【建投观点】强预期与弱现实分化,谨慎看待近期菜油上涨

（以下内容从中信建投期货《【建投观点】强预期与弱现实分化,谨慎看待近期菜油上涨》研报附件原文摘录）
　　作者 | 中信建投期货 研究发展部 石丽红 本报告完成时间 | 2024年05月15日 重要提示：本报告观点和信息仅供符合证监会适当性管理规定的期货交易者参考。因本平台暂时无法设置访问限制，若您并非符合规定的交易者，为控制交易风险，请勿点击查看或使用本报告任何信息。对由此给您造成的不便表示诚挚歉意，感谢您的理解与配合！ 4月底以来，郑州商品交易所菜油期价表现亮眼。尽管当前国内菜油面临供需较为充裕的局面，欧洲菜籽在花期遭遇的霜冻仍引发市场对菜油供应压力出清的联想，并释放出市场压抑已久的做多情绪，多头涌入推动菜油盘面大幅上涨。在过去的大半个月里，菜油09合约从4月22日的阶段性低位最高反弹超900点，持仓也升至近40万手的历史高位。在强预期与弱实现的分化中，高持仓暗示菜油市场存在较强分歧，预计未来一段时间市场多空博弈将有所增加，将令盘面波动率相应提升。 一、欧洲菜籽霜冻减产对短中期供需影响有限 在种植面积下滑引致同比减产的背景下，4月底欧洲菜籽在花期遭遇的霜冻进一步引发市场对菜油供给压力出清的联想。部分非主流机构给出200-400万吨甚至更高的霜冻减产预估，伴随着欧菜籽期价大幅走升，这引燃了菜油市场压抑已久的做多情绪。然而，市场主流机构对欧洲霜冻影响的评估并没有那么高，战略谷物、油世界、欧盟统计局、USDA对欧洲新季菜籽产量的最新预估分别为1810、1832、1946、1900万吨，虽低于2023年2000万吨左右的产量，但对霜冻引致的减产预估仅在数十万吨，这成为菜油市场的多空分歧点之一。 去年9月至今年2月期间，在2023/24年度加菜籽减产远不及预期，且其出口受澳菜籽增产大幅冲击的背景下，国内菜油期价遭遇持续下跌。欧洲、日本等地区转向廉价的澳菜籽进口，令加菜籽对华出口依赖度显著提高，进口菜籽榨利持续开启带来国内十分充裕的压榨菜油供应。在这期间，伴随着春节后棕榈油的显著转强，菜棕价差跌至历史性低位，但随着4月10日开斋节后棕榈油价格转弱，市场对于菜棕价差的低位修复出现较强期待，欧洲菜籽的减产炒作则为资金多配菜油更添了一把火。 然而，虽然欧洲新季菜籽减产预期基本形成，但我们更倾向于支持主流机构数十万吨减产级别，影响量级有限。此外，在全球大豆扩产的背景下，我们预期大豆等其他油籽进口增长亦能弥补欧洲菜籽减产带来的供应缺口，这或限制后期欧洲菜籽进口增长的空间。而从节奏上来看，欧菜籽将在6-7月开启收割，集中上市期的进口需求将相应弱化，减产引致的进口增量可能需到市场年度后期方能显现，菜油市场强预期的兑现仍需时日。至少从目前来看，我们并未观察到加菜籽出口显著提速的情况，因而近期的加菜籽报价涨幅也较为克制。 从其他市场来看，当前加拿大、澳洲及俄罗斯菜籽尚处于播种期，虽然多多少少存在一些天气问题，但目前距离决定单产的关键生长期尚有时日，仍有转圜余地。加拿大草原三省土壤底墒虽然偏低，但近两周开始迎来较好降雨，且预计未来半个月将继续迎来好于正常水平的降雨，预计将有助于进一步改善土壤墒情。澳洲的主要问题在产量占比约38%的西澳大利亚，前期降雨不足令其底墒偏低，但从长期降雨展望来看，6-8月菜籽生长期西澳大利亚降雨高于中值的概率并不低。俄罗斯中央区产量占比约30%的菜籽产区在5月遭遇霜冻，当前作物正处于播种期及发芽期，霜冻可能对油菜籽幼苗产生损害，但油菜籽本身有一定抗冻性且仍有时间采取措施进行保护，随着未来一周气温回升，对产量的影响或较有限。 二、国内菜油现实端供应压力仍待消化 回到国内市场，从现实端来看，国内菜油供大于需的格局并未因欧洲及其他区域菜籽的减产预期而获得改善。欧菜籽减产炒作引发国内菜系大幅拉涨，带来近期菜油进口及菜籽榨利大幅改善。在国内大量新增菜油及菜籽买船的情况下，菜油供大于需的格局反而被进一步夯实。因出口需求并未获得实质性提振，加菜籽偏低的价格涨幅令国内进口菜籽榨利大幅走高，并刺激国内积极的菜籽买船，目前国内8月船期前的菜籽已经基本买满，这意味着9月前国内进口菜籽供应都不会缺，这有望支撑后期进口菜籽的高压榨及菜油高产出。 近期俄罗斯对华菜油贸易虽受到银行付款、运费补贴政策调整等影响出现减量，但在俄罗斯菜油对欧洲出口不畅的背景下，俄罗斯菜油对中国市场较高的出口依赖度预计难以改变。在主产区种植面积扩张、油菜籽产量有望保持高位的背景下，我们预计后期俄罗斯对华菜油出口数量仍较乐观，将继续支撑国内菜油高供应。 而在需求端，近期菜油价格大幅拉涨令现货菜豆价差大幅走升，性价比转差的情况下，我们预计菜油将更难获得中包装市场份额，需求端的增量匮乏预计将对菜油未来几个月的菜油去库带来不利，盘面强势将令后期菜油交割压力显著增长。在强预期与弱现实的分化中，随着时间推移及市场情绪回归理性，在强势交易强预期而大幅上涨后，我们预计市场对弱现实关注度的增长将令后期菜油高位回落的压力增加。 上周五美国可能对华加征UCO进口关税的传闻带来美豆油期价暴涨。美豆油及加菜油同作为美国生柴原料，如果美国进口UCO的数量因此出现下滑，则将带来其他生柴原料的边际需求增量，这一度提振前几日加菜籽报价，并带来国内菜油相较豆油及棕榈油更高的涨幅。然而，事与愿违，本周二美国公布的对华加税清单中并未包含UCO，市场预期落空令美豆油大幅回吐风险升水，周二晚间菜油亦呈现明显的多头减仓迹象。伴随着09菜棕价差近期大幅修复，部分价差多头逢高止盈意愿也有所增长，这带来短期油脂盘面相对强弱的变化。 综合来看，尽管对24/25年度菜籽减产的预期引发对菜油供给压力出清的联想，令近期菜油价格整体保持强势，我们预期菜油强势或难有太好持续性。欧洲菜籽霜冻减产影响幅度有限，加拿大、澳洲、俄罗斯菜籽单产炒作仍待时日，国内菜油市场供给依然充裕，压力仍待出清。在强预期与弱现实的分化中，随着时间推移及市场情绪回归理性，在强势交易强预期而大幅上涨后，我们预计市场对弱现实关注度的增长将令后期菜油高位回落的压力增加，单边不宜过度追涨。 研究员：石丽红 期货交易咨询从业信息：Z0014570 电话：023-81157334 重要声明 本订阅号（微信号：CFC农产品研究）为中信建投期货有限公司（下称“中信建投”）研究发展部下设的农产品团队依法设立、独立运营的官方订阅号。 本报告观点和信息仅供符合证监会适当性管理规定的期货交易者参考，据此操作、责任自负。中信建投期货有限公司（下称“中信建投”）不因任何订阅或接收本报告的行为而将订阅人视为中信建投的客户。 本报告发布内容如涉及或属于系列解读，则交易者若使用所载资料，有可能会因缺乏对完整内容的了解而对其中假设依据、研究依据、结论等内容产生误解。提请交易者参阅中信建投已发布的完整系列报告，仔细阅读其所附各项声明、数据来源及风险提示，关注相关的分析、预测能够成立的关键假设条件，关注研究依据和研究结论的目标价格及时间周期，并准确理解研究逻辑。 中信建投对本报告所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。本报告中的资料、意见等仅代表报告发布之时的判断，相关研究观点可能依据中信建投后续发布的报告在不发布通知的情形下作出更改。 中信建投的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见不一致的市场评论和/或观点。本报告发布内容并非交易决策服务，在任何情形下都不构成对接收本报告内容交易者的任何交易建议，交易者应充分了解各类交易风险并谨慎考虑本报告发布内容是否符合自身特定状况，自主做出交易决策并自行承担交易风险。交易者根据本报告内容做出的任何决策与中信建投或相关作者无关。 本报告发布的内容仅为中信建投所有。未经中信建投事先书面许可，任何机构和/或个人不得以任何形式对本报告进行翻版、复制和刊发，如需引用、转发等，需注明出处为“中信建投期货”，且不得对本报告进行任何增删或修改。亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构、个人或其运营的媒体平台接收、翻版、复制或引用本报告发布的全部或部分内容。版权所有，违者必究。 全国统一客服电话：400-8877-780 网址：www.cfc108.com

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