周观:从货政报告专栏和金融数据理解债市新变化(2024年第18期)20240513

（以下内容从东吴证券《周观:从货政报告专栏和金融数据理解债市新变化(2024年第18期)20240513》研报附件原文摘录）
　　https://mp.weixin.qq.com/s/o8oSSn-RxnFCtmAc0KKK9g 摘要 观点 2024年一季度货币政策执行报告、超长期特别国债发行进度、4月物价数据和金融数据接连公布，如何解读相关数据并看待其后续走势及对债市的影响？综合来看，我们认为物价数据对于债市的影响中性，而货币政策执行报告中的专栏1和专栏4可结合金融数据和超长期特别国债发行动员部署会议进行解读，对于债市的影响并非完全负面。首先，我们对CPI和PPI的数据进行解读。2024年4月，CPI当月同比上涨0.3%，涨幅较3月扩大0.2个百分点；PPI当月同比下降2.5%，跌幅较3月收窄0.3个百分点。从影响因素来看，2024年4月CPI环比和同比均较3月上行，主要都受非食品价格上升拉动。非食品中，一方面，受小长假影响，和出行相关的飞机票、交通工具租赁费、宾馆住宿和旅游价格均由降转涨；另一方面，受国际油价变化影响，4月我国成品油价格整体调升，同时国内金饰品价格受国际金价影响上涨，合计影响CPI环比上涨约0.15个百分点。整体来看，CPI环比同比均上升，显示消费企稳回升，但是主要为受季节性因素和假期出行带动，同时受到外输的金价油价上涨推动，一般性的消费需求仍有待复苏。PPI环比降幅扩大同时受生产资料和生活资料两方面的影响。一方面，生产资料价格环比下降，原材料价格继续延续涨跌分化的态势。除石油和有色金属外，其他大多保持下跌趋势，中游除和有色金属，能源相关的加工外，各类设备制造业也大多环比下降。另一方面，生活资料价格也环比下降，显示出下游的消费需求仍然偏弱。PPI同比降幅虽然有所收窄，但主要是去年基数下降影响。总体来看，4月PPI环比同比均下降，一方面受部分行业产能过剩影响，另一方面，也受下游需求消费偏弱影响。目前来看，通胀仍偏温和，内需动力修复仍需时间，基本面仍为债市提供进一步支撑，但近期债市供给扰动及央行对防资金“空转”及长债收益率的关注令债市处于震荡调整阶段。针对这些方面的内容，周末同样有多个新增信息。首先，4月的金融数据可与货政执行报告中的专栏1《信贷增长与经济高质量发展的关系》结合来看。4月单月社融新增规模是负值，从各个分项来看，主要受到未贴现银行承兑汇票和政府债券的拖累，两者的新增规模分别为-4486亿元和-984亿元，对应着防资金“空转”和地方专项债发行进度较慢。新增人民币贷款方面，4月居民短期和中长期贷款分别同比少增2263亿元和510亿元，企业短期和中长期贷款分别同比少增3001亿元和2569亿元。对于信贷情况，货政执行报告中的专栏1表明信贷存量规模已经较大，需要改变“规模情结”，同时需要重视直接融资的作用，但从绝对值来看，企业债券融资和非金融企业境内股票融资还相对较小，由间接向直接的转变需要时间，在这一转变过程中，对债市环境仍有利。其次，在货政报告专栏4《如何看待当前长期国债收益率》中，提及了市场缺乏安全资产。最重要的安全资产即是国债，财政部将于5月13日召开超长期特别国债发行动员会，债券供给届时将逐步放量，但我们认为货币政策也将进行配合，同时结合上文所说的企业债券直接融资放量需要时日的判断，“资产荒”问题短期难以解决，债券利率有望在短期回调后继续向下。 风险提示：（1）宏观经济增速不及预期：经济内部结构不均衡或致经济走势超预期下行；（2）全球“再通胀”超预期：包括发达经济体、发展中经济体在内的全球主要国家及地区的物价指数同比都逼近，或超过阶段性高点，由于深层次逆全球化、全球供应链重组等因素，或让市场低估了通胀风险；（3）地缘风险超预期：拜登政权对待全球地缘政治版图及相应的地缘政治策略虽皆不同于特朗普政权，但带来的风险却仍可能超预期。 正文 1.一周观点 Q：2024年一季度货币政策执行报告、超长期特别国债发行进度、4月物价数据和金融数据接连公布，如何解读相关数据并看待其后续走势及对债市的影响？ A：综合来看，我们认为物价数据对于债市的影响中性，而货币政策执行报告中的专栏1和专栏4可结合金融数据和超长期特别国债发行动员部署会议进行解读，对于债市的影响并非完全负面。 首先，我们对CPI和PPI的数据进行解读。2024年4月, CPI当月同比上涨0.3%，涨幅较3月扩大0.2个百分点；PPI当月同比下降2.5%，跌幅较3月收窄0.3个百分点。 从影响因素来看，2024年4月CPI环比和同比均较3月上行，主要都受非食品价格上升拉动。非食品中，一方面，受小长假影响，和出行相关的飞机票、交通工具租赁费、宾馆住宿和旅游价格均由降转涨；另一方面，受国际油价变化影响，4月我国成品油价格整体调升，同时国内金饰品价格受国际金价影响上涨，合计影响CPI环比上涨约0.15个百分点。整体来看，CPI环比同比均上升，显示消费企稳回升，但是主要为受季节性因素和假期出行带动，同时受到外输的金价油价上涨推动，一般性的消费需求仍有待复苏。 PPI 环比降幅扩大同时受生产资料和生活资料两方面的影响。一方面，生产资料价 格环比下降，原材料价格继续延续涨跌分化的态势。除石油和有色金属外，其他大多保 持下跌趋势，中游除和有色金属，能源相关的加工外，各类设备制造业也大多环比下降。另一方面，生活资料价格也环比下降，显示出下游的消费需求仍然偏弱。PPI同比降幅虽然有所收窄，但主要是去年基数下降影响。总体来看，4 月PPI环比同比均下降，一 方面受部分行业产能过剩影响，另一方面，也受下游需求消费偏弱影响。 目前来看，通胀仍偏温和，内需动力修复仍需时间，基本面仍为债市提供进一步支 撑，但近期债市供给扰动及央行对防资金“空转”及长债收益率的关注令债市处于震荡 调整阶段。针对这些方面的内容，周末同样有多个新增信息。 首先，4 月的金融数据可与货政执行报告中的专栏 1《信贷增长与经济高质量发展 的关系》结合来看。4 月单月社融新增规模是负值，从各个分项来看，主要受到未贴现 银行承兑汇票和政府债券的拖累，两者的新增规模分别为-4486 亿元和-984 亿元，对应 着防资金“空转”和地方专项债发行进度较慢。新增人民币贷款方面，4 月居民短期和 中长期贷款分别同比少增 2263 亿元和 510 亿元，企业短期和中长期贷款分别同比少增3001 亿元和 2569 亿元。对于信贷情况，货政执行报告中的专栏 1 表明信贷存量规模已 经较大，需要改变“规模情结”，同时需要重视直接融资的作用，但从绝对值来看，企业 债券融资和非金融企业境内股票融资还相对较小，由间接向直接的转变需要时间，在这 一转变过程中，对债市环境仍有利。 其次，在货政报告专栏4《如何看待当前长期国债收益率》中，提及了市场缺乏安全资产。最重要的安全资产即是国债，财政部将于5月13日召开超长期特别国债发行动员会，债券供给届时将逐步放量，但我们认为货币政策也将进行配合，同时结合上文所说的企业债券直接融资放量需要时日的判断，“资产荒”问题短期难以解决，债券利率有望在短期回调后继续向下。 2.国内外数据汇总 2.1 流动性跟踪 2.2 国内外宏观数据跟踪 3.地方债一周回顾 3.1 一级市场发行概况 本周（5 月 6 日- 5 月 10 日，下同）一级市场地方债共发行 33 只，发行金额 1695.00亿元，其中新增一般债 39.22 亿元，新增专项债 921.27 亿元，再融资债 734.51 亿元，偿 还量 644.17 亿元，净融资额 1050.78 亿元。 本周有 5 个省市发行地方债，前 3 大发行总额省市分别为广东省、山东省和福建省， 分别发行 915.44 亿元、321.11 亿元、200.00 亿元。 3.2 二级市场概况 本周地方债存量 41.70 万亿元，成交量 3195.92 亿元，换手率为 0.77%。前三大交易 活跃地方债省份分别为山东省、安徽省和江西省，前三大交易活跃地方债期限分别为 10Y、30Y 和 7Y。 3.3 本月地方债发行计划 4.信用债市场一周回顾 4.1 一级市场发行概况 本周一级市场信用债（包括短融、中票、企业债、公司债和 PPN）共发行 150 只， 总发行量 1374.33 亿元，总偿还量 1668.00 亿元，净融资额-293.67 亿元，净融资额较上周 增加了 888.27 亿元。 具体来看，本周城投债发行 434.08 亿元，偿还 688.91 亿元，净融资额-254.83 亿元；产业债发行 940.25 亿元，偿还 979.09 亿元，净融资额-38.84 亿元。 按照债券类型细分，短融净融资额-203.46 亿元，中票净融资额 64.78 亿元，企业债 净融资额-115.26 亿元，公司债净融资额-7.08 亿元，定向工具净融资额-31.65 亿元。 4.2 发行利率 4.3 二级市场成交概况 4.4 到期收益率 4.5 信用利差 4.6 等级利差 4.7 交易活跃度 本周各券种前五大交易活跃度债券如下表所示： 本周工业行业债券周交易量最大，达 3304.78 亿元，其次分别为公用事业、材料、金 融和房地产。 4.8 主体评级变动情况 5.风险提示 （1）宏观经济增速不及预期：经济内部结构不均衡或致经济走势超预期下行； （2）全球“再通胀”超预期：包括发达经济体、发展中经济体在内的全球主要国家及地区的物价指数同比都逼近，或超过阶段性高点，由于深层次逆全球化、全球供应链重组等因素，覆上短期疫情对供应链的冲击，或让市场低估了通胀风险； （3）地缘风险超预期：拜登政权对待全球地缘政治版图及相应的地缘政治策略虽皆不同于特朗普政权，但带来的风险却仍可能超预期。 相关报告 周观：政治局会议后，债市如何走？（2024年第17期）20240506 周观：长债收益率快速上行后的机会（2024年第16期）20240428 周观：资金空转和实际利率过高背后的结构分化（2024年第15期）20240422 周观：同业存单收益率快速下行后将如何演绎？（2024年第14期）20240415 周观：货币政策委员会例会有何信息值得关注？（2024年第13期）20240408 周观：一二季度之交，债市是否存在破局点？（2024年第12期）20240331 免责声明

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