【山证非银】财通证券深度报告--深耕区域得享红利,布局多元轻重并举

（以下内容从山西证券《【山证非银】财通证券深度报告--深耕区域得享红利,布局多元轻重并举》研报附件原文摘录）
　　投资要点 深耕浙江，区域赋能力度较大。公司深耕浙江区域，与地市加强战略合作，覆盖浙江省内主要区域，与地方企业密切合作，同时以分支机构作为各项业务的触点，深度参与省内服务实体经济。浙江省本身经济活动发达，B端客户广阔，居民较为富裕，C端财富管理需求广泛。作为共同富裕示范区，浙江省人民政府鼓励发展财富管理行业及投行业务，政策环境宽松，财通证券有望充分受益。 盈利能力优于行业，配股增强资本实力。2023上半年年化ROE为6.22%，盈利能力高于行业平均。2022年公司通过配股募集资金71.47亿元，净资本对业务的投入效应显现，2023年前三季度业绩增速明显高于行业。旗下各子公司竞争实力较强，财通资管贡献度平均20%，子公司合计平均贡献61%，对公司业绩形成稳定支撑。 轻资产业务建立竞争壁垒。财通证券业务结构轻重资产并重，资管业务占比处于较高水平，已形成一定竞争壁垒，财通基金规模增长，市占率提升，永安期货处于行业前列，共同构成公司大财富管理生态圈，研究团队进步显著，服务客户财富管理需求。投行业务引入团队后提高竞争力，市场份额大幅提升。 投资类业务弹性较强，有效抵御市场风险。把握资产配置节奏，方向性投资以固收投资为主，股票类持仓持续压降，权益类比例低于行业，投资类业务表现明显好于行业，抵御市场风险，带动公司经营业绩的提升。 改革步伐加快，开启新发展周期。管理层经验丰富，扩充优质团队，新战略周期下，服务居民财富管理和实体经济能力不断提升，以市场化体制机制，推动公司发展进入新周期。预计公司2023-2025年归母净利润分别为21.76/26.16/30.53亿元，增长43.39%/20.24%/16.72%，对应EPS为0.47/0.56/0.66元，PB为0.97.85.74倍，维持“买入-A”评级。 风险提示： 业务推进不达预期：公司各项业务推进程度受多方面因素影响，同时面临政策环境变化带来的经营环境变化，对业务推进程度带来影响，从而影响公司业绩。 公司出现较大风险：公司在经营过程中面临流动性风险、信用风险、操作风险等各类风险因素，各类风险因素可能会对公司的业绩带来影响。 金融市场大幅波动：由于金融市场影响因素较多，可能会出现波动现象，而金融市场的波动风险可能导致金融资产的价格下跌，公司作为证券公司，营业收入会受到金融资产公允价值变动的影响，从而对公司业绩带来波动。 财务数据与估值 资料来源：最闻，山西证券研究所 【深耕浙江浙商，打造一流现代投行】 财通证券作为浙江省属国有企业，深度布局浙江区域，与浙江省内政府和企业密切合作，服务省内企业投融资需求，布局资管、基金、期货等多业务领域，在资管、基金、期货等领域建立竞争优势，构建多元化服务版图，经过30多年的发展，逐步发展成为具有综合竞争实力的证券公司。新战略周期下，公司以“投行+投资+财富”三驾马车拉动，推动各项业务转型发展，公司发展步入新阶段。 股东背景雄厚，综合布局领先 具备区位优势的特色型综合性证券集团。财通证券前身是1993年成立的浙江财政证券公司，2003年6月改制设立财通证券经纪有限责任公司，2006年吸收合并天和证券。2007年6月明确为省直属国有企业，同年9月控股永安期货。2013年公司完成股改和增资，变更为股份有限公司。2017年10月公司在上交所上市，2021年，永安期货成功上市，财通证券成为首家实现母子公司双上市的券商。2022年A股配股成功发行，募资71.72亿，大幅提升净资本。同时确立公司“一流现代投资银行”的新定位，实施“137N”创新发展战略体系。 图1：财通证券发展历程 资料来源：公司官网，财通证券公众号，山西证券研究所 股权结构较为分散，浙江省财政厅间接控股。财通证券前五大股东分别为浙江金控（29.16%）、浙江财务开发（3.24%）、台州金融投资（2.98%）、莱恩达集团（1.37%）、维科控股（1.27%），其中，浙江省财政厅通过浙江金控、浙江财务开发间接持有公司32.40%股权，为公司实控人。公司旗下有六大专业子公司，分别为全资子公司财通资管、财通资本、财通创投、财通香港，参股控股子公司财通基金及永安期货，各子公司在各自领域均形成了相应特色和细分优势。 图2：财通证券股权结构图 资料来源：wind，山西证券研究所 管理经验丰富，政企合作深入 管理层管理经验丰富，中坚力量深耕行业多年。财通证券管理层均有多年的政府、国企管理经验，管理经验较为丰富。多位副总经理来自金融同业及公司自主培养，在证券业务上深耕多年，具有财富、投行、风控、合规、研究、资管、投资等领域经验。 政企关系密切，交流合作频繁。财通证券与浙江省内地方政府持续推进战略合作，满足地方企业业务需求，通过战略客户管理系统进行双方合作，同时，为了提供公共服务，财通证券专设公共服务数据，以对接各地方政府合作。与浙江省内地级行政区达成战略合作，覆盖率达72.7%，与45个区县级行政单位签订战略合作协议，覆盖率达50%，山区海岛县合作21家，覆盖65.6%；与台州市、舟山市、衢州市实行总对总、分对分相结合的战略合作模式。同时，在现有签约地区中，政企合作“一本账”覆盖率达89.5%。 表1：财通证券管理层履历 资料来源：Wind，公司2022年报，山西证券研究所 区位优势显著，战略布局清晰 B端客户广阔，民营经济发达。长三角地区经济活力旺盛，具备完善的市场机制和政策环境，民营经济发达，催生大量的B端客户，上市公司数量位居全国前列。截至2024年2月底，浙江省上市公司数量706家，占比达13.19%，同时科创板+创业板+北证占比35.55%。杭州市“科技”属性深刻，以互联网和信息技术为核心推动，积极推动科技创新及产业升级，吸引阿里巴巴、网易等互联网大厂落户杭州，由此派生了产业链上下游大量的企业及创业者。 居民财富充裕，C端需求广泛。浙江省“藏富于民”，人均可支配收入位列全国前列，2022年浙江省人均可支配收入达6.03万元，仅次于上海、北京两直辖市。杭州市城镇居民人均可支配收入达7.70万元，位居浙江省辖区城市第1，长三角城市群第3。随着居民可支配收入的不断增加，中等收入群体的不断壮大，将带动居民财富管理需求迅速增长。 图3：全国前五省份居民人均可支配收入（元） 资料来源：wind，山西证券研究所 图4：长三角前五城镇居民人均可支配收入（元） 资料来源：wind，山西证券研究所 浙江作为共同富裕示范区，鼓励发展财富管理行业。2021年6月国务院发布《关于支持浙江高质量发展建设共同富裕示范区的意见》指出，到2025年，浙江要推动高质量发展建设共同富裕示范区取得明显实质性进展，人均地区生产总值达到中等发达经济体水平，到2035年，人均地区生产总值和城乡居民收入争取达到发达经济体水平。浙江省委省政府落实共同富裕示范区精神，出台多项落实举措，推动居民财富增长，进一步发展财富管理行业，财通证券有望从中受益。截至2022年末，公司共成立136家营业部，其中浙江省内共有105家，占比达77.21%。公司也推出了“共富”系列产品，销售额占公司金融产品总销售规模的20%以上，充分分享地区经济增长红利。公司提出要利用好“地瓜经济”能效，通过推进地方政府合作，融入浙商发展，服务浙江省企业，与浙江共富示范区建设有机结合。 布局综合化服务，深化“小财通”理念。财通证券重视分支机构综合化功能，提出“小财通”理念，致力于将分公司打造成公司服务客户的综合金融工具箱。2023上半年公司在杭州、上海、江苏三家试点分公司的基础上全面推进“小财通”综合化改革，将改革范畴覆盖至省外潜力区域。对分公司充分授权，将分支机构作为公司各项业务的触点，提升分支机构的综合服务能力，充分下沉渗透浙江区域。 图5：财通证券营业部分布（截至2022年末） 资料来源：2022年公司年报，山西证券研究所 图6：地瓜经济 资料来源：浙江省统战部官网，浙商杂志，山西证券研究所 战略解码，实施新战术、新打法。2022年公司确立新发展、新战略，提出推动实施“137N”战略体系，构建“三架马车”、打造“三个投行”、聚力“三个深耕”等方面精准发力。“三架马车”是指“投行+投资+财富”联动，“三个投行”是指打造科创投行、共富投行、国资投行，重点聚焦浙江先进制造业集群、山区26县、国资国企及地方政府等金融需求，提供全生命周期金融服务，深耕企业全生命周期陪伴成长，以新发展战略推动公司发展进入新阶段。 图7：财通证券战略解码 资料来源：中国证券报，山西证券研究所 【多元布局，业绩表现优于行业】 配股提供动能，业绩增速领先 资产规模稳定增长，配股推动规模扩张。截至2023年上半年末，财通证券总资产1297.87亿元，同比增长21.70%，净资产336.80亿元，同比增长4.89%。公司资产增速基本与行业同步，2022年公司通过配股募集资金71.47亿元，使得公司2022年净资产和净资本有显著高于行业规模的增长，同时通过配股资金对投资交易、资本中介、投行业务、信息技术等业务进行补充，推动业务规模扩容。 图8：财通证券总资产规模及增速 资料来源：wind，山西证券研究所 图9：财通证券净资本规模及增速及增速 资料来源：wind，山西证券研究所 图10：财通证券ROE与行业对比 资料来源：wind，山西证券研究所 图11：财通证券归母净利润及增速 资料来源：wind，山西证券研究所 盈利能力优于行业。公司盈利水平高于行业，主要是由于公司轻资产业务收入如资管和基金占比高于其他同业，而此类业务对净资本的占用较小，因此带动公司ROE。但2022年由于配股稀释作用，优势有所收窄。随着配股资金落地的效果逐步显现，盈利能力有望继续提升。2023上半年年化ROE为6.22%，高于行业0.20个百分点。 行业中上游，业绩弹性较大。公司业绩增速基本与行业同步，2023年表现尤其突出，2023年上半年净利润增长63.89%，大幅高于行业4.75%的增速。从前三季度相对上市券商的业绩来看，绝对值和增速均表现突出，2023年前三季度公司实现营业收入49.55亿元，同比增长39.78%（上市券商合计增长1.87%）；实现归母净利润15.01亿元，同比增长39.11%（上市券商合计增长6.46%）。 收入绝对值在上市券商中排名第22位，同比上升2位，收入增速在上市券商中排名第3；归母净利润绝对值在上市券商中排名18位，同比提升1名，归母净利润增速在上市券商中排名第14。同时公司发布业绩预告，预计2023全年业绩大幅上升，实现归母净利润21.26亿—23.56亿，同比增长40.00%至55.00%。预计公司2023年业绩表现优于行业。 表2：财通证券经营指标排名 资料来源：Wind，证券业协会，山西证券研究所 注：2022年、2023前三季度为在上市券商中排名 功能性发在首位，推动行业高质量发展 落实中央金融工作会议精神，建设制度闭环。3月15日，证监会发布关于严把上市公司入口关、加强上市公司监管、建设一流投资银行和投资机构以及全面从严自身管理等四个文件，从融资端、投资端、监管端、中介端、企业主体端五个角度进行了相关要求，体现了证监会系统化、综合化的监管思路。同时对首发上市检查和辅导上市监管规定进行修订，建立常态化滚动式现场监管机制，进一步加强对投行执业质量的管理。这是全面落实中央金融工作会议精神的体现，是全面提高上市公司质量，加强资本市场可投性，提升投资者获得感的具体举措。 加强功能性建设，建设一流投行。《关于加强证券公司和公募基金监管加快推进建设一流投资银行和投资机构的意见（试行）》文件提到，要力争通过5年左右时间，形成10家左右优质头部机构，到2035年形成2至3家具备国际竞争力与市场引领力的投资银行和投资机构，鼓励中小机构差异化发展、特色化经营。引导通过分类评价和风控指标体系督促证券公司端正经营理念，将“功能性”放在首位，推动证券公司核心能力的提升，形成适合各类投资者需求的多样化金融产品和服务体系，落实好科技、绿色、普惠、养老、数字金融等“五篇大文章”的战略布局，更好服务居民财富管理和实体经济。 表3：证监会系列文件主要内容 资料来源：中国证监会、山西证券研究所 监管支持证券公司聚焦主业有序设立专业子公司，更好服务实体经济与居民财富管理，强化核心投研能力建设，推进公募基金行业费率改革，强化“平台型、团队制、一体化、多策略”投研体系建设，提升投资者长期回报。财通证券在轻资产如资管、基金、期货等领域竞争壁垒较高，构建大财富管理生态圈，发力投行业务加强服务实体经济能力，深度融入区域经济发展，深耕服务居民财富管理和服务实体经济，在相关领域不断增强业务能力，推动业务结构及业绩稳定性进一步改善。 轻重资产并重，收入结构多元 收入结构均衡，子公司贡献较高。2023年前三季度，自营业务为公司营业收入第一大贡献，收入占比28.46%，其次为资管业务，收入占比23.81%，资管业务占比明显高于上市券商平均的8.66%。轻资产业务（证券经纪+资产管理+投行业务）占比达53.07%，以自营投资和利息净收益为代表的重资产业务占比达44.36%，轻重资产业务占比较为均衡。同时控股的永安期货、财通基金、浙商资产贡献投资收益，前三季度实现联营合营企业投资收益3.89亿元，占比7.86%，2018年-2023年前三季度平均是11%，收入结构较为均衡，业务布局多元化。从利润贡献来看，优质子公司为公司提供稳定贡献，2020-2023年上半年公司旗下的子公司合计平均贡献度为61%。 图12：财通证券营业收入结构 资料来源：wind，山西证券研究所 图13：财通证券主要子公司贡献 资料来源：Wind，2020-2022年公司年报，2023年半年报，山西证券研究所 各项业务表现均优于上市券商平均。2023年前三季度投行业务和自营业务增速明显高于行业，实现投行业务收入5.49亿元，同比增长62.13%，而上市券商平均下降8.14%；实现自营业务收入14.10亿元，同比增长9499.50%，上市券商平均增长115.87%。资管业务与行业同比，实现净收入11.80亿元，增长11.83%。经纪业务下滑幅度小于行业，实现代理买卖证券业务净收入9.01亿元，同比减少1.25%（上市券商平均下滑11.96%）。 资管业务行业领先。随着配股资金投入，公司资本消耗型业务排名有所提升，2023年前三季度证券投资排名20位，较2022年提升14名。财富管理表现相对稳定，证券经纪排名22位，但较2018-2021年有一定进步。资产管理具备相对优势，行业排名第8，与2022年持平。投行业务排名提升，由2022年26名提升8位至上市券商第18。 表4：财通证券各项业务排名 资料来源：Wind，证券业协会，山西证券研究所 注：2022年、2023前三季度为在上市券商中排名 【轻资产业务打造壁垒，构建服务生态圈】 人才筑基，投行业务进步明显 把握凤凰计划2.0新机遇，打造“一流投行”。2021年3月，浙江省人民政府发布《浙江省深入实施促进经济高质量发展“凤凰行动”计划（2021—2025年）》，计划对上市企业培育、数量、质量、并购重组、区域股权市场建设等多方面提出要求。财通证券紧抓凤凰计划2.0新机遇，把打造一流投资银行作为“一号工程”，聚力打造“科创投行”、“国资投行”、“共富投行”三大特色名片，着力打造“平台型投行”。 引入优秀团队，投行业务增速行业领先。近年来，财通证券持续引入投行团队，根据中证协数据，截至2024年3月，财通证券保荐代表人78位，其中2023年和2024年新登记22人，占比达28%。受益于投行团队的引入，公司投行业务排名持续提升。2023年前三季度公司投行业务收入5.49亿元，同比增长62.13%，增速在上市券商中排名第三。 股权融资规模及排名大幅提升。近年来，公司股权承销份额和排名大幅提升，根据Wind数据统计，2023年公司股权承销规模为85.08亿元，排名第21位，市场份额0.80%，排名较2022年提升20位。其中IPO承销规模41.28亿元，同比增长376%，份额提升0.98个百分点至1.15%，排名提升24位至第19位。 债券承销竞争力进一步增强。公司提升创新债券品种的发行规模，拓宽国资平台融资渠道，债权承销规模及市场份额逐渐提升，2023年承销债券规模1215.37亿元，市场份额达1.02%，较2022年提升0.29pct。行业排名提升至所有券商中第21位，较2022年提升3位。其中，金融债、公司债、企业债排名分别提升11位、3位和6位，排名全行业20位、8位和13位。 图14：财通证券投行业务收入 资料来源：wind，山西证券研究所 图15：财通证券股权承销市场份额 资料来源：wind，山西证券研究所 图16：财通证券债权承销市场份额 资料来源：wind，山西证券研究所 深度融入区域经济大局。2023年服务科创战略北交所辅导和上市公司家数居浙江省内第一，发挥省属金融平台的资源集聚功能，深化落实地方政府合作“一本账”，开展“财运亨通·走进浙商”金融助企系列活动，覆盖浙商浙企超3000家。公司省内公司债与地方债承销市占率相比去年同期提升明显，新签约地区市占率增幅高于均值。并以战略合作拓宽业务边界，多个区域实现零的突破，储备项目多点开花，进一步辐射周边地区，省内债券规模市占率达16.5%，提升3.4个百分点，8个地区进入前三。 以直接融资生态数字化系统加强客户服务。打造“浙里易投”直接投融资平台。优化金服宝·盘股（ESOP）系统，为已经开展员工持股的上市公司和拟上市公司做好综合金融服务工作。扩面推广金服宝·中小微，进一步提升客户粘性。 表5：财通证券投行业务各指标排名 资料来源：wind，山西证券研究所 聚焦机构化改革，经纪结构持续优化 财富管理保持韧性。2023年前三季度财通证券经纪业务净收入9.01亿元，收入在上市券商中排名第22，排名与2022年保持一致。但在行业收入普遍下降的背景下，经纪业务收入小幅下滑1.25%，收入增速在上市券商中为第一名。近年来公司客户数量及资产稳定提升，2023年公司客户资产规模较2022年末提升了3.5%，新开发客户40万户。 收入结构显著优化。财通证券通过布局综合化服务，推进机构化改革优化经纪业务结构，提升机构客户及代销业务的增长驱动力。2023上半年公司经纪业务收入中席位租赁收入占比提升9.43个百分点达到14.90%。 图17：财通证券经纪业务收入 资料来源：wind，山西证券研究所 图18：财通证券经纪业务结构 资料来源：2019-2022年年报，2023年半年报，山西证券研究所 保有量市占率及排名提升。公司财富管理转型卓有成效，经纪业务对代买收入依赖度显著较低。公司推出“共富”产品，2023销售共富通保本收益凭证、财慧通、财运通公募债基等多类型共富类产品共435只，销量174.72亿。根据基金业协会统计，2023年公司股票+混合公募基金保有规模达到80亿元，增长35.59%，在券商系中排名提升4位，非货币基金保有规模达到126亿元，增长46.51%，在券商系中排名提升1位，经纪业务收入结构进一步优化。 表6：财通证券基金销售保有量 资料来源：基金业协会，山西证券研究所 发力基金投顾，规模快速增长。财通证券是第三批获得基金投顾业务试点资格的券商，2021年12月公司完成业务试点上线，首月签约资产超9000万，签约客户超5800户。公司通过强化投研、加强金融科技赋能、开拓外部渠道等方式提升签约资产规模，2022年公司展业签约规模位居同类券商前列。截至2023年中，公司投顾新签约规模2.8亿元，累计签约规模近30亿元。 推进机构化改革，加强科技赋能。财通证券通过聚焦本土机构客户，构建机构客户经理体系，通过差异化佣金算法策略实行柜台差异化佣金设置。围绕业务机构化打造面客工具，上线“财通·悦享”APP，结合公司机构业务特点，重点建设场外衍生品、私募投研、交易算法等业务场景，优化迭代券源中心平台，提升业务效率、管理效率。2023年末，公司机构客户资产超3000亿元，机构客户业务收入占比提升至22.9%，算法交易量提升91%。 拓展互联网渠道，与阿里深度合作。财通证券以“1个APP+N个渠道”的服务生态，作为浙江省唯一省属券商，公司与阿里集团旗下阿里云、蚂蚁金服均有战略合作。合作内容包括：1）渠道开发：加强阿里、蚂蚁、同花顺等头部互联网平台渠道的开发，精选中小垂直渠道开展合作，快速提升客户规模。2023上半年线上渠道新增客户占比超50%。2）对接蚂蚁财富：公司旗下财通资管、财通基金均已对接蚂蚁财富平台，产品进入蚂蚁优选。财通证券、财通资管财富号在蚂蚁财富平台上粉丝数超60万（券商财富号第4）、200万（券商资管第2）。内容上以金牌投顾和首席分析师分享投资理财教学等内容。3）基金投顾：公司基金投顾组合上线蚂蚁基金“金选投顾”板块。随着双方合作场景的进一步丰富，公司有望受益于支付宝流量红利。 表7：券商资管及证券公司蚂蚁财富号粉丝数 资料来源：道乐研究院，截止2023年3月4日，山西证券研究所 协同作战，资产端优势稳固 财通证券资管业务管理规模在行业压缩的背景下稳定增长，主要源于公司优秀的领军人物和领先的布局，2012年原中信证券研究部总监执行总经理马骁立加入财通证券资管部，带领团队推动财通资管的主动管理能力打造，同时公司稳定的人员队伍持续保障核心竞争力。近期，在传统投研的基础上，积极探索布局ABS和公募REITs等FICC业务。公司对财通资管进行了增资，注册资本从2亿元增加到5亿元，进一步为公司多元化发展注入动力。 1）私募资管逆势增长：从规模看，基金业协会数据显示，2023年四季度末私募资管月均管理规模为1274.56亿元，在行业资管规模压缩的背景下，公司资管业务规模保持稳定增长，2022年和2023年分别增长17.07%和5.23%（证券公司资产管理规模整体下降16.53%和10.98%）。从排名看公司资管业务管理规模排名逐步提升，2023年排名行业第13位，从2021年开始进入行业前二十，同时排名持续提升。 表8：私募资产月均规模 资料来源：基金业协会，山西证券研究所 图19：财通资管基金规模及增速 资料来源：wind，山西证券研究所 图20：财通资管公募基金结构（亿元） 资料来源：wind，山西证券研究所 2）基金业务超越行业：2023年末，财通资管基金管理规模为1143.70亿元，较2022年增长7.31%，2018-2023年CAGR达到34.76%，远高于行业14.78%的增速。2023年公募管理规模在券商公募中排名第3，处于行业前列。其中非货币型占比达到86%，债券型产品占非货币产品规模的87%。 3）发力ABS业务：与母公司投行业务协同，服务企业客户，2023年发行38只ABS产品，合计发行规模320亿元，同比增长超过30%，发行规模排名行业11/87。同时中标两单公募REITs项目。 财通资管深耕主动管理，在成为独立子公司之前，就已经布局权益和固收业务。从投研团队的配置来看，固收投研团队超过60人，权益团队超过30人，FOF、量化等投研团队在同等规模的管理人中也属较高配。队伍建设方面，公司通过拉长绩效考核周期、设置结果与过程等多维指标、实行薪酬递延等，多措并举激发员工的积极性、主动性和创造性，保障核心团队稳定性。 财通基金贡献稳定。公司通过参股财通基金开展基金管理业务，2023上半年财通基金实现营业收入3.87亿元，同比增长3.20%，净利润1.13亿元，同比减少-0.88%，2023年中年化ROE为11.31%，较年初提升1.18pct。2023年末，财通基金管理规模842.31亿元，增长38.39%。其中，非货币型规模632.71亿元，占比75.12%。财通基金固收产品线丰富，涵盖货币基金、超短债债基、中长期债基、定开式债基、二级债基等多领域产品。 领跑定增市场业务。财通基金在传统定增领域，保持规模领先优势及策略迭代优势，中标金额居市场第一，截止2023年末，累计中标逾1300个定增项目、参与金额超2800亿元。 图21：财通基金管理规模 资料来源：wind，山西证券研究所 图22：财通基金结构 资料来源：wind，山西证券研究所 【自营投资弹性较强，长股投贡献稳定收益】 投资业务大幅改善，自营结构持续优化 公允价值变动提升助力自营收入大幅增长。2023年前三季度公司实现自营业务收入14.10亿元，同比增长超过9倍，增速排名行业第一。主要受益于公司持有的金融资产公允价值变动的大幅扭亏，前三季度实现公允价值变动净收益11.71亿元（去年同期-3.30亿元）。 股票持仓降低，固收规模扩张。公司深化大类资产配置，在方向性投资中优化权益投资业务布局，权益投资保持低仓位谨慎操作，有效防御了市场下跌带来的下行风险。践行“固收+”策略和“科技+”投研道路，并取得了较为良好的投资效果。2023年上半年末，公司权益类证券及证券衍生品/净资本比例为15.46%，低于行业平均19.07%；自营非权益类证券及其衍生品/净资本比例为308.01%，高于行业平均255.28%，同时较2022年提升22.1pct。 非方向性投资仍在持续探索。通过成立一级部门，积极拓展自营业务范围，以场外衍生品+量化投资+做市业务做大资本中介业务，重点发力机构客户，加大衍生品服务赋能。有效推进团队建设，不断完善内部管理，加强业务协同与模式创新。2023年成功获批上市基金主做市商业务资格，平稳开展量化自营投资。 图23：自营权益类及其衍生品/净资本 资料来源：Choice，山西证券研究所 图24：自营非权益类及其衍生品/净资本 资料来源：Choice，山西证券研究所 股权投资持续深耕科创。公司通过全资子公司财通创新开展另类投资，通过全资子公司财通资本开展私募股权投资，2023年完成了私募子公司和另类子公司资本实力的提升，全面拓展一级市场私募股权和另类子直投业务。财通资本在台州、温州、东阳建立了产业基地，布局科创基金的投资，致力于企业孵化。截至2023年末，财通资本在管股权投资基金规模207亿元，同比上升136%；实缴规模110亿元，排名位列券商私募子第16位。2023年新增股权投资金额55亿元，同比增长190%。截至2023年末，累计投资企业超过50家，累计投资规模接近100亿元，已实现7家被投企业IPO上市，1家过会待发行。财通创新聚焦浙江省“315”创新体系建设工程、“415X”先进制造业集群培育工程，当年新增入库项目同比增长20%，科创型企业占比99%。在投、融资两端发力，通过投行与投资的联动联合，提升股权投资的功能性、引领性作用。 永安期货行业前列，浙商资产区域领先 永安期货行业排名前列。截至2023年上半年末，财通证券持有永安股份30.18%，是第一大股东。永安期货是期货行业的头部公司，主营业务包括期货经纪、资产管理、基金销售、风险管理、境外业务。2023年前三季度，永安期货实现营业收入187.92亿元，同比下降34.41%，实现归母净利润5.59亿元，同比增长18.32%，优于行业增速（净利润下滑4.57%）。以上半年数据来看，永安期货净利润在期货公司中排名第二，仅次于中信期货。同时，2023年3月发布的《期货公司监督管理办法（征求意见稿）》新增业务范围，允许开展期货保证金融资、期货自营业务，期货公司业务范围扩大。作为期货行业领先企业，永安期货有望持续受益于行业利好政策。 图25：永安期货经营业绩 资料来源：wind，山西证券研究所 图26：2023年中前五期货公司净利润（万元） 资料来源：wind，山西证券研究所 浙江省第一家省级地方AMC。浙商资产是是最大的地方性股权投资管理公司，主要是处置和经营不良资产，浙商资产在浙江省内和金华、萧山等8个地方政府合资设立了地方资产管理公司，区位优势及战略地位显著。2018年，财通创新通过参与浙商资产的增资计划，成为其第二大股东，持股比例20.81%。2023年上半年，浙商资产实现营业收入24.61亿元，同比减少3.72%，归母净利润7.57亿元，同比减少27.25%，年化ROE为9.26%。 【投资策略及盈利预测】 深耕浙江，区域赋能力度较大。公司深耕浙江区域，与地市加强战略合作，覆盖浙江省内主要区域，与地方企业密切合作，同时以分支机构作为各项业务的触点，深度参与省内服务实体经济。浙江省本身经济活动发达，B端客户广阔，居民较为富裕，C端财富管理需求广泛。作为共同富裕示范区，浙江省人民政府鼓励发展财富管理行业及投行业务，政策环境宽松，财通证券有望充分受益。 盈利能力优于行业，配股增强资本实力。2023上半年年化ROE为6.22%，盈利能力高于行业平均。2022年公司通过配股募集资金71.47亿元，净资本对业务的投入效应显现，2023年前三季度业绩增速明显高于行业。旗下各子公司竞争实力较强，财通资管贡献度平均20%，子公司合计平均贡献61%，对公司业绩形成稳定支撑。 轻资产业务建立竞争壁垒。财通证券业务结构轻重资产并重，资管业务占比处于较高水平，已形成一定竞争壁垒，财通基金规模增长，市占率提升，永安期货处于行业前列，共同构成公司大财富管理生态圈，研究团队进步显著，服务客户财富管理需求。投行业务引入团队后提高竞争力，市场份额大幅提升。 投资类业务弹性较强，有效抵御市场风险。把握资产配置节奏，方向性投资以固收投资为主，股票类持仓持续压降，权益类比例低于行业，投资类业务表现明显好于行业，抵御市场风险，带动公司经营业绩的提升。 改革步伐加快，开启新发展周期。管理层经验丰富，扩充优质团队，新战略周期下，服务居民财富管理和实体经济能力不断提升，以市场化体制机制，推动公司发展进入新周期。预计公司2023-2025年归母净利润分别为21.76/26.16/30.53亿元，增长43.39%/20.24%/16.72%，对应EPS为0.47/0.56/0.66元，PB为1.04.91.80倍，维持“买入-A”评级。 【风险提示】 业务推进不达预期：公司各项业务推进程度受多方面因素影响，同时面临政策环境变化带来的经营环境变化，对业务推进程度带来影响，从而影响公司业绩。 公司出现较大风险：公司在经营过程中面临流动性风险、信用风险、操作风险等各类风险因素，各类风险因素可能会对公司的业绩带来影响。 金融市场大幅波动：由于金融市场影响因素较多，可能会出现波动现象，而金融市场的波动风险可能导致金融资产的价格下跌，公司作为证券公司，营业收入会受到金融资产公允价值变动的影响，从而对公司业绩带来波动。 财务报表预测和估值数据汇总 资料来源：最闻，山西证券研究所 研报分析师：刘丽 执业登记编码：S0760511050001 研报分析师：孙田田 执业登记编码：S0760518030001 报告发布日期：2024年3月26日 【分析师承诺】 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 【免责声明】 本订阅号（微信号：山西证券研究所）是山西证券股份有限公司研究所依法设立、运营的官方订阅号。 本订阅号不是山西证券研究所证券研究报告的发布平台，所载内容均来自于山西证券研究所已正式发布的证券研究报告，订阅者若使用本订阅号所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解而对其中关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。提请订阅者参阅山西证券研究所已发布的完整证券研究报告，仔细阅读其所附各项声明、信息披露事项及风险提示，关注相关的分析、预测能够成立的关键假设条件，关注投资评级和证券目标价格的预测时间周期，并准确理解投资评级的含义。 山西证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具备证券投资咨询业务资格。本公司不会因为任何机构或个人关注、收到或订阅本订阅号推送内容而视为本公司的当然客户。本公司证券研究报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本订阅号中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所载的资料、意见及推测仅反映本公司研究所于发布报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本订阅号所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本订阅号中提到的上市公司所发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。订阅者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。本公司在知晓范围内履行披露义务。本订阅号的版权归本公司所有。本公司对本订阅号保留一切权利。未经本公司事先书面授权，本订阅号的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此声明，禁止我司员工将我司证券研究报告私自提供给未经我司授权的任何公众媒体或者其他机构；禁止任何公众媒体或者其他机构未经授权私自刊载或者转发我司的证券研究报告。刊载或者转发我司证券研究报告的授权必须通过签署协议约定，且明确由被授权机构承担相关刊载或者转发责任。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此提示我司证券研究业务客户不要将我司证券研究报告转发给他人，提示我司证券研究业务客户及公众投资者慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 依据《证券期货经营机构及其工作人员廉洁从业规定》和《证券经营机构及其工作人员廉洁从业实施细则》规定特此告知我司证券研究业务客户遵守廉洁从业规定。

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