兴业证券-众合科技-000925-地铁信号系统龙头，自研系统即将爆发-180531

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        投资要点      
        “十三五”时期城轨信号系统及  ＃  AFC  需求近千亿，公司信号系统、AFC/ACC  业务市场占有率领先，将充分受益行业巨大市场空间。我国主要城市的城镇人口人均城轨密度远低于发达国家都市，城轨建设远未饱和。预计“十三五”期间城轨信号系统和AFC/ACC  需求分别超  500  亿元、300  亿元，5  年年均复合增速达  20%。而公司信号系统和  AFC/ACC  业务的市场占有率居行业前列，将充分受益城轨行业巨大市场空间。
        自研城轨信号系统毛利率有望翻倍，产品放量趋势明显。过去信号系统核心部件依赖进口，成本难以压缩、利润空间有限。公司实现核心技术突破，完全自研的  BiTRACON  型  CBTC  信号系统获双重国际权威认证。自研信号系统毛利率约为以前中外合作产品的  2  倍，盈利能力突出。2017  年公司自研信号系统订单达  9.59  亿元，占当年新增信号系统订单的  36.6%，同比增长  464%，放量趋势明显。
        在手订单充足，轨交+节能环保双轮驱动。2017  年公司双主业实现新增订单  41.61  亿元，同比增长  187%。其中轨道交通新增订单  31  亿、智慧照明新增订单  5  亿，均创历史新高；水处理业务新增订单  5.6  亿，同比增长  140%。尤其是轨交信号系统新增订单25.89  亿元，连续两年实现翻倍以上增长，轨交业务即将迎来收入、利润的拐点。公司通过收购海拓环境、苏州科环拓展水处理业务，2017  年海拓环境实现归母净利润4459.10  万元，同比增长  13%，顺利完成三年业绩承诺；苏州科环实现归母净利润7199.33  万元，同比增长  345%。
        盈利预测与评级：我们预计，公司  2018  年~2020  年营业收入分别为  26.91  亿元、33.95亿元、42.98  亿元，归属于上市公司股东的净利润分别为  1.40  亿元、2.81  亿元、4.92亿元。考虑到“十三五”期间我国轨道交通行业的高速发展以及公司业绩进入反转期，给予“审慎增持”评级。
        风险提示：1）城轨建设不及预期；2）自研信号系统推广不及预期；3）市场竞争加剧。