【平安宏观 | 周报】债券收益率曲线增陡

（以下内容从平安证券《【平安宏观 | 周报】债券收益率曲线增陡》研报附件原文摘录）
　　1、 美国持续增高的确诊和死亡病例数让两党感受到压力，财政刺激计划出台的紧迫性日益抬升，当前两党已基本同意总规模约9000亿美元的刺激方案，但就美联储救助资金未来如何分配和救助计划持续时间，双方正展开激烈争夺。 2、 工业品价格持续拉涨。本周南华工业品指数继续拉升，平均较上周涨近10%。铁矿石价格、煤炭价格、钢材价格均继续大幅上涨。工业生产高增和极端天气影响下，电力需求激增，近期湖南、江西、浙江和内蒙等省份出现拉闸限电，动力煤需求旺盛。结合上游供给不确定性仍存、下游需求好转以及上游成本向中下游传导的情况，短期黑色系价格维持在较高水平的格局难破。 3、 土地供应大幅放缓，中央经济工作会议强调租赁住房。本周30大中城市商品房成交面积较上周略有回落，但略强于过去两年同期，上周百城土地供应面积大幅放缓。本周召开的中央经济工作会议提出要解决好大城市住房突出问题，同时多次提及租赁住房，未来租赁市场将获得更大力度的支持。 4、 本周MLF投放超预期，带动货币市场利率下探至政策利率之下。MLF超预期投放有利于缓解银行负债端压力，同时呵护年末资金面，对市场情绪起到了明显提振。上周一年期国债收益率大幅下行，而长端利率主要受制于工业品价格暴涨，反映经济景气高涨、通胀预期增强，目前10年国债收益率仍处于3.3%高位，收益率曲线进一步增陡。本周中央经济工作会议货币政策总体要求表述为“灵活精准、合理适度”，同时没有再强调降低社会融资成本，表明货币政策整体基调偏于中性，预计后续流动性仍将维持紧平衡局面。不过“不急转弯，把握好政策时度效”等表述也意味着货币政策正常化不会走得太快，央行仍将通过逆回购和MLF进行精准调控。 5、 本周美元指数跌破90大关，收于89.84。美联储量化宽松的前瞻指引叠加本周FDA批准的第一批疫苗分发注射，打压了市场避险情绪，导致美元指数回落。近期美元单边走弱，而人民币汇率则保持震荡，人民币指数有小幅回落。周五美商务部将中芯国际列入实体清单，意味着中美经贸关系的不确定性抬升，进一步对人民币汇率形成一定压力。 实习生李珂对本文亦有贡献。 一、实体经济：工业品价格继续拉升 1 美国疫情恶化提高财政刺激计划紧迫性 本周高炉开工率小幅回升至66.85%，高于过去两年同期，显示国内工业生产活动仍然景气较高（图表1）。波罗的海干散货指数较上周显著回升，显示疫苗逐步投入使用刺激海外需求好转（图表2）。 本周美国单日新增确诊病例数持续攀升，刺激计划出台的紧迫性提升。12月18日，全球单日新增病例数超72万例，其中美国单日新增病例数达26.1万例，再创新高。与此同时，美国死亡病例数达到每日近3000例（图表3、图表4）。尽管本周疫苗开始在美国投入使用，但持续增高的新增病例数还是让两党感受到压力，财政刺激计划出台的紧迫性日益抬升，当前两党已基本同意总规模约9000亿美元的刺激方案，但就美联储救助资金未来如何分配和救助计划持续时间，双方正展开激烈争夺。12月18日，世卫组织相关负责人表示，近日南非研究人员发现了病毒变异情况，12月19日中国疾控中心研究人员做出相关解释，表示当前变异变化仍在正常范围，不会影响到疫苗效果。 2 工业品价格持续拉涨 本周南华工业品指数继续大幅拉升，平均较上周上涨近10%，上游工业品价格持续大幅攀升，并向中游原材料价格传导，主要工业品价格普遍上涨（图表5、图表6）。 原油价格继续上涨。布伦特原油价格上涨4.58%，收于52.26美元/桶，WTI原油价格上涨5.43%，收于49.10美元/桶（图表7）。12月14日OPEC将2021年第一季度的全球燃油消费预测下调100万桶/天，认为疫情的全球经济影响深远，月报公布后两油日内转跌。OPEC悲观预期和疫苗带来的乐观情绪博弈之下，原油期货结算价依然延续升势。 本周铁矿石价格指数大幅上涨，进口矿指数涨幅大于国产矿（图表8）。中国铁矿石进口约70%来源于澳大利亚，近来中澳关系紧张给供给端带来了较大不确定性，叠加国内经济景气度高带来的需求爆发，在一定程度上推高铁矿石价格。12月17日，《再生钢铁原料》国家标准正式发布，将于2021年1月1日起正式实施，旨在提高铁素资源循环利用率，减少钢铁企业对铁矿石依赖。 本周焦煤、焦炭、动力煤指数继续上涨，多年不见的“煤超疯”再现（图表9）。在冬季供暖需求旺盛、产地安监趋严、进口煤下降等因素综合影响下，动力煤现货、期货价格不断上涨。工业生产高增和极端天气影响下，电力需求激增，近期湖南、江西、浙江和内蒙等省份出现拉闸限电。电力需求激增带来动力煤需求旺盛，此外近期煤矿事故频繁叠加澳煤进口偏紧，动力煤供需矛盾有所加大。由于澳煤主焦产品质量较好，国产替代难度较大，预计未来煤矿供需依然偏紧。 本周钢材价格指数上扬，其中螺纹钢价格指数大幅拉升，市场面临一定的高价冬储压力（图表10）。近期螺纹钢库存呈现回落趋势，存在一定补库需求。此外，焦煤、焦炭、铁矿石等原材料产品的拉涨向中游传导，带来钢厂成本增加，推高钢材价格。11月制造业固定资产投资大幅提升，预计后续钢材价格还将维持在较高水平，且呈现“板强长弱”格局。 总体来看，结合上游供给不确定性仍存、下游需求好转以及大宗成本向中下游传导的情况，短期内黑色系价格维持在较高水平的格局难破，此外新能源汽车和新基建拉动以铜为代表的有色金属价格持续上扬，大宗商品依然维持较高热度。 3 土地供应大幅放缓 房地产销售保持平稳，百城土地供应延续偏弱状态。本周30大中城市商品房成交面积较上周略有回落，但略强于过去两年同期（图表11）。上周100大中城市供应土地占地面积继续下滑，并大幅弱于过去两年同期（图表12）。11月房地产投资当月同比为10.9%；商品房销售面积同比小幅回落至12%，但仍然处于震荡上行过程；而土地购置面积同比下挫10个百分点至-15.6%。“三条红线”下房企加速推盘回笼资金，拿地方面相对谨慎的逻辑不变。 本周召开的中央经济工作会议提出要解决好大城市住房突出问题，同时多次提及租赁住房，未来租赁市场将获得更大力度的支持。会议再次强调“坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位”，亦提及“因地制宜、多策并举，促进房地产市场平稳健康发展”，表述相对温和，但房地产调控政策基调延续。考虑到政治局会议所提“抓好各种存量风险化解和增量风险防范”，结合近期监管房地产“灰犀牛”相关表述，预计地产融资收紧格局不变。 4 农产品批发价格连续三周上涨 本周农产品批发价格指数延续季节性上扬，环比高于上周五2.24个百分点，同比高于去年同期2.61个百分点（图表13）。猪肉、鸡蛋、28种重点监测蔬菜以及7种重点监测水果批发价已经连续第三周环比上涨（图表14）。12月15日，农业农村部数据显示，截至11月末，全国能繁母猪存栏已连续14个月增长，生猪存栏已连续10个月增长。全国生猪存栏和能繁母猪存栏均已恢复到常年水平的90%以上，预计明年上半年产能有望完全恢复。2021年元旦春节期间猪肉供应量预计比上年同期增加3成左右，元旦春节猪肉价格总体有望低于上年同期水平。这将对2021年初CPI同比数据产生大幅下拉，CPI为负的格局还将延续。 二、金融市场：债券收益率曲线增陡 1 货币市场：MLF 投放量超预期 本周公开市场净回笼资金900亿元，MLF净投放6500亿元，全口径净投放5600亿元（图表15）。DR007收于2.11%，较上周略有回落；R007收于2.29%，较上周降4.85bp，资金利率已经下探至政策利率下方（图表16）。本周MLF投放量超预期。今年前10个月每月月中一次MLF操作保持相对平稳，不过9月、10月和11月MLF均超额投放，且11月底还超预期进行一次MLF投放，在资金利率已经收敛于政策利率附近时，12月又超预期投放。考虑到今年年末到明年年初：1）银行主动负债到期规模相对较大，还存在一定的同业存单发行压力；2）按照结构性存款压降到去年年末2/3的要求，12月还需压降超过1万亿结构性存款；3）年末现金流出银行体系以及缴准压力也较大，因此，仍需较大规模的MLF投放来缓解银行的负债端压力。此外，据同花顺统计，11月11日至12月18日的一个多月时间内共有约1360亿元债券推迟或取消发行，信用风险事件的影响仍未完全消除也是MLF超预期投放的重要背景。不过，2020年1-11月一般公共预算支出额仅占全年预算的84%，预计12月财政支出增速还将维持高位，季末财政存款或将有大幅下降，有助于维护年末流动性平稳。 本周中央经济工作会议货币政策总体要求表述为“灵活精准、合理适度”，同时没有再强调降低社会融资成本，表明货币政策整体基调偏于中性，预计后续流动性仍将维持紧平衡局面。不过“不急转弯，把握好政策时度效”等表述也意味着货币政策正常化不会走得太快，央行仍将通过逆回购和MLF进行精准调控。 2 债券市场：短端利率大幅回落 国债收益率曲线进一步增陡（图表17）。本周各期限国债到期收益率均回落，短端回落幅度大于长端（图表18）。央行超预期MLF投放呵护流动性，1年期国债收益率回落10.6bp，调整主要集中在12月16日，央行大额MLF之后资金供给充裕，市场对货币政策预期显著好转，带动一年期国债收益率大幅下行。而长端利率主要受制于工业品价格暴涨，反映经济景气高涨、通胀预期增强，目前10年国债收益率仍处于3.3%高位。 3 汇率：美元指数跌破 90 大关 本周美元指数跌破90大关，收于89.84（图表19）。本周美联储在政策会议后发布的政策声明中称，将继续执行购债计划，直至美联储在实现其最大化就业和价格稳定的目标上取得重大进展。此外，美联储将视经济情况灵活增加QE规模，且不排除未来采取“扭曲操作”以进一步压低长端国债利率。美联储量化宽松的前瞻指引叠加本周FDA批准的第一批疫苗分发注射，打压了市场避险情绪，导致美元指数回落。近期美元单边走弱，而人民币汇率则保持震荡，人民币指数有小幅回落（图表20）。周五美商务部将中芯国际列入实体清单，意味着中美经贸关系的不确定性抬升，进一步对人民币汇率形成一定压力。 免责声明 此报告旨为发给平安证券股份有限公司（以下简称“平安证券”）的特定客户及其他专业人士。未经平安证券事先书面明文批准，不得更改或以任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容及其复印本予任何其他人。 此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠，但平安证券不能担保其准确性或完整性，报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价，报告内容仅供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任，除非法律法规有明确规定。客户并不能仅依靠此报告而取代行使独立判断。 平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法。报告所载资料、意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断，可随时更改。此报告所指的证券价格、价值及收入可跌可升。为免生疑问，此报告所载观点并不代表平安证券的立场。 平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券。 平安证券股份有限公司2020版权所有。保留一切权利。

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