新“国九条”对转债策略有何影响(东吴固收李勇 陈伯铭)20240423

（以下内容从东吴证券《新“国九条”对转债策略有何影响(东吴固收李勇 陈伯铭)20240423》研报附件原文摘录）
　　摘 要 后市观点及投资策略 上周（0415－0419）海外美国股、债双杀进入第三周，按照我们的认知，围绕“再滞胀”的交易正在扩大—包括美债这一锚资产在内的—大部分资产的波动率，边际上市场分歧仍在增加而非趋向弥合，建议增加传统避险类资产的配置比例，包括但不限于黄金、日元。美债方面，短期美债10Y上破顶概率大增，长期美债10Y下破底概率大增，存在左侧布局空间。 海外风险资产全面回调，叠加以伊冲突升级及前周新“国九条”公布带来的短期市场情绪波动，上周国内权益市场波动有所加剧，尤其小微盘短期受波及较大。 转债策略角度，建议一方面增加大盘配置比例，另一方面增加小盘投研力量，寻找错杀标的。 具体而言，1）转债存量规模预计进一步下降。自2023年8月再融资政策有所收紧后，24Q1转债供给仅86亿元，为2018Q1－2023Q1以来最小；同时，由于转债退出规模并不小于2018Q1－2023Q1中的任何一个季度，24Q1净供给是自2018年以来首次为负；伴随新“国九条”公布，短期再融资松绑的概率有所下降，24Q2转债存量规模或进一步下降；2）仍继续建议底仓标的方面，低价大盘成长对低价大盘价值的替换。存量规模下降，配置资金总量保持不变的前提下，再配置需求会如何倾斜？我们认为报团低价大盘概率较大，同时我们建议谨慎从低价大盘价值标的，适度轮动到弹性相对较大的低价大盘成长标的；3）小盘标的面临定价失锚风险，部分优质标的存在错杀，可通过再评估小盘标的债底/股底，重构定价锚，以获得超额收益。 风险提示：1）正股退市和信用违约风险；2）流动性环境收紧风险；3）权益市场超跌风险；4）地缘政治危机影响；5）行业政策调控超预期。 周度市场回顾 周度回顾 权益市场方面，本周（4月15日-4月19日）权益市场总体上涨；上证综指累计上涨1.52%，收报3065.26点；深证成指累计上涨0.56%，收报9279.46点；创业板指累计下跌0.39%，收报1756.00点；沪深300累计上涨1.89%，收报3541.66点。转债市场方面，转债市场整体下跌，下跌幅达0.19%，收报391.16点。 2.1. 权益市场总体上涨，少数行业上涨 本周（4月15日-4月19日）权益市场总体上涨；两市日均成交额较上周由8368.88亿元增加至9360.12亿元，周度环比上涨11.84%。 具体来看，周一（4月15日）上证指数、深证成指、创业板指分别上涨1.26%、1.53%、1.85%；总体上个股跌多涨少，全市场超4000只个股下跌。两市成交额9971亿，较上个交易日放量1870亿。盘面上，中字头、证券、银行、高股息等板块涨幅居前，教育、黄金、环保、旅游等板块跌幅居前。北向资金全天净买入81.08亿，其中沪股通净买入38.92亿元，深股通净买入42.16亿元。周二（4月16日）上证指数、深证成指、创业板指分别下跌1.65%、2.29%、1.97%；总体上个股跌多涨少，全市场超5000只个股下跌。两市成交额9472亿，较上个交易日缩量499亿。盘面上，厨卫电器等少数板块上涨，Sora、新型工业化、旅游、教育等板块跌幅居前。北向资金全天净卖出27.93亿，其中沪股通净卖出13.6亿元，深股通净卖出14.32亿元。周三（4月17日）上证指数、深证成指、创业板指分别上涨 2.14%、2.48%、2.11%；总体上个股涨多跌少，全市场超5100只个股上涨。两市成交额9185亿，较上个交易日缩量287亿。盘面上，飞行汽车、Sora概念、铜缆高速连接、存储芯片等板块涨幅居前，ST等少数板块下跌。北向资金全天净卖出2.32亿，其中沪股通净卖出2.55亿元，深股通净买入0.23亿元。周四（4月18日）上证指数、深证成指、创业板指分别上涨/下跌 0.09%、-0.05%、-0.55%；（总体上个股跌多涨少，全市场超3100只个股下跌。两市成交额9496亿，较上个交易日放量311亿。盘面上，飞行汽车、小家电、金属铜、人形机器人等板块涨幅居前，ST板块、油气、电力、环保等板块跌幅居前。北向资金全天净卖出52.85亿，其中沪股通净卖出15.33亿元，深股通净卖出37.52亿元。周五（4月19日）上证指数、深证成指、创业板指分别下跌 0.29%、1.04%、1.76%；总体上个股跌多涨少，全市场超3500只个股下跌。两市成交额8603亿，较上个交易日缩量893亿。盘面上，油气、磷化工、低空经济、航运等板块涨幅居前，BC电池、半导体、消费电子、CPO等板块跌幅居前。北向资金全天净卖出64.9亿，其中沪股通净卖出33.91亿元，深股通净卖出30.99亿元。 行业方面，本周（4月15日-4月19日）31个申万一级行业中12个行业收涨，其中8个行业涨幅超2%；家用电器、银行、煤炭、非银金融、建筑装饰涨幅居前，分别上涨5.57%、4.48%、3.29%、3.04%、2.94%；综合、社会服务、商贸零售、传媒、轻工制造跌幅居前，跌幅分别达-8.90%、-6.09%、-6.01%、-4.48%、-4.23%。 2.2. 转债市场整体下跌，少数行业上涨 本周（4月15日-4月19日）中证转债指数下跌0.19%，29个申万一级行业中7个行业收涨。煤炭、银行、商贸零售、非银金融、农林牧渔涨幅居前，分别上涨1.76%、1.17%、1.13%、1.03%、0.26%；社会服务、传媒、轻工制造、计算机、纺织服饰跌幅居前，分别下跌4.37%、1.92%、1.86%、1.85%、1.68%。本周转债市场日均成交额为534.23亿元，大幅放量97.06亿元，环比变化-18.17%；成交额前十位转债分别为正丹转债、商络转债、北方转债、中信转债、百川转2、惠城转债、翔丰转债、福蓉转债、耐普转债、豪美转债；周度前十转债成交额均值达89.75亿元，成交额首位达301.27亿元。从转债个券周度涨跌幅角度来看，约22.08%的个券上涨，约14.66%的个券涨幅在0-1%区间，7.42%的个券涨幅超2%。 转股溢价率方面，本周（4月15日-4月19日）全市场转股溢价率收涨，本周日均转股溢价率65.28%，较上周上升了3.55%。分价格区间来看，110-120元价格区间日均转股溢价率收窄，其余价格区间日均转股溢价率均走阔。分平价区间来看，100-110元的平价区间的转债走阔幅度最大，为6.91%，90-100元的平价区间的转债走窄幅度最大，为-1.29%。 从各行业溢价率变化来看，本周24个行业转股溢价率走阔，其中20个行业走阔幅度超2pcts；社会服务、计算机、通信、电子、国防军工等行业走阔幅度居前，分别达29.55pct、15.39pct、9.28pct、8.84pct、8.79pct。 建筑材料、商贸零售、交通运输、公用事业、有色金属等行业走窄幅度居前，分别达-3.17pct、-1.56pct、-0.95pct、-0.52pct、-0.41pct。 转股平价方面，本周7个行业平价有所走高，其中2个行业走阔幅度超2%；纺织服饰、建筑材料、有色金属、环保、公用事业等行业走阔幅度居前，分别达5.85%、3.13%、1.00%、0.81%、0.79%；通信、国防军工、电子、计算机、汽车等行业走窄幅度居前，分别达-8.80%、-8.14%、-6.79%、-6.63%、-5.65%。 2.3 股债市场情绪对比 本周（4月15日-4月19日）转债、正股市场周度加权平均涨跌幅、中位数均为负，且相对于正股，转债周度跌幅更大。从成交额来看，本周转债市场成交额环比上升20.51%，并位于2022年以来45.60%的分位数水平；对应正股市场成交额环比增加11.66%，位于2022年以来60.50%的分位数水平；正股、转债成交额均大幅放量。从股债涨跌数量占比来看，本周约22.44%的转债收涨，约25.05%的正股收涨；约69.54%的转债涨跌幅高于正股；相对于正股，转债个券能够实现的收益更高。综上所述，本周正股市场的交易情绪更优。 具体到交易日：周一（4月15日）转债、正股的涨跌幅加权平均值、中位值均为负值，且转债跌幅更小；转债成交额环比上涨18.88%，正股成交额环比上涨23.19%，分别位于2022年以来38.00%、62.70%的分位数水平；转债、正股总体涨少跌多，约17.23%、25.05%的转债、正股上涨，约64.93%的转债涨跌幅高于正股；总体上看，周一正股市场交易情绪更佳。周二（4月16日）转债、正股的涨跌幅加权平均值、中位值仅有转债中位值为正；转债成交额环比下跌6.04%，正股成交额环比下跌4.46%，分别位于2022年以来31.50%、56.20%的分位数水平；转债、正股总体涨少跌多，约9.02%、5.81%的转债、正股上涨，约92.79%的转债涨跌幅高于正股；总体上看，周二转债市场交易情绪更佳。周三（4月17日）转债、正股的涨跌幅加权平均值、中位值均为正值，且正股涨幅更大；转债成交额环比上涨18.03%，正股成交额环比下跌-1.14%，分别位于2022年以来47.20%、53.90%的分位数水平；转债、正股总体涨多跌少，约90.18%、95.79%的转债、正股上涨，约92.18%的正股涨跌幅高于转债；总体上看，周三正股市场交易情绪更佳。周四（4月18日）转债、正股的涨跌幅加权平均值、中位值仅有正股中位值为负；转债成交额环比上涨1.21%，正股成交额环比上涨4.46%，分别位于2022年以来48.60%、59.80%的分位数水平；转债、正股总体涨多跌少，约56.91%、43.09%的转债、正股上涨，约60.32%的转债涨跌幅高于正股；总体上看，周四转债市场交易情绪更佳。周五（4月19日）转债、正股的涨跌幅加权平均值、中位值均为负值，且转债跌幅更大；转债成交额环比下跌12.64%，正股成交额环比下跌9.73%，分别位于2022年以来35.30%、43.30%的分位数水平；转债、正股总体涨少跌多，约32.06%、30.86%的转债、正股上涨，约62.32%的转债涨跌幅高于正股；总体上看，周五正股市场交易情绪更佳。 后市观点及投资策略 上周（0415－0419）海外美国股、债双杀进入第三周，按照我们的认知，围绕“再滞胀”的交易正在扩大—包括美债这一锚资产在内的—大部分资产的波动率，边际上市场分歧仍在增加而非趋向弥合，建议增加传统避险类资产的配置比例，包括但不限于黄金、日元。美债方面，短期美债10Y上破顶概率大增，长期美债10Y下破底概率大增，存在左侧布局空间。 海外风险资产全面回调，叠加以伊冲突升级及前周新“国九条”公布带来的短期市场情绪波动，上周国内权益市场波动有所加剧，尤其小微盘短期受波及较大。 转债策略角度，建议一方面增加大盘配置比例，另一方面增加小盘投研力量，寻找错杀标的。具体而言： 1）转债存量规模预计进一步下降。自2023年8月再融资政策有所收紧后，24Q1转债供给仅86亿元，为2018Q1－2023Q1以来最小；同时，由于转债退出规模并不小于2018Q1－2023Q1中的任何一个季度，24Q1净供给是自2018年以来首次为负；伴随新“国九条”公布，短期再融资松绑的概率有所下降，24Q2转债存量规模或进一步下降； 2）仍继续建议底仓标的方面，低价大盘成长对低价大盘价值的替换。存量规模下降，配置资金总量保持不变的前提下，再配置需求会如何倾斜？我们认为报团低价大盘概率较大，同时我们建议谨慎从低价大盘价值标的，适度轮动到弹性相对较大的低价大盘成长标的； 3）小盘标的面临定价失锚风险，部分优质标的存在错杀，可通过再评估小盘标的债底/股底，重构定价锚，以获得超额收益。 风险提示 （1）正股退市和信用违约风险；（2）流动性环境收紧风险；（3）权益市场超跌风险；（4）地缘政治危机影响；（5）行业政策调控超预期。

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