【浙商轻工|史凡可/马莉】欧派家居:衣柜拉动增长,规模效应凸显、利润率提升

（以下内容从浙商证券《【浙商轻工|史凡可/马莉】欧派家居:衣柜拉动增长,规模效应凸显、利润率提升》研报附件原文摘录）
　　基本事件 21Q1 实现营收 33 亿(+130.74%，同比 19Q1+49.8%)，归母净利 2.44 亿 (+340%，同比 19Q1+164.7%)，扣非归母净利 2.09 亿(+267%，同比 19Q1+175.5%)，归母净利率达到 7.39%(较 19Q1+3.21pct)，规模化效 益+费用投放缩减带来公司盈利能力显著提升。 投资要点 多品类融合顺利，衣柜+配套品增长靓丽 分产品拆分:厨柜收入 12.59 亿(较 19Q1+23.1%);衣柜收入 13.52 亿(较 19Q1+60.81%)、超过厨柜成为第一大业务，占比41%;卫浴 1.65 亿(较 19Q1+52.42%);木门 1.65 亿(较 19Q1+103.23%);其他(主要为衣柜配套 品)3.24 亿(较 19Q1+115.81%)，占比接近 10%。 分渠道拆分:经销增速快于大宗，增长质量优异。经销收入 24.03 亿(较 19Q1+57.28%)，直营 0.81 亿(较 19Q1+45.77%)，大宗 7.23 亿(较 19Q1+42.33%)，其中木门工程业务培育顺利、潜力较大。零售/大宗对 Q1 业 绩的增长贡献分别为 80%/20%。 门店数量:21Q1 末厨柜/衣柜/欧铂丽分别净关店 5/71/39 家，卫浴/木门分别净 开店 18/128 家，合计 7143 家(较年初+31 家)。主要系公司经销商经营计划 调整、优化招商。 整装业务预期延续靓丽表现，有望破局 整装大家居门店 20 年底 426 家(较 19 年+138 家)，且 20 年全年接单金额已 经超过 12 亿(同比 19 年增长约 80%)，估计验收约 10 亿左右(同比翻倍增 长)。得益于信息化系统打通前后端以及强化对软装设计师的培训和赋能，21 年公司整装接单将持续发力、延续高增态势，持续看好整装渠道作为公司未来 几年规模突破的关键点。 规模效益显现，费用率压缩明显。 21Q1 毛利率 30.19%(较 19Q1 下降 4.03pct)，与会计政策变更有关，以及衣 柜业务毛利率下降所致(给予经销商较多补贴);期间费用率 21.93%(较 19Q1 下降 7.12pct)，其中销售费用率 9.68%(较 19Q1 下降 4.12pct);管理+研发费用率 12.50%(较 19Q1 下降 2.45pct);财务费用率-0.26%(较 19Q1 下降 0.55pct)。规模效应下公司费用率下行增厚利润率。账上应收款 8.64 亿(+34.6%)、预收款+合同负债 14.23 亿(+56.78%)，经营现金流净额-2.24 亿(19Q1 为-1.45 亿)。 盈利预测及估值 预计 2021-2023 年公司实现营收 179.16 /208.58 /242.8 亿元，同增 21.55% /16.42% / 16.41%;归母净利 25.88 /30.88 /36.9 亿元，同增 25.46% /19.32% /19.48%;对 应当前市值 PE 分别为 34.88X /29.24X /24.47 X。考虑公司大家居龙头地位及整 装渠道发展红利，维持“买入”评级! 风险提示：行业竞争加剧 史凡可 轻工制造行业 首席分析师 美国哥伦比亚大学工程硕士。2015年4月至2017年3月供职于中国银河证券研究部，曾从事农林牧渔行业研究；2017年4月加入东吴证券研究所，从事轻工制造行业研究，并于2018年起担任轻工制造行业首席。2017年新财富轻工制造行业第5名，2019年新财富轻工及纺织服装第3名。2020年7月加入浙商证券研究所。 手机/微信：18811064824 马莉 浙商证券副所长、大消费负责人、纺织服装行业首席分析师 南京大学学士、中国社会科学院经济学博士；现供职于浙商证券研究所，曾供职于中国纺织工业协会、中国银河证券研究部、东吴证券研究所。2019年新财富轻工及纺织服装第3名，水晶球纺织服装行业第1名；2018年纺织服装行业水晶球第1名；2016-2017年新财富纺织服装行业第1名；2015年新财富纺织服装行业第2名；2014年新财富纺织服装行业第4名；2013年新财富纺织服装行业第2名；2012年新财富纺织服装行业第4名 手机/微信：15601975988 傅嘉成 轻工制造行业 研究员 中央财经大学投资学学士、硕士，2019年7月至2020年5月供职于东吴证券研究所，覆盖轻工制造行业；2020年6月起加入浙商证券研究所。 手机/微信：13161688452 杨舒妍 轻工制造行业 研究员 上海交通大学学士、香港科技大学硕士，2021年3月起加入浙商证券研究所，覆盖轻工制造行业。 手机/微信：13611883185 免责声明：以上内容仅供机构投资者参考，不构成投资建议，对于公司的价值判断请以正式报告为准。 轻饮可乐∣一个有用的公众号 长按，识别二维码，加关注

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