兴业证券-国务院常务会议点评：定向降准在即，利率趋势向好-180621

《兴业证券-国务院常务会议点评：定向降准在即，利率趋势向好-180621（2页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《兴业证券-国务院常务会议点评：定向降准在即，利率趋势向好-180621（2页）.pdf（2页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        投资要点
        事件：2018年6月20日，国务院常务会议部署运用定向降准等措施，缓解小微企业融资难融资贵的问题，我们对此点评如下：
        定向降准等措施意在对冲银行风险偏好下降，强化银行服务经济结构调整。国务院常务会议部署从5个方面支持金融服务小微企业：1）增加再贷款和再贴现额度，降低再贷款利率；2）提高贷款利息收入增值税收抵扣上限；3）减少融资附加费用；4）定向降准；5）小微企业贷款纳入MLF抵押品范围。政策意图仍然是推动银行加强服务经济结构调整。实际上，央行年初以来的一系列操作思路（普惠金融定向降准、降准置换MLF、PSL放量、扩大MLF抵押品范围等），也体现出服务经济结构调整的导向。然而在信用风险释放和资管新规调整的共同影响下，银行风险偏好似乎呈现下降趋势，这容易造成对小微企业的信贷挤压。年初以来的金融数据已经有所体现：一方面年初以来对小微企业新增贷款占全部企业新增贷款占比明显下降；另一方面，5月金融数据也反映出银行对企业的贷款意愿有所减弱（参见《又见5月融资结构"倒挂"》）。因此，从这个角度讲，此次定向降准等相关措施可能也意在对冲银行风险偏好的下降，从而强化银行服务经济结构调整的导向。
        近期基本面的不利因素呈现内外共振之势，再度定向降准也反映出政策对流动性的呵护进一步上升。近期以来，基本面的中期不利因素明显增多，并且国内外的因素呈现出共振之势：1）国内来看，紧信用的环境持续，叠加金融机构风险偏好的快速回落，导致政策引导的非标转标和表外回表过程受阻，而微观主体融资状况的恶化，也使得中期基本面的压力上升；2）外部来看，近期美国在贸易问题上的反复意味着中美贸易冲突短期可能难以实质性缓和，贸易冲突有再度升级的态势，并且可能正在演化成一个中期变量，这明显增大了外部冲击的不确定性。因此，在内外部压力共振的背景下，此次再度定向降准可能也有政策防风险下对流动性呵护程度上升的考虑。
        国内政策进一步收紧的空间可能有限，利率债趋势向好，高等级信用的稀缺性可能上升。4月中美贸易摩擦发酵以来，国内政策展现出明显的灵活性，包括4月中旬的央行降准置换MLF、资管新规过渡期超预期延长等。我们在此前的报告中也提出，政策灵活度的提升源于国内外调整压力的共振，但在此前基本面仍在向上修复和中美贸易冲突阶段性缓和的背景下，政策对市场过于宽松的预期也进行了"纠偏"。而在当前时点来看，此次中美贸易冲突性质上的转变，叠加国内微观融资条件恶化带来的基本面下行压力，我们预计国内政策进一步收紧的概率和空间都可能有限，政策的非对称调整可能会更加明显。因此，从方向上来看，利率债的趋势是向好的，同时不确定上升和信用风险担忧下，高等级信用稀缺性可能仍会比较突出。而从节奏上看，由于当前负债端的宽松仍然是结构化，并且会突出服务实体，信用收缩的斜率可能会有所放缓，同时叠加下半年地方债供给的放量，配置盘的力量可能仍然会相对偏弱，而交易盘的相对主导意味着市场对资产和负债端的边际变化反应可能会较快，从而行情更可能是振荡向下的。
        风险提示：基本面变化超预期；监管政策