西南证券-江南布衣-3306.HK-设计师品牌服饰领导者，粉丝经济持久不衰-180523

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        投资要点
        中国设计服装市场的领跑者，收入和净利润增长迅速。按  2017  年的零售额统计，江南布衣集团在中国设计师品牌时装行业中排名第一（占比约9%）。集团旗下有7  个品牌，分别定位女装、男装、童装和家居等细分领域。过往3  年，渠道的进一步扩张和新增品牌逐步稳定带动收入和净利润快速增长，3  年复合增速分别为19%和30%。
        .  设计师品牌细分行业在整体服装市场中潜力巨大。随着个性化和时尚产品的需求不断上升，消费者越趋寻求能够代表其个性的服装。凭借强大的创新能力和品牌个性，设计师品牌能够提供具有高度的独特性差异化产品。根据CIC  咨询报告统计，预计2018  年至2022  年市场容量将从56.8  亿元增长为134.6  亿元，复合年增长率为24.5%。
        .  优质稳定设计师团队、多品牌战略与粉丝经济运营构筑核心竞争力。1）集团的设计师团队稳定且优质，未来打造设计师孵化平台助力多品牌战略。集团目前有60  多位设计师，其中从集团创始人兼首席创意官李琳女士到主设计师，每一位均在集团工作超过16  年，在这批老设计师的带领下，集团又不断吸纳优秀的设计师打造稳定的设计师梯队以匹配不断新增的品牌。2）在多品牌战略的版图里，不断突破细分市场，构筑江南布衣生态圈。从各设计师品牌比较上来看，江南布衣涵盖的细分市场最为全面且最具性价比。3）以粉丝经济为核心的全渠道运营模式为销售保驾护航。集团是目前国内设计师品牌中，最成功的粉丝经济运营者。2017  年有逾14  万的会员年消费超过5000  元，共产生超过16.7  亿的消费金额。集团通过理性的线下门店扩张实现吸粉；充分利用微信、微博等社交媒体强化和粉丝之间的互动，利用线上线下活动进一步提高粉丝对品牌传递的生活理念理解和认知，提高品牌忠诚度，增强复购率；加强电商平台布局，利用库存共享系统进一步提高销售效率，从而实现了以粉丝经济为核心的全渠道运营模式，为集团的销售提供最全面的保障。
        .  估值与评级：我们预计公司18/19/20  年EPS  分别为人民币0.83/1.02/1.22  元，对应的动态市盈率为19/16/13  倍。我们认为公司是设计师品牌服饰龙头企业，我们给予公司2018  年23  倍PE  估值，对应目标价22.9  港元，首次覆盖给予“增持”评级。
        .  风险提示：品牌风格不再流行的风险。