【山证通信】天孚通信(300394.SZ):营收归母增长稳健,持续看好有源产品放量

（以下内容从山西证券《【山证通信】天孚通信(300394.SZ):营收归母增长稳健,持续看好有源产品放量》研报附件原文摘录）
　　投资要点 公司发布2023年半年报。2023H1公司实现营收6.64亿元，同比增加15.01%；归母净利润2.36亿元，同比增加36.42%；扣非后归母净利润2.26亿元，同比增加46.38%。其中，单二季度营收3.77亿元，同比增加27.97%，环比增加31.4%；归母净利润1.44亿元，同比增加59.68%，环比增加56.1%。 事件点评： 业绩端，上半年公司营收增加主要系有源业务营收大幅提高。23H1公司无源/有源业务分别4.27/2.23亿元，同比分别-12.90%/+185.07%。盈利能力方面，公司盈利能力提升较为明显：23H1公司毛利率/净利率分别50.96%/35.55%，相较去年同期分别提升2.35/5.40pct；其中有源产品是拉动公司盈利能力上行的主要因素，23H1公司其中无源/有源产品毛利率分别55.05%/41.47%，相较去年同期分别提升3.19/14.76 pct；期间费用方面，公司23H1销售/管理/研发费用率分别1.71%/5.37%/9.55%，公司注重研发投入，23H1研发费用同比+2.02%。 公司由无源向有源产品延伸，打造一站式光器件平台，有源业务有望实现更多增量。AI带来光通信器件需求爆发，下游对高速率，高集成度要求进一步提高，公司投入多种研发项目，包括适用于硅光模块特殊光纤器件及单通道高功率激光器产品开发、适用于 CPO-ELS 模块应用的多通道高功率激光器的开发等；同时公司稳步推进光引擎项目，光引擎产品在CPO技术中重要性将进一步凸显，为公司中长期带来更多想象空间。 盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2023-25X年公司净利润5.2/7.7/10.4亿元，同比增长28.6%/48.1%/35.4%，对应EPS为 1.31/1.94/2.63元，PE为69.9/47.2/34.8倍。公司以无源起家拓展至有源器件，形成光模块上游器件全平台供应，有源产品有望随高速光模块迎来放量；同时公司光引擎产品为CPO重要元器件，CPO有望在2024-25年后成为主要路线，长期利好公司业绩及盈利能力，目前公司光引擎项目进展有序，基于以上逻辑首次覆盖给予“买入-A”评级。 风险提示： 新领域产品拓展不达预期的风险：公司依托建成多年的光器件研发平台，利用在基础材料和元器件、光学设计、集成封装等多个领域的专业积累，扩展为下游激光雷达等领域客户提供配套新产品。截至本报告披露日，激光雷达用光器件产品虽已规模量产，同时海内外多个客户处于送样验证阶段，但总体量产时间较短，量产客户暂时相对较少，多客户送样验证是否能顺利通过转量产并取得更多大批量订单存在不确定性。如果新领域产品下游需求不足或公司产品竞争力不及预期可能导致公司新领域产品拓展不达预期，可能无法对公司长期业绩产生正向影响。 行业政策和发展风险：公司光器件产品目前在光通信板块销售占比较高，下游应用领域主要为全球电信、光纤连接和数据中心市场，受光通信行业市场需求景气度影响较大，与全球电信运营商及数据中心云厂商资本开支相关性较高。如果全球电信网络、光纤连接和数据中心建设阶段性未达预期，或者国家支持政策发生改变，或者新技术、新产品加速升级迭代等可能致使公司下游应用领域需求减少、市场规模增速放缓，将导致公司收入增速放缓甚至下降，对公司的经营业绩及未来的发展造成不利影响。 国际贸易争端风险：公司报告期内海外营收占比对比同期持续提升，同时公司部分原材料和设备源自国外进口，未来国际贸易争端的发展存在一定的不确定性，可能会出现相关国家贸易政策发生变化。公司为此设立泰国工厂推进全球产能布局，同时持落实供应链全球多元化，但若涉及公司进出口业务相关国家的国际贸易政策发生明显不利变化，可能会对公司的采购、销售产生一定影响，从而影响公司的经营业绩。 产品毛利率下降的风险：光器件行业竞争较为激烈，公司大多数产品价格呈持续下降趋势。虽然公司毛利率在过去数年总体保持相对稳定，但随着市场竞争的加剧，若未来产品价格持续下降，而产品单位成本受制于原材料成本、产品技术工艺成熟度和管理效率提升空间受限等因素影响未能同步下降，公司可能面临毛利率下降的风险，进而对公司的经营业绩产生不利影响。同时公司向特定对象发行股票募集资金建设的高速光引擎项目，毛利率相对较低，随着募投项目逐步增加销售收入，可能会降低公司的整体毛利率。为此公司将持续优化产品生命周期组合，加大产品线自动化开发力度，推动降本增效，努力控制毛利率下降的风险。 光通信新产品线量产不达预期的风险：公司近几年研发投入持续增加，陆续建设扩充了 OSA 高速率光器件、光隔离器、高密度线缆连接器、 LENS ARRAY 光纤透镜阵列、 PM 保偏器件、 FAU 光纤阵列、 AWG 阵列波导光栅、高速光引擎等多个新产品线。得益于新产品线的扩张布局，持续上量，在获得客户认可的同时公司近几年整体业绩得以实现稳健增长，但未来若因新产品线竞争力不足，或者新技术迭代等原因市场需求减少，导致无法获取足量的订单，可能导致单个产品线盈利能力不足甚至亏损，从而造成公司盈利增速放缓甚至下降，对公司的可持续发展造成不利影响。 大股东减持风险：7月25日，公司公告持股5%以上股东朱国栋于2023年7月20日至2023年7月24日期间，共计减持所持有天孚通信股份388.34万股，占天孚通信总股本比例0.98%；6月30日，公司公告天孚仁和于2023年6月20日至2023年6月29日期间减持所持有天孚通信股份295.9595万股，占天孚通信总股本比例0.7497%。若后续公司大股东及高管持续减持，则有可能对公司产生不利影响。 财务数据与估值 资料来源：最闻，山西证券研究所 【天孚通信：一站式光器件供应商，无源至有源横向拓展】 天孚通信定位一站式光通信器件整体解决方案提供商。公司成立于2005年，主营陶瓷套管、光纤适配器和光收发接口组件三大业务，2015年公司成功上市，上市后拓展产品领域至有源器件，并将业务延伸至ODM/OEM封装，2020 年公司定增 7.86 亿元用于投资建设高速光引擎项目，进一步夯实公司竞争实力。 图1：公司发展历程 资料来源：公司官网，山西证券研究所 目前公司围绕八大解决方案形成十三大产品线，解决方案分为高端无源器件整体解决方案和高速光器件封装OEM方案，产品除上市前主营业务外新增光纤透镜/隔离器/线缆连接器/AWG/镀膜等产品线，形成了波分复用耦合技术、 FAU 光纤阵列设计制造技术、 TO-CAN/BOX 芯片封测技术、并行光学设计制造技术、光学元件镀膜技术、纳米级精密模具设计制造技术、金属材料微米级制造技术、陶瓷材料成型烧结技术、 PLC 芯片加工测试等技术和创新平台，现已具备光模块上游配套光器件较为齐备品类量产能力，并可提供光器件垂直整合一站式产品解决方案。 图2：公司十三大产品线 资料来源：公司官网，山西证券研究所 图3：公司八大解决方案 资料来源：公司官网，山西证券研究所 公司通过自主投资和股权收购等形式，在中国香港、深圳、武汉等地和日本、美国、新加坡、泰国等国家相继设立了分子公司，分工进行生产制造及扩大销售网络。其中，高安天孚主要负责生产公司传统无源产品，江西天孚主要负责生产公司上市后拓展的光纤透镜、隔离器、镀膜、 AWG 阵列波导光栅等产品；2020年公司收购天孚精密和北极光电，北极光电主营光学滤波片、光波分器件等元器件，公司产品矩阵进一步扩大，目前已形成了以苏州为总部和研发中心；日本和深圳为研发分支；美国、新加坡、香港、深圳、武汉为销售分支；江西、深圳和苏州为量产基地的全球网状布局，同时23H1公司新建泰国工厂，推动产能全球布局。 表1：公司子公司情况所 资料来源：公司2022年年报，山西证券研究所 【盈利能力进一步增强，有源器件业绩靓丽】 业绩端，近年公司营收增长稳健，归母净利润提升速度加快。2020-23H1公司营收分别8.73/10.32/11.96/6.64亿元，同比分别67.03%/18.20%/15.89%/15.01%；归母净利润分别2.79/3.06/4.03/2.36亿元，同比分别67.55%/9.77%/31.51%/35.61%，业绩增长主要系全球数据中心建设带动光器件产品需求，高速率产品需求增长较快，带动公司部分产品线的持续扩产提量。 图4：公司营收及同比 资料来源：Wind，山西证券研究所 图5：公司归母净利润及同比 资料来源：Wind，山西证券研究所 分产品来看，无源器件贡献主要营收，有源器件占比快速提高。2020-23H1公司无源器件营收分别7.44/9.20/9.60/4.27亿元，占营收比分别85.13%/89.12%/80.23%/64.31%，有源器件营收分别1.17/0.85/2.18/2.23亿元，占营收比分别13.34%/8.23%/18.20%/33.58%，23H1有源器件营收同比增长185.07%。 毛利率方面，无源器件毛利率高于有源，有源器件毛利率近年提升较为明显。2020-23H1公司无源器件毛利率分别57.40%/51.16%/55.01%/55.05%，有源器件分别23.22%/27.47%/36.75%/41.47%，有源器件毛利率同比提升14.76pct。 图6：公司营收分产品（单位：亿元） 资料来源：Wind，山西证券研究所 图7：公司分产品毛利率（单位：%） 资料来源：Wind，山西证券研究所 分区域来看，2021年后外销占比开始超过内销且外销规模增长迅速，占比持续提高。2020-23H1公司内销营收分别5.52/5.12/5.08/1.58亿元，占营收比分别63.22%/49.58%/42.44%/23.74%；2020-23H1外销营收分别3.21/5.21/6.89/5.07亿元，同比分别增68.55%/62.02%/32.29%/60.57%，占营收比分别36.78%/50.42%/57.56%/76.26%。 毛利率方面，2020年后内销毛利率略有提高，外销毛利率有所波动。2020-23H1公司内销毛利率分别48.49%/52.52%/51.46%/56.93%，外销分别60.21%/46.88%/51.74%/49.10%。 图8：公司营收分区域（单位：亿元） 资料来源：Wind，山西证券研究所 图9：公司分区域毛利率（单位：%） 资料来源：Wind，山西证券研究所 盈利能力来看，公司净利率稳中有升。2020-23H1公司毛利率分别52.80%/49.68%/51.62%/50.96%，净利率分别32.48%/29.89%/33.85%/35.55%。期间费用率方面，2020-23H1公司销售费用率分别1.14%/1.43%/1.50%/1.71%，管理费用率分别6.04%/6.59%/5.23%/5.37%，研发费用率分别8.85%/9.65%/10.26%/9.55%。23H1公司继续加大产品研发，主要项目包括适用于高功率应用的光路无胶隔离器开发、适用于硅光模块特殊光纤器件及单通道高功率激光器产品开发、适用于各种特殊应用场景的Fiber Array 器件产品开发、适用于 CPO-ELS 模块应用的多通道高功率激光器的开发、车载激光雷达用光器件研发、医疗领域病毒检测用光器件研发等。 图10：公司毛利率与净利率（单位：%） 资料来源：Wind，山西证券研究所 图11：公司期间费用率（单位：%） 资料来源：Wind，山西证券研究所 【风险提示】 新领域产品拓展不达预期的风险：公司依托建成多年的光器件研发平台，利用在基础材料和元器件、光学设计、集成封装等多个领域的专业积累，扩展为下游激光雷达等领域客户提供配套新产品。截至本报告披露日，激光雷达用光器件产品虽已规模量产，同时海内外多个客户处于送样验证阶段，但总体量产时间较短，量产客户暂时相对较少，多客户送样验证是否能顺利通过转量产并取得更多大批量订单存在不确定性。如果新领域产品下游需求不足或公司产品竞争力不及预期可能导致公司新领域产品拓展不达预期，可能无法对公司长期业绩产生正向影响。 行业政策和发展风险：公司光器件产品目前在光通信板块销售占比较高，下游应用领域主要为全球电信、光纤连接和数据中心市场，受光通信行业市场需求景气度影响较大，与全球电信运营商及数据中心云厂商资本开支相关性较高。如果全球电信网络、光纤连接和数据中心建设阶段性未达预期，或者国家支持政策发生改变，或者新技术、新产品加速升级迭代等可能致使公司下游应用领域需求减少、市场规模增速放缓，将导致公司收入增速放缓甚至下降，对公司的经营业绩及未来的发展造成不利影响。 国际贸易争端风险：公司报告期内海外营收占比对比同期持续提升，同时公司部分原材料和设备源自国外进口，未来国际贸易争端的发展存在一定的不确定性，可能会出现相关国家贸易政策发生变化。公司为此设立泰国工厂推进全球产能布局，同时持落实供应链全球多元化，但若涉及公司进出口业务相关国家的国际贸易政策发生明显不利变化，可能会对公司的采购、销售产生一定影响，从而影响公司的经营业绩。 产品毛利率下降的风险：光器件行业竞争较为激烈，公司大多数产品价格呈持续下降趋势。虽然公司毛利率在过去数年总体保持相对稳定，但随着市场竞争的加剧，若未来产品价格持续下降，而产品单位成本受制于原材料成本、产品技术工艺成熟度和管理效率提升空间受限等因素影响未能同步下降，公司可能面临毛利率下降的风险，进而对公司的经营业绩产生不利影响。同时公司向特定对象发行股票募集资金建设的高速光引擎项目，毛利率相对较低，随着募投项目逐步增加销售收入，可能会降低公司的整体毛利率。为此公司将持续优化产品生命周期组合，加大产品线自动化开发力度，推动降本增效，努力控制毛利率下降的风险。 光通信新产品线量产不达预期的风险：公司近几年研发投入持续增加，陆续建设扩充了 OSA 高速率光器件、光隔离器、高密度线缆连接器、 LENS ARRAY 光纤透镜阵列、 PM 保偏器件、 FAU 光纤阵列、 AWG 阵列波导光栅、高速光引擎等多个新产品线。得益于新产品线的扩张布局，持续上量，在获得客户认可的同时公司近几年整体业绩得以实现稳健增长，但未来若因新产品线竞争力不足，或者新技术迭代等原因市场需求减少，导致无法获取足量的订单，可能导致单个产品线盈利能力不足甚至亏损，从而造成公司盈利增速放缓甚至下降，对公司的可持续发展造成不利影响。 大股东减持风险：7月25日，公司公告持股5%以上股东朱国栋于2023年7月20日至2023年7月24日期间，共计减持所持有天孚通信股份388.34万股，占天孚通信总股本比例0.98%；6月30日，公司公告天孚仁和于2023年6月20日至2023年6月29日期间减持所持有天孚通信股份295.9595万股，占天孚通信总股本比例0.7497%。若后续公司大股东及高管持续减持，则有可能对公司产生不利影响。 财务报表预测和估值数据汇总 资料来源：最闻、山西证券研究所 研报分析师：高宇洋 执业登记编码：S0760523050002 报告发布日期：2023年8月29日 【分析师承诺】 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 【免责声明】 本订阅号（微信号：山西证券研究所）是山西证券股份有限公司研究所依法设立、运营的官方订阅号。 本订阅号不是山西证券研究所证券研究报告的发布平台，所载内容均来自于山西证券研究所已正式发布的证券研究报告，订阅者若使用本订阅号所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解而对其中关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。提请订阅者参阅山西证券研究所已发布的完整证券研究报告，仔细阅读其所附各项声明、信息披露事项及风险提示，关注相关的分析、预测能够成立的关键假设条件，关注投资评级和证券目标价格的预测时间周期，并准确理解投资评级的含义。 山西证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具备证券投资咨询业务资格。本公司不会因为任何机构或个人关注、收到或订阅本订阅号推送内容而视为本公司的当然客户。本公司证券研究报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本订阅号中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所载的资料、意见及推测仅反映本公司研究所于发布报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本订阅号所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本订阅号中提到的上市公司所发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。订阅者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。本公司在知晓范围内履行披露义务。本订阅号的版权归本公司所有。本公司对本订阅号保留一切权利。未经本公司事先书面授权，本订阅号的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此声明，禁止我司员工将我司证券研究报告私自提供给未经我司授权的任何公众媒体或者其他机构；禁止任何公众媒体或者其他机构未经授权私自刊载或者转发我司的证券研究报告。刊载或者转发我司证券研究报告的授权必须通过签署协议约定，且明确由被授权机构承担相关刊载或者转发责任。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此提示我司证券研究业务客户不要将我司证券研究报告转发给他人，提示我司证券研究业务客户及公众投资者慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 依据《证券期货经营机构及其工作人员廉洁从业规定》和《证券经营机构及其工作人员廉洁从业实施细则》规定特此告知我司证券研究业务客户遵守廉洁从业规定。

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