国信证券-柳钢股份-601003-深度报告：处钢材净流入地区，享产品溢价-180705

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        两广地区钢材供不应求，价格长期高于北方地区
        历史上，我国钢铁企业布局属于内陆资源指向，“北重南轻”问题明显。两广地区经济发达，钢材需求量大，具备运输便利、水资源丰富的优势，且环保压力较小，但钢产量却相对不足，存在明显的钢材缺口，特别是在每年的冬季，北方工地停工，进一步推升南北钢材价差，“北材南下”现象尤为明显。
        .  柳钢股份以长材生产为主，关联交易平稳利润
        柳钢集团是广西龙头钢企，具备炼钢产能1250  万吨。柳钢股份生产的钢坯部分按照成本加成销售给集团，销量由集团按照钢材品种盈利高低统一调配，这在一定程度上限制了柳钢股份盈利的波动性，但在行情不好的年份有助于平稳公司利润，更有利于集团整体最大化利润。
        .  广西建材领域多头竞争，柳钢享有产品溢价，环保压力小
        广西地区内的大型建材生产厂主要有柳钢股份、盛隆、贵钢和桂鑫，产品间存在竞争关系。但在广西市场，柳钢处于市场主导地位，其钢材享有产品溢价，吨钢售价较市场其他同类产品普遍高50  元/吨左右。此外，柳钢所处地区整体环保负担较小，且公司累计环保投资高，是典型的现代钢企与城市和谐发展案例，公司环保压力小。
        .  高利润、高分红有望继续延续
        柳钢股份盈利能力较强，2018  年Q1  公司销售毛利率达到12.5%。公司成本管控优异，2017  年，柳钢股份吨钢三费仅46.0  元。二季度，钢材价格及原料价格环比均有所下降，但原料价格下降幅度要明显大于钢材价格，造成钢厂利润的进一步扩大，公司仅螺纹钢一项模拟毛利较一季度已增加2.6  亿元。公司历史现金分红率达57.8%，目前无大额资本支出计划，预期或继续保持高分红。
        .  风险提示
        钢材消费大幅下降；防城港项目拖累集团经营。
        .  公司合理估值在9.0  元~11.0  元
        我们认为公司每股合理价值在9.0  元~11.0  元，对应于18  年预期收益，动态市盈率分别为5.0  倍和6.2  倍，首次覆盖给予增持评级。