华金证券-腾讯控股-0700.HK-二季度业绩实现稳增长，静态监管细则明晰-210818

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事件：腾讯发布2021年二季报，期内公司实现营业收入1382.6亿元，同比增长20.4%，Non-IFRS归母净利润为340.4亿元，同比增长12.9%。

业绩整体好于市场预期。

◆高基数下，网络游戏业务承压：期内，增值服务分部营收720.1亿元，同比增长10.8%，营收占比52.1%，收入同比增速较往季有所放缓，主要受去年疫情期间线上娱乐相关业务的高基数影响。

增值服务业务中：①网络游戏业务：期内，手游业务营业收入408亿元，同比增长13%，增速放缓主要因为高基数下“和平精英”等核心游戏活跃用户数同比有所减少，端游业务营业收入110亿元，同比增长0.7%。

递延收入是反应游戏业务景气度的重要指标，本季度末为962.5亿元，较上季度末环比小幅减少。

此外，公司披露本季度16岁以下游戏玩家对公司中国游戏流水的占比为2.6%，其中12岁以下玩家流水占比为0.3%。

②社交网络业务：期内，公司收费增值服务账户数同比增长12.8%至2.29亿，驱动社交网络收入同比增长8.6%。

其中，腾讯视频付费服务会员数同比增长9%至1.25亿，腾讯音乐付费服务会员数同比增长41%至6600万。

◆网络广告业务稳健增长：期内，网络广告分部营收为228.3亿元，同比增长23.1%，营收占比16.5%。

根据Questmobile，2Q21中国互联网广告市场规模同比增速较前一季度的54.6%大幅放缓至19.6%，而公司本季度网络广告业务增长稳健。

其中，社交及其他广告收入为195亿元，同比增长23%，占比提升至85%，公司归因于通过朋友圈广告和小程序为商户提供微信生态内私域流量运营解决方案；媒体广告收入为33亿元，同比基本持平，主要系腾讯音乐广告的收入增加抵消了新闻广告的减少。

义务教育阶段“双减”政策已落地，预计K-12教育培训类广告的投放减少将在短期继续对公司广告业务造成负面影响，从中长期而言，我们仍然看好微信朋友圈、小程序、视频号的广告变现潜力。

◆ToB业务延续强势表现：本季度，金融科技和企业服务分部营收为418.9亿元，同比增长40.3%，营收占比提升至历史最高的30.3%。

公司未单独披露分项数据，但考虑到公司金融科技业务发展趋势相对平稳，我们推测以腾讯云为主的ToB业务本季度继续有上佳表现（营收同比增速或高于阿里云同期的30%）。

根据IDC，公司的视频云解决方案收入在中国排名首位。

在第三次组织架构变革之后，公司持续加大对于产业互联网的投入，积极通过数字技术推动产业升级、助力公共服务。

◆毛利率收窄、费用率攀升，利润率承压：本季度，公司整体毛利率为45.4%，同比降低0.9pct。

分业务来看，增值服务/网络广告/金融科技及企业服务的毛利率分别为52.9%/48.8%/32.0%，较去年同期分别-0.8/-2.7/+3.1pcts。

经营费用率方面，2Q21公司整体经营费用率为23.6%，较去年同期提升2.5pcts，与之相对应的是，公司本季度末雇员人数为94182人，较2020年同期增长33%。

其中，一般及行政开支同比增长37%至226.4亿元（包含研发支出128.3亿元，同比增长30%），而销售费用同比增长29%，销售费用率为7.2%，较去年同期降低0.4pct。

有效税率方面，本季度为7.9%，显著低于去年同期的12.3%。

综上，本季度公司Non-IFRS归母净利润为340.4亿元，同比增长12.9%，经调整净利润率同比收窄1.6pcts至24.6%。

◆投资建议：我们认为，腾讯财报小幅超出市场预期，从长经营周期视角判断，今年或为公司积极应对潜在监管影响的“投入年”。

我们预测，公司2021-2023年Non-IFRS净利润分别为1337.7、1652.8和1951.2亿元，同比增速分别为9.0%/23.6%/18.1%。

目前，公司股价对应21/22财年预测市盈率分别为26/21倍，已低于2018年10月和2020年3月的底部估值水平，但市场情绪的修复仍有待于潜在互联网平台监管政策的明晰与落地。

考虑到公司当前估值水平已显现一定配置价值，我们维持公司“增持-A”评级。

◆风险提示：行业监管趋严的风险、核心游戏用户流失的风险、云业务市场竞争加剧的风险、教育培训等行业广告投放需求下降的风险、所得税率提升的风险。