招银国际-兴达国际-1899.HK-成本压力减；产量有序增长-180605

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        投资要点:  我们认为兴达国际正处于良好的盈利复苏阶段，主要受益于1）钢价和LNG  价格在今年二季度稳定下来，令毛利率得以改善，2）自5  月中旬以来中国轮胎的产能利用率达到78%，创五年新高，预示着下游需求强劲，3）年初至今兴达国际的子午轮胎帘丝月产量维持在每月6  万吨，全年产量有望达预期。尽管我们因下调了毛利率的预测而分别下调了2018/19  年盈利预测8%／4%，但我们仍维持买入评级，主要由于目前估值吸引，相当于9  倍2018  年预测市盈率以及高达7%的股息率，我们的把目标价从3.51  港元下调至3.37港元，基于2018  年10.8  倍预测市盈率（估值倍数不变）。
        轮胎制造商产能利用率创新高。整个行业年初至今的产能利用率已经高于2017  年，尤其在今年5  月18  日及24  日，产能利用率分别达到78.5%和78.9%，创下五年新高。我们相信这显示终端需求十分强劲，预期将带动子午轮胎钢帘丝的需求，对兴达国际有利。
        产量符合预期。年初至今，兴达国际子午轮胎钢帘丝月产量维持在每月6  万吨。基于这个增速，我们预计全年产量可以达到71.3  万吨。另一方面，公司泰国的新工厂（一期产能5  万吨）目前的建设进度良好，公司预计2019  年新工厂可以投产。
        钢价和LNG  成本稳定。线钢是主要成本组成部分，占生产成本的60%。线钢均价在2018  年前5  个月保持稳定，较2017  年四季度价格下跌8%。天然气成本方面，上海LNG  价格于四月及五月份下跌至平圴3800  人民币／吨，较2017  年四季度和2018  年一季度价格下跌30%。我们认为钢价和LNG  价格稳定可以缓解公司成本压力。鉴于公司2018  年二季度产品平均售价并未调整，相信毛利率会有改善。我们认为兴达未来仅会将部分节省的成本转移至下游，以提升毛利率。
        较保守的毛利率假设，但投资观点不变。我们将2018/19  年盈利预期分别下调8%／4%，主要由于我们把毛利率分别下调1.0／0.5  百分点。同时引入了2020  年盈利预测。我们认为2020  年公司增速将来自于泰国新工厂投产，预计新增产能达到10  万吨。
        风险因素：(1)  原材料成本大幅上涨;  (2)  海外产能扩张风险;  (3)  人民币升值。