兴业证券-房地产行业周报：融资环境整体收紧，但不必过于悲观-180604

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        投资要点
        行业融资环境收紧，但不必过于悲观。今年整体融资环境收紧，银行贷款额度紧张，债券发行利率上行，资管新规下非标融资、影子银行等受打击严重。银行开发贷方面，1-4月国内贷款0.86万亿，同比下降1.60%；委托贷款、信托贷款、私募资管计划、名股实债/名基实债等都受到较大影响，行业整体融资环境大幅收紧。但对房地产融资端也不必过于悲观，两会期间中财办副主任杨伟民表示"服务实体经济也包含正常的房地产发展需求"。ABS和海外债发行规模大幅上升，截至2018年5月末，房地产企业新增海外债发行量达到298.01亿美元，同比增长107%。2018年1-5月ABS累计发行金额294亿元，同比增长61.05%。融资环境趋紧、融资成本上升对地产龙头影响相对较小。目前保利、蛇口等开发商银行开发贷成本仅基准利率上浮10%左右。    
        5月主流房企销售表现靓丽。在4月全国商品房销售增速下滑的情况下，5月龙头房企销售规模依然保持20%以上的增长。根据克而瑞数据，前5大地产公司5月销售额同比增长48.4%，销售面积同比增长35.6%；1-5月前5大地产公司销售额同比增长30.6%、销售面积同比增长22.9%。前10大地产公司5月销售金额同比增长36.6%，销售面积同比增长39.6%；1-5月销售金额同比增长25.2%，销售面积同比增长24.8%。从销售规模来看，即使在行业增速下滑的情况下，龙头房企销售表现靓丽，在集中度提升的趋势下，全年销售规模大概率仍将保持较高增长。    
        A股入摩，带来增量资金。6月1日，A股被正式纳入MSCI新兴市场指数，第一批纳入比例2.5%，预计将有90亿美元资金流入，地产行业共13只股票入选，占权重为6.2%。而9月3号还有第二批2.5%。近一周，通过陆股通买入纳入MSCI的地产股合计1469.9万股，其中买入较多的为万科A（939.7万股）、保利地产（558.4万股）、招商蛇口（474.6万股）、绿地控股（399.9万股）、荣盛发展（179.0万股）。6月1日当天，通过陆股通买入MSCI地产股就达到472.1万股。    
        A股地产估值足够便宜。美国前4大龙头地产公司2018年平均PE11.6倍，港股碧桂园、恒大、融创2018年平均PE8.8倍，而A股大地产公司地产2018年PE平均仅7.3倍，其中保利7.6倍、招商蛇口9.9倍、新城控股7.2倍、万科7.9倍、绿地控股7.0倍，荣盛发展5.4倍，华夏幸福7.2倍。          
        部分城市出台调控措施，因城施策调控基调不变。住建部约谈后，本周太原也出台相关调控措施，首套房首付比例从20%提升至30%，贷款利率从不低于基准利率的0.85倍调整为不低于基准利率的1倍。二套房首付比例从30%调整为40%，贷款利率由之前不低于基准利率调整为不低于基准利率的1.1倍；三套房暂停发放商业性个人住房贷款。此前，海南、成都等城市也出台进一步调控措施，因城施策调控主基调不变。    
        我们此前在深度报告一到五中反复强调房地产本质是货币现象，是钱在买房子而不是人在买房子，房地产本质是社会大类资产重新配置。从长期来看，银行资产配置的大趋势很难改变。《深度一：银行必给地产加杠杆，国际比较研究》、《深度二：银行加杠杆带来中国房地产超级大周期》、《深度三：谁主导了资产配置：银行还是居民？》中我们研究几乎所有的经济体，在金融自由化阶段，商业银行的出路就是之前的配置方向，很难有大的方向性改变。而在这个阶段，房地产基本面基本无视人口年龄结构、城镇化等因素，大周期持续向上。这是由银行主导的资产配置行为，本质是钱在买房子不是人在买房子。《深度四：将库存去化到底》中我们提出三四线中期确定性中期繁荣，这是政府通过银行资产配置引导的三四线去库存，从而化解金融风险；《深度五：三四线房价再无周期》我们提出本轮三四线加杠杆去库存的方式，一定程度上是区域性风险转移为系统性的。很大程度上限制政府和金融系统未来行为，未来房价不能大幅度下跌，否则就有发生系统性金融风险的可能。我们系列深度报告基本揭示了房地产的一些重要方面。    
        投资建议：这是新世界、新视野、新市场。一二线城市基本面中长期上行，集中度提升趋势延续，地产股"便宜"的特征明显，增量资金中长期将带来房地产核心资产的行情。持续推荐新城控股、招商蛇口、保利地产、绿地控股、万科a和荣盛发展，受益标的还有华夏幸福。  
        风险提示：货币政策大幅收紧，核心城市房地产调控超预期严格，居民去杠杆力度超预期，房地产税出台超预期。