能力、估值偏低的固废类公司和水环境治理类公司展开布局。重点关注标的：东江环保、启迪桑德、伟明环保、碧水源、瀚蓝环境、东方园林、博世科、先河环保。
        风险提示：环保政策执行力度不及预期；去杠杆，资金面收紧，高杠杆类公司存在经营性风险；订单兑现力度不及预期。