国金证券-互联网娱乐行业深度研究：网络视频大战的下半场，头部内容持续扩张，腰部内容走向PGC-180615

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        行业观点
        视频网站内容成本维持快速增长：我们预计，2018  年爱奇艺、腾讯、优酷三大视频平台的内容成本将增长  50%以上，内容采购总投入可能超过  700亿  元。优酷是三大平台当中最激进的，爱奇艺上市之后也拥有了足够的资金。在内容品种上，综艺节目的投入增速将超过剧集。
        自制内容并不影响剧集行业的大局：我们估计三大视频平台  2018  年的内容预算将有  60%以上投向自制剧集和综艺。但是，绝大部分自制内容仍然由影视公司承制，自制剧集的头部化趋势不可逆转，单价将逼近甚至超过头部电视剧的水平。对于剧集公司来说，自制模式将大幅改善其现金流状况。
        PGC  模式将促使剧集行业“两极分化”：三大视频平台发布网剧分账计划，PGC  分账模式将成为腰部网剧的主流。这一模式的优势是：让剧集公司的收入与终端消费者挂钩，促使它们迎合观众需求，降低视频平台风险。今后，剧集行业将出现头部剧集公司和腰部  PGC  公司“两极分化”的局面。
        “3+2”视频平台的最新竞争格局：2017  年以来，优酷拿下了许多独播头部内容，MAU  和付费用户均大幅增长，爱奇艺、腾讯只能见招拆招。三大视频平台内容同质化，用户重复率很高，竞争白热化。“B站”在二次元垂直市场建立了用户黏性，很难被同行复制。芒果  TV也希望成为垂直平台。
        投资建议
        大型视频平台盈利遥遥无期：爱奇艺等三大视频平台仍将面临内容成本居高不下、头部内容单价不断上涨的困境。虽然近年来爱奇艺探索了游戏发行、娱乐直播、视频与电商互动等新商业模式，但是尚未对收入产生足够贡献。爱奇艺、腾讯、优酷三足鼎立的局面可能只有通过并购整合解决，但是我们估计这种整合不可能在短期内发生。
        垂直视频平台越独特越美妙：B  站已经迈出硬核二次元、扩张至泛二次元市场，后续扩张将非常谨慎，以免影响社区调性。B  站核心用户已经证明了自己的忠诚度，目前的难题在于找到下一款《FGO》量级的爆款  IP。快乐购依托湖南卫视的强大内容，希望建立独特的垂直平台，或许能成为移动互联网时代的  TVB，但是尚未大功告成。
        大型剧集公司还有两年黄金时期：华策影视、慈文传媒等头部剧集公司仍将享受三大视频平台内容投入大战的红利，即便产能无法大幅提升，也能受益于头部内容单价的上升。自制内容的普及不会影响剧集公司的收入，反而会有助于改善经营现金流。当然，PGC  模式的崛起会造就一批新的互联网剧集公司，在长期可能改变剧集行业的生态。
        风险提示
        监管风险，其他娱乐内容竞争风险，制作成本上升风险，并购整合风险。