华泰 | 农业:淡季将尽,猪股投资该关注什么?

（以下内容从华泰证券《华泰 | 农业:淡季将尽,猪股投资该关注什么?》研报附件原文摘录）
　　4月以来猪价震荡回落但回调幅度不大，我们分析猪价下跌原因及跌幅不大原因。淡季将尽、5月起猪价有望企稳回升，24Q2猪价或同环比改善，并带动猪肉对CPI的贡献转正。关注周期反转高度兑现，产能持续去化有望驱动反转高度和持续性超预期。 核心观点 1）4月猪价弱幅回调，我们预计24Q2猪价有望同环比改善、带动猪肉对CPI的贡献转正。2023年以来能繁母猪存栏总体持续加速去化，后续关注周期反转高度兑现。同时，现金流压力下产能有望延续去化、或驱动周期反转高度及持续性超预期。股价领先于猪价、估值仍处低位，建议积极布局养殖板块。2）上周猪价持续回落，或主要系供应压力逐步释放导致；上周白羽肉鸡和鸡苗价格受产品走货转暖带动分别环比上涨了3.48%和5.83%。 专题：淡季将尽，当前猪股投资该关注什么？ 4月以来猪价震荡回落但回调幅度不大，淡季将尽、5月起猪价有望企稳回升，24Q2猪价或同环比改善，并带动猪肉对CPI的贡献转正。2023年以来能繁母猪存栏总体持续加速去化，对应24H2生猪出栏大概率明显收缩，关注周期反转高度兑现。同时，3月官方口径能繁母猪产能去化超预期，我们认为当前生猪养殖行业现金流压力或制约能繁母猪产能在短期内企稳回升。结合24Q1上市公司资产负债表或难以得到修复、多数公司尤其经营不善的主体产能大概率延续调减；多数中小规模养殖主体或亦受制于资金压力延续去化，且后备母猪补栏到能繁母猪存在4个月左右时滞。我们预计能繁母猪产能有望持续去化，进而驱动本轮周期猪价反转高度和持续性超预期。历史上股价通常领先于猪价、估值仍处低位，建议积极布局养殖。 养殖：生猪产能去化逻辑或不改，白鸡产能收缩或逐步兑现 1）生猪：上周猪价持续回落。上周生猪均价15.05元/公斤、周环比下跌1.16%，或主要系前期压栏及二次育肥的供应压力逐步释放导致。淡季将尽，关注周期反转高度兑现。同时，现金流压力背景下能繁母猪产能去化有望持续，有望驱动周期反转高度和持续性超预期。建议积极布局养殖板块。2）上周白羽肉鸡均价约8.14元/公斤、周环比上涨3.48%，白羽肉鸡苗均价约3.45元/羽、周环比上涨5.83%，或主要系产品走货转暖带动。我们预计2024年白羽鸡肉或现明显供需缺口，有望带动肉鸡养殖产业链盈利好转。 种植：第二批转基因品审落地，种业技术壁垒有望提升 继2023年10月农业农村部公示我国首批过审的37个转基因玉米、14个转基因大豆品种后，2024年3月19日农业农村部公示第二批合格品种。政策驱动转基因品种供给端规模扩张，转基因商业化进程有望提速。我们认为在转基因品种推广趋势下，先发种企与头部性状公司或率先受益。 宠物：2024年2月宠食出口量价齐增，1-2月宠食出口额累计+33.9% 2024年2月我国宠食出口延续了过往5个月的同比高增趋势，人民币口径下我国宠物食品出口额同比+22.2%。量、价分别+22.8%、+4.6%。其中对主要地区美国的出口额已实现连续6个月的同比高增。头部公司与行业大盘同频共振，24Q1业绩有望受益。国内来看，我国宠物行业现已从高速发展期逐步过渡至稳定期，国产替代效应明显。如今国内市场竞争激烈，小品牌或将受制于资金压力陆续出清。头部公司则有望凭借足量的销售费用投入及研发、供应链优势加快市场扩张的步伐。 风险提示：猪价不及预期，生猪出栏量不及预期，原材料价格上涨，非洲猪瘟疫情风险等。 正文 专题：淡季将尽，当前猪股投资应该关注什么？ 4月以来猪价震荡回落，但回调幅度不大。博亚和讯监测全国生猪均价从4月初的15.32元/公斤下跌至4月19日的14.97元/公斤、累计跌幅约为2.28%。我们分析， 1）下跌原因：近期猪价回调或主要与当前生猪供应或仍偏多、同时前期压栏及二次育肥的肥猪陆续滚动出栏带来的供应压力有关。随着大猪出栏增加、以及部分区域消费特性制约，肥标价差进一步收窄、部分区域甚至出现倒挂情况。据涌益咨询监测数据，2月底以来大猪出栏占比持续提升，国内生猪出栏均重从春节后生物121公斤/头持续提升4月18日的126.5公斤/头左右、150kg以上肥猪出栏占比也从2月中的4.12%提升到了4月18日的6.59%。大猪出栏增加之后，肥标价差持续收窄，涌益监测175kg、200kg肥猪与标猪价差分别从3月初的阶段性高点1.04元/公斤和1.26元/公斤持续收窄至4月18日的0.24元/公斤和0.3元/公斤，150kg肥猪与标猪价差在4月18日已出现倒挂。肥标价差的收窄甚至倒挂又催化养殖端大猪继续压栏预期减弱、集团前期积压大猪及二育出栏积极性提升。 2）跌幅不大原因：近期猪价跌幅似乎弱于按照前期能繁母猪及新生仔猪数、及季节性消费规律推演的供强需弱局面会出现的跌幅，可能与目前养殖主体对低价抵触心态支撑下、整体供应放量表现相对弱化，叠加二次育肥平缓入场，对价格形成较强托底效果有关。 淡季将尽，24Q2猪价有望同环比改善。考虑到2023H1能繁母猪去化较慢、且或伴随着一定程度能繁母猪生产效率的提升，23Q3新生仔猪数整体仍呈环比增加态势，以及2月底以来产业或存在少量的压栏、二次育肥等行为，对应至少2024年5月之前供给压力或仍存，预计短期猪价或仍回落。 4月1日~19日生猪均价约为15.16元/公斤，假设4月余下的10天内猪价回调速度略大于前20天的回调速度，我们估算4月生猪均价或略低于15元/公斤。短期供应压力释放后，结合传统猪肉消费淡季通常在春节过后持续至五一前后、当前季节性消费淡季或将结束，以及生猪供应节奏来看，我们预计5月猪价有望逐步企稳回升、6月有望持续进一步回暖。我们预计24Q2生猪均价可能在15~15.5元/公斤左右，有望高于24Q1的14.45元/公斤、同比亦高于23Q2的14.43元/公斤。 3月猪肉对CPI仍为负贡献，24Q2起贡献有望转正。3月全国CPI同比上涨0.1%、同比涨幅回落，主要是受食品和出行服务价格回落影响，其中猪肉价格下降了2.4%；环比下降1.0%，其中猪肉价格下降了6.7%。据博亚和讯，3月生猪均价约14.7元/公斤，同比-5.93%、环比+2.34%。3月生猪均价环比回暖、但猪肉对CPI贡献仍为负值主要系猪肉价格上涨出现了一定的滞后，国家统计局监测3月猪肉批发价同环比分别下降了2.4%和6.7%。 考虑到，一方面我们前文推演4月起生猪均价大概率开始出现同环比上涨，另一方面4月起猪肉价格已逐步开始跟随生猪价格出现上涨、截至4月19日的猪肉价格同比分别上涨了4.94%和2.40%，但综合考虑4月后期猪肉价格仍可能出现回落、2023年4月后10天猪肉价格整体呈上涨趋势，我们预计4月平均猪肉价格或开始出现环比上涨、5月猪肉价格或开始出现同比上涨，相应带动猪肉价格对CPI的贡献在24Q2出现同环比转正。分别按照2024年月度生猪价格高点在18元/公斤和20元/公斤左右测算，猪肉价格高点时影响CPI的点数或在0.75%~1.1%左右。 关注周期反转高度兑现，产能持续去化有望驱动反转高度和持续性超预期。供应方面，2023年~24Q1能繁母猪存栏持续去化、且总体呈加速去化趋势，对应24H2起生猪出栏或出现明显收缩，持续关注后续周期反转高度兑现。同时，猪价反弹或并不意味着产能去化结束。4月以来，在较早披露的第三方监测的能繁母猪存栏数据均显示3月能繁母猪存栏环比或有所增加、叠加2月底以来肥猪价格有所反弹以及仔猪价格在3月快速拉升至高位等背景下，市场普遍预期3月全国能繁母猪存栏或开始出现转正或去化明显收窄。但近期公布的国家统计局监测数据显示能繁母猪存栏仍在持续加速去化，24Q1末全国能繁母猪存栏3992万头、环比-3.6%（23Q4末环比-2.3%），折算3月能繁母猪存栏环比-1.24%（2月-0.61%）。 我们认为，3月能繁母猪产能超预期去化或显示行业资金压力超我们的预期、短期小幅的猪价反弹并不足以支撑养殖端现金流修复进而进行补栏。 展望后市，考虑到以往周期能繁母猪产能修复通常滞后于猪价低点16~21个月、滞后于行业持续盈利3~9个月，且本轮周期资金压力远超以往周期，结合我们预计24Q1上市公司或延续亏损、资产负债表难以得到修复或导致多数公司尤其经营不善的主体的产能大概率延续调减等，我们认为后续能繁母猪产能或有望持续去化，进而驱动本轮周期猪价的反转高度及持续性超预期。 股价领先猪价、估值低位，布局低成本优质猪企。考虑到23Q3~24Q1能繁母猪存栏连续3个季度加速去化，农业农村部&国统局口径在三个季度的环比去化幅度分别为1.3%、2.3%、3.6%，2023年~24Q1的累计去化幅度约为9.07%；以及23Q4起新生仔猪数环比转负，我们预计24H2生猪供应或现明显收缩、有望带动猪价上涨兑现。同时，现金流压力下，能繁母猪存栏或出现超预期的去化幅度和持续性，进而带动本轮猪周期猪价上涨的弹性和持续性超预期。投资角度而言，不管是从头均市值还是PB视角，目前生猪养殖股的估值都仍处于底部区间。考虑到以往猪周期中股价拐点通常领先于猪价，建议积极布局养殖板块，优选低成本高扩张猪企。 风险提示 猪价不及预期。如果生猪价格出现大幅波动，则会影响养殖企业利润/亏损水平，进而生猪养殖板块出现较大幅度波动。此外，猪周期的演变也会对行业的拐点的预期产生影响。 生猪出栏量不及预期。生猪出栏量是上市公司成长性及α因素的主要体现。如果上市公司因疫情防控疏忽或其他因素导致生猪出栏量不达预期，则自身盈利水平将会受到影响，行业基本面兑现进程或将受阻。 原材料价格上涨。玉米、豆粕等原材料是生猪养殖成本中的重要组成部分，原材料价格上涨会进一步抬升上市公司养殖成本，挤压上市公司盈利空间，从而对生猪养殖板块业绩产生影响。 非洲猪瘟疫情风险。目前我国非洲猪瘟防控情况较为乐观，但随着季节变化，防范非瘟的难度可能有所不同，若非瘟疫情再一次给全国带来较大幅度的产能损失，则生猪供需面可能再次被影响。此外，若上市公司产能感染非瘟，则其业绩兑现进程可能受到影响。 相关研报 研报：《淡季将尽，猪股投资该关注什么？》2024年4月21日 熊承慧 分析师 S0570522120004 | BPK020 张正芳 联系人 S0570123010003 季珂 联系人 S0570123070139 关注我们 华泰证券研究所国内站（研究Portal） https://inst.htsc.com/research 访问权限：国内机构客户 华泰证券研究所海外站 https://intl.inst.htsc.com/research 访问权限：美国及香港金控机构客户 添加权限请联系您的华泰对口客户经理 免责声明 ▲向上滑动阅览 本公众号不是华泰证券股份有限公司（以下简称“华泰证券”）研究报告的发布平台，本公众号仅供华泰证券中国内地研究服务客户参考使用。其他任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，且若使用本公众号所载内容，务必寻求专业投资顾问的指导及解读。华泰证券不因任何订阅本公众号的行为而将订阅者视为华泰证券的客户。 本公众号转发、摘编华泰证券向其客户已发布研究报告的部分内容及观点，完整的投资意见分析应以报告发布当日的完整研究报告内容为准。订阅者仅使用本公众号内容，可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而产生理解上的歧义。如需了解完整内容，请具体参见华泰证券所发布的完整报告。 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